航电发债(航电转债是什么意思)

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摘要

1、估计上市价格中枢为138.72元

参阅附近职业、类似评级的盈峰转债（评级AA+、规划14.76亿元，平价100.73元对应转债价格125.05元，转股溢价率24.14%）、龙净转债（评级AA+、规划20亿元，平价80.38元对应转债价格110.34，转股溢价率37.27%）。公司身处双碳+储能+绿电三大抢手赛道，且为“专精特新”小伟人，具有较好的生长空间，近期正股涨幅较大。综上，咱们估计上市首日转股溢价率在12%-20%之间，价格133.94-143.5元，价格中枢138.72元。

2、估计中签率约0.0022%

根据最新数据，杭锅股份的前两大股东为西子电梯集团有限公司、金润（香港）有限公司，持股份额分别为39.01%、21.89%。前十大股东算计持股81.37%，股权结构较会集。。假定原股东有80%参加配售，则估计获配8.88亿元面值转债，留给商场的规划为2.22亿元。假定杭锅转债网上申购1000万户，依照打满核算中签率在0.0022%左右，主张活跃申购。

3、公司2021年前三季度成绩受高基数影响下滑

公司是一家首要从事锅炉、压力容器、环保设备等产品的咨询、研制、出产、出售、设备及其它工程服务的大型综合性集团企业。公司前三季度完结运营收入41.99亿元，同比+14.93%，完结归母净利润3.57亿元，同比-14.87%。毛利率23.57%，同比下降1.12pcts, 净利率9.57%，同比下滑4.35pcts。

4、双碳方针有利于余热锅炉职业开展

我国是全球锅炉最大商场，2018年至2020年，我国工业锅炉产值从29.48万吨（蒸汽）添加至36.42万吨（蒸汽）。据此测算，2020年我国余热锅炉产值为 6.55 万吨（蒸汽），而余热资源被认为是继煤、石油、天然气和水力之后的第五大惯例动力，能够有减轻对环境的污染，多项世界方针支撑余热资源的开发与运用。1）在气电范畴，电站余热锅炉新增商场容量到2030年有望到达500亿元以上。2）节能环保和动力循环设备范畴中，现在全体浸透率较低，进步空间大。3）我国可再生动力发电和废物燃烧发电增速快，发电锅炉也坚持稳步添加的态势。4）太阳能储热型发电是未来光热发电和储能的开展趋势，余热锅炉作为中心设备热交换器有宽广的商场前景。

5、深耕余热职业，布局新动力职业

公司是余热锅炉职业的龙头，在一个充沛竞赛的商场中，坚持着60%以上的市占率，在技能上处于国内抢先水平，在国内外具有大批优质客户，产品掩盖GE、SIEMENS、MNI、ANSALDO、ALSTON等世界首要燃机供货商的各类主力发电机型，也是GE在我国的仅有合格供货商，是“一带一路”余热发电设备的首要出口商。一起公司与浙江大学、西安交通大学、西南交通大学等高校产学研结合，继续进步研制才能，不断中标新单。公司也布局新动力，在光热储能职业浸淫十余年，自主研制、规划、制作的50MW熔盐储能体系运用于青海德令哈50MW塔式熔盐储能光热发电项目，并已正式并网发电。

危险提示：原材料价格动摇，商场改动和竞赛加重，海外客户拓宽不及预期

正文

1、发行要害信息

2、杭锅转债：或许为偏股型转债

依照2021年12月22日6年期AA级中债企业债到期收益率水平4.3543%测算，杭锅转债的纯债价值约为89.52元，债底维护较强；YTM中枢约为2.4%。以12月23日杭锅股份正股收盘价33.58元核算，初始平价119.59元，或许为偏股型转债。若一切转债依照转股价28.08元进行转股，则对总股本（流通盘数量占比为98.17%）的摊薄起伏为5.3%。

3、估计上市价格中枢：138.72元

参阅附近职业、类似评级的盈峰转债（评级AA+、规划14.76亿元，平价100.73元对应转债价格125.05元，转股溢价率24.14%）、龙净转债（评级AA+、规划20亿元，平价80.38元对应转债价格110.34，转股溢价率37.27%）。公司身处双碳+储能+绿电三大抢手赛道，且为“专精特新”小伟人，具有较好的生长空间，近期正股涨幅较大。综上，咱们估计上市首日转股溢价率在12%-20%之间，价格133.94-143.5元，价格中枢138.72元。

4、中签率中枢约为0.0022%，主张活跃申购

根据最新数据，杭锅股份的前两大股东为西子电梯集团有限公司、金润（香港）有限公司，持股份额分别为39.01%、21.89%。前十大股东算计持股81.37%，股权结构较会集。根据布告，本次发行向原股东优先配售，每股配售面值1.5445元。假定原股东有80%参加配售，则估计获配8.88亿元面值转债，留给商场的规划为2.22亿元。

杭锅转债仅设置网上发行。假定杭锅转债网上申购1000万户，依照打满核算中签率在0.0022%左右，主张活跃申购。

5、杭锅股份：双碳+储能+绿电的优质标的

5.1公司速览

杭州锅炉集团股份有限公司成立于1955年，2011年在深交所上市，前身为杭州锅炉厂，是一家首要从事锅炉、压力容器、环保设备等产品的咨询、研制、出产、出售、设备及其它工程服务的大型综合性集团企业，现已完结从单一的锅炉产品供货向EPC、BOT、PPP等多种方式总承包工程的改动，首要产品为余热锅炉、清洁环保动力配备以及环绕中心设备有关的动力运用全体解决计划。公司收入结构较为会集，根据2021年中报，公司98.29%的收入来自锅炉及原动机制作业，其他收入占比1.71%。

5.2运营概略：2021前三季度公司营收/归母净利润同比+14.9%/-14.9%

公司前三季度成绩有所下滑。据2021年三季报，公司前三季度完结运营收入41.99亿元，同比+14.93%，完结归母净利润3.57亿元，同比-14.87%。营收添加的一起呈现归母净利润的下降，首要原因是上一年公司出售青汽股权，构成同期非经常性损益金额较大，拉高了基数收入，本年前三季度的归母净利润在扣非后仍有11.4%的添加，坚持了较好的添加趋势。

毛利率和净利率均有所下滑。2021年前三季度公司毛利率23.57%，同比下降1.12pcts，首要原因是原材料价格大幅上涨，公司的首要原材料为各种钢板、钢管、型钢等，本年价格同比上涨挨近50%。净利率9.57%，同比下滑4.35pcts,首要原始是运营规划扩展，公司在办理、出售、研制费用上的投入均有所添加，期间费用率为14.6%，同比添加了2.87pcts，未来跟着运营情况的安稳，该部分费用投入将得以节约。

5.3余热锅炉是完结碳减排的重要途径

在世界范围内，我国锅炉出产和运用最为广泛，锅炉制作业与国家经济开展休戚相关，成为国家基础工业的重要组成部分。根据前瞻工业研讨院发布的《我国余热发电职业商场前瞻与出资战略规划剖析陈述》，按燃料结构区分，余热锅炉占工业锅炉全体产值份额约18%。2017-2018年，我国工业锅炉职业因为愈加严厉的环保方针和职业整治产值及添加率跌落，并在2019年逐渐完结转型，职业开端逐渐从隆冬中走出。根据国家计算局计算，2018年至2020年，我国工业锅炉产值从29.48万吨（蒸汽）添加至36.42万吨（蒸汽）。据此测算，2020年我国余热锅炉产值为 6.55 万吨（蒸汽）。

余热资源是指在现有条件下或许收回运用而没有收回运用的能量，被认为是继煤、石油、天然气和水力之后的第五大惯例动力。按其来历可分高温烟气余热（占比最高，到达50%）等六类。这些余热资源可用于发电、驱动机械、加热或制冷等，因而能削减一次动力的耗费，并减轻对环境的污染。近年来余热锅炉完结的总营收约占锅炉商场总容量的19%。当时商场规划有限，跟着节能环保要求的进步和碳中和的推动，未来余热资源运用率和气电装机量将得到大幅进步，余热锅炉是其间的要害设备，获益于此开展前景杰出。

国家方针对锅炉职业开展的态势和竞赛格式有深远的影响。2020年我国明确提出2030年前二氧化碳排放量到达峰值，努力争取2060年之前完结碳中和，到2030年我国单位GDP二氧化碳排放将比2005年下降65%以上。为执行双碳方针，我国余热资源将日益遭到注重，我国工业范畴各个工业都面对从工艺到设备的改动和改造，传统余热锅炉晋级改造、新的节能环保设备选用将加大余热锅炉节能环保计划的运用，一起跟着光热发电、储能等新动力的开展，作为热交换器的余热锅炉将有更宽广的生长空间。

燃机余热锅炉获益于天然气发电的开展。电力职业是碳排放和污染物的重要来历之一，火电是其间的排放大户，而火电中的天然气发电因清洁性、环保性、灵敏性而遭到各国的注重。气电能够有用的削减碳排放总量，根据IPCC国家温室企业清单攻略，煤炭、石油、天然气作为动力的二氧化碳排放系数分别为94.6、77.4、56.1吨/TJ，燃烧天然气的碳排放仅为煤炭的59%。天然气归于高碳动力，但在由高碳动力向零碳动力改动的较长时期内，用气电代替煤电是碳减排的有用手法，特别是以大规划、高份额可再生动力为主的新一代电力体系，对电力体系灵敏性和安全可控等提出了更高要求，天然气发电的清洁低碳和灵敏性将在可再生动力为主的电力体系构建中发挥活跃作用。因而，未来燃气发电的开展将对燃气锅炉产生继续的需求，而传统的燃煤锅炉将逐渐削减或筛选。

电站余热锅炉新增商场容量就可到达500亿元以上。在方针引导下，国内天然气发电装机容量从2014年的0.57亿千瓦添加至2020年的0.98亿千瓦，占全国发电装机总量的4.45%；发电量为2485亿千瓦时，占全国总发电量的3.26%。天然气发电装机容量和发电量增速均高于全国发电装机容量和发电量增速。全球来看，自2020年开端 GE、西门子、三菱等相继宣告退出燃煤汽轮机组的供货，未来世界国内商场天然气发电的份额均将进步。根据《我国2060年前碳中和研讨陈述》，2030年气电装机容量有望到达1.85亿千瓦，较2020年新增0.87亿千瓦；未来10年，仅电站余热锅炉新增商场容量就可到达500亿元以上，具有宽广的开展空间。

节能环保和动力循环设备是要点排控企业的刚需。现在，大部分的传统职业仍在运用传统供能方法，仅有少量职业能够快速进步清洁动力运用份额。根据国家计算局发布的数据，制作业、水电燃气以及交通运输的动力耗费超越70%；考虑直接排放，工业CO2排放将挨近70%，而工业部门近一半的碳排放来自于出产水泥、钢铁、合成氨和化工等。现阶段我国工业节能减排四大方向分别为要点职业体系改造、高耗能通用设备改造、余热余压高效收回运用、碳封存与捕捉，其间要点职业体系改造、余热余压高效收回运用两个方向分别从工艺、动力循环等方面触及了余热运用。要点排控职业将对余热运用、热电联产、脱硫脱硝等节能环保设备构成刚需。

跟着节能提效的深化，商场需求将更倾向具有高端技能参数引领的余热办理设备和清洁动力计划，工业余热运用有望快速开展，带动相关设备出资。现在工业余热运用对应的设备有换热器、蒸汽发电体系、热泵等。现在各类余热余压节能改造技能浸透率仍较低，除电厂用低压驱动热泵技能推广份额约为10%，其他技能均在5%以下，仍有较大的进步空间。

可再生动力占比进步加大对生物质锅炉、废物燃烧锅炉的需求。现在，我国广义的生物质发电首要包含直燃发电和废物发电，在一切生物质发电方式中的占比超越90%。根据我国动力局数据，2018年生物质发电新增装机容量为305万千瓦，累计装机容量到达1781万千瓦，同比添加20.70%；全年生物质发电量为906亿千瓦时，同比添加14%，开展势头较好。根据智研咨询猜测，生物质发电锅炉设备将坚持每年安稳的添加态势。

我国废物燃烧发电有较大添加空间。在废物燃烧发电范畴，日本的废物燃烧率到达 80%，而2018年我国包含乡村在内全国实践的废物燃烧率仅为24.20%，添加空间巨大。为统筹废物燃烧产能区域平衡，各省市正活跃出台至2030年的废物燃烧中长时刻建造规划，这也保证了未来十年废物燃烧发电的增量商场。根据计算局数据显现，2011-2019年我国日子废物清运量呈安稳添加态势，2019年我国日子废物清运量24206 万吨，同比添加 6.16%。根据慧研纵横信息数据，到2025年废物发电工业盈余规划将到达近55亿元，五年CAGR为8%。

太阳能储热型发电中热交换器设备商场前景宽广。余热锅炉本质上归于热交换器，可运用于光热发电及储能范畴。从长时刻来看，风电、太阳能发电的大规划开展是推动动力结构调整和完结碳中和的必经之路。太阳能的运用首要包含太阳能低温集热、光伏发电以及光热发电。低温集热技能与光伏技能现已开展老练，光热发电尚处于起步探究阶段。鉴于光热发电在储能调度灵敏、储能时刻长等方面的优势，其在未来将成为调峰调度使命的清洁电源主角。光热型储能相对电化学储能具有显着优势。根据《2021年储能工业研讨白皮书》，熔盐储热的本钱只要电池储能的十分之一到三十分之一，效率高损耗低；通过第一批光热演示项目的实践后，熔盐储能能够完生长达30年的长周期运用寿命，安全性和环境友好性愈加杰出。在未来电力体系中，储能型光热发电站既能够成为中西部风电光伏高份额上网的重要储能手法，也可在火电厂周边建造，或协作热电联产，以防止火电机组筛选构成的糟蹋。光热及其储能中心设备之一的热交换器设备商场前景宽广。

5.4深耕余热职业，多方位布局新动力

余热锅炉职业龙头，抢先优势安定。公司是国内规划最大、种类最全的余热锅炉研讨、开发、规划和制作基地。锅炉职业是一个充沛竞赛的商场，国内已有超越20家企业具有成套制作锅炉的资质和规划化出产才能，而公司在余热锅炉职业市占率超越60%，是名副其实的龙头。公司是国家高新技能企业、我国机械工业500强之一、浙江省环保工业基地、国家水煤浆工程技能研讨中心确定的水煤浆锅炉研讨规划制作基地，在余热锅炉产品技能水平上处于国内抢先方位。

公司产品掩盖世界首要燃机供货商的各类主力发电机型。公司余热锅炉产品掩盖GE、SIEMENS、MNI、ANSALDO、ALSTON等世界首要燃机供货商的各类主力发电机型，也是GE在我国的仅有合格供货商。公司是“一带一路”余热发电设备的首要出口商，产品远销美洲、中东、俄罗斯、非洲等多个国家。公司现已完结余热锅炉供货成绩300余台套，其间9H级9台套、9F级88台套、9E级116台套、6F级及以下超越100台套。

公司具有技能优势，拿单才能强。是余热运用设备标委会主任委员和秘书处单位，先后参加多项余热锅炉产品的国家标准和职业标准的拟定作业，职业方位安定。一起，公司继续加强传统产品余热锅炉的技能优化晋级，大型 9H 级和分布式动力燃机余热锅炉连续研制成功。2020年年末，公司成功中标东莞宁州3*9H项目，该项目是全国单机容量最大、热效率最高的燃气电厂，也是全球单个项目装机容量最大的联合循环燃气电厂之一，该项目是公司继成功研制、制作、投运4台巴基斯坦9H燃机余热锅炉之后，在超大型燃气轮机配套余热锅炉上的又一次立异攻关，也展示了杭锅在全球燃气轮机配套余热锅炉商场的前驱优势。此外，2020年公司完结国内首台补燃9E级燃机余热锅炉技能研制，而且中标浙石化鱼山岛项目三套SGT52000E燃气轮机余热锅炉岛的中心设备，正式成为浙江石化的锅炉供货商和燃机余热锅炉的首家供货商。

依托产学研结合及专业技能交流等方式，与高校树立严密协作。公司与西安交通大学、浙江大学联合举行杭锅集团动力新科技研讨院、先进动力联合研制中心，并与浙江大学在太阳能吸热器涂层技能研制、先进研讨二氧化碳化学吸捕集要害技能研制等方面打开密切协作，与西南交通大学在电池储能体系的研制及运用方面签署了产学研协议。

公司是光热储能范畴的龙头。公司自主研讨和开发的10MW熔盐体系运用于青海德令哈10MW塔式熔盐演示项目于2016年8月成功商业运转；2019年的中电建青海共和50MW项目的熔盐吸热器体系与鲁能海西格尔木50MW项目的熔盐、蒸汽产生体系均由公司完结规划和供货；同年完结了希腊Minos光热项现在置实验项目吸热器体系的规划与供货；公司自主研制、规划、制作的50MW熔盐储能体系运用于青海德令哈50MW塔式熔盐储能光热发电项目，并已正式并网发电。

5.4杭锅转债募投项目

本次发行征集资金总额不超越11.1亿元(含)，扣除发行费用后的征集资金净额将出资用于新动力科技制作工业基地和弥补流动资金。

5.6同业比较：相对估值高于同业，肯定估值处于近三年较高方位

与同行比较，公司2021前三季度净利润增速低于同行，PE（TTM）为34.36倍，相对估值高于职业；从公司近三年的肯定估值来看，当时公司的PE（TTM）处于较高方位。

危险提示

商场开辟不及预期，商场竞赛加重，海外疫情分散。

注：文中陈述根据国元证券研讨中心已揭露发布研讨陈述，详细陈述内容和相关危险提示等详见完整版陈述。

? 证券研讨陈述：《双碳方针下的余热锅炉小伟人—杭锅转债申购价值剖析》

? 对外发布时刻：2021年12月23日

? 本陈述剖析师：杨为敩，执业资历证书编号：S0020521060001