观察：多机构看好低估值 资金“押宝”输赢难定

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【新闻评论】

　　与去年众机构较为一致的“喜新厌旧”态度不同，新年伊始不少基金将投资视线再度转向蓝筹板块。虽然长期看新兴产业和消费依旧是“大众情人”，但市场持续震荡，做足确定性暂时成为近期机构较为普遍认可的观念，部分基金表示近期战术性看好低估值板块。

　　新华基金投资总监、新华中小市值基金拟任基金经理王卫东近期表示，股市风格将从“估值差距大、板块差异大”的结构失衡状态回归均衡，传统蓝筹股具有估值修复提升的空间。

　　“从当前市场流动性、整体估值及上市公司未来业绩的增速来看，大盘再度深调的可能性不大。”东方基金认为，目前大盘蓝筹的估值水平纵向比处于历史低位，横向比也低于全球主要金融市场以及新兴国家市场。“蓝筹板块前期持续下跌、调整幅度巨大，由于存在估值修复动力且具备良好业绩基础，有望成为弱势整理市场环境中受资金青睐的板块。”

　　农银汇理投研团队表示，2010年市场主要用“成长”来摆脱估值压力;2011年则更看重估值、成长与行业景气三者间的匹配程度。低估值+确定性增长是配置首选。中期看，积极财政仍是重点，看好高铁、水利水电、核电、特高压、通信设备、海工设备;周期股中，自下而上看好钢结构、水泥;从防御通胀的角度，维持对大宗商品、地产的配置。

　　国泰基金认为，央行今年首次没有提出明确的信贷增量总目标，估计2011年的信贷监管将会更加灵活，1季度的资金面情况将会相对宽松。但是，通胀和资产价格泡沫仍然困扰当前经济。现阶段很难看到推动通胀回落的因素，估计今年1季度通胀仍将维持在较高的水平。所以对大盘保持谨慎态度，预计本周股市将震荡整理，看好被低估的周期类股票。

　　从各机构近期发表的观点看，估值水平是基金选择传统周期板块的较为一致的考量因素。诺安基金认为，在货币政策逐渐收紧的环境之中，期待A股市场整体估值水平大幅度提升比较困难。2010年A股市场大放异彩的消费与新兴产业板块，目前已处于较高估值水平，期待2011年进一步提升其估值水平也更为困难。因此，2011年度A股市场比较现实的投资机会在于低估值的大盘蓝筹板块。

　　上投摩根也认为，2011年市场热点仍将围绕产业政策的制定出台展开，同时以蓝筹为代表的板块将因其低估值和业绩增长较为确定，越来越多受到市场的关注。

　　许多基金都认为，目前不少中小市值股票估值很高，而一些增长确定的大盘股和周期性股票估值很低，所以2011年后者可能有表现的机会。

　　资金蜂拥而至的新三板，转板预期并非那么美好。据记者统计，自2009年7月证监会受理创业板IPO申请以来，有6家新三板公司仍处待审状态;2家公司上会无功而返。

　　2009年8月，久其软件登陆中小板，开创新三板转板的先河。不久后，创业板审核开闸，新三板被视为冲关“第一方阵”。此后，北陆药业、世纪瑞尔成功转登创业板，营造极强的“示范效应”。

　　新三板日渐浓郁的转板预期，集中体现于定向增资价格上。2010年，新三板定向增资达10例，募资总额约5.84亿元，增资平均市盈率超过20倍，机构投资者借此分羹IPO的野心表露无遗。

　　值得注意的是，资金“围猎”新三板是陷阱还是馅饼尚难料知。记者梳理发现，早在2009年8月，有4家新三板公司的创业板IPO申请已获受理，暂停报价转让，但至今仅北陆药业如愿上市，博晖创新上会被否，佳讯飞鸿、紫光华宇2家公司依然杳无音讯。其中，佳迅飞鸿原计划在中小板上市，中途转向创业板IPO.

　　据统计，截至目前，创业板上会的新三板公司共4家，过会2家，通过率仅50%。目前，处于待审状态的新三板公司有合纵科技、双杰电气、海鑫科金、紫光华宇、佳讯飞鸿、星昊医药6家。从这个视角看，新三板转板的成功率并不高，前路绝非坦途。

　　“一般而言，IPO申请很早获受理而迟迟未上会，应该是按监管部门要求补充材料。”市场人士对记者说。与这些“起了个大早，赶了趟晚集”的兄弟公司相比，世纪瑞尔要幸运地多——该公司2010年6月暂停交易等候发审，11月8日顺利过会，12月22日上市。

　　由于有关创业板IPO的股东大会决议逾期，紫光华宇、佳讯飞鸿2家公司还延长了1年决议有效期。首度上会折戟的博晖创新，则在6个月后重启创业板IPO的议案。

　　记者注意到，尽管有3成新三板公司的财务指标符合创业板要求，产业定位也较为吻合，但规模偏小、经营不稳定、历史股权瑕疵等问题，仍可能成为新三板公司转板的“绊脚石”。

　　最典型的是上会遭否的东土科技。2007年-2009年，该公司业绩爆发性增长，净利润分别同比增长194%、88.5%、145%，但绝对值仅361万元、680万元和1666万元，总股本仅有2507万股。此类“袖珍型”轻资产公司被否的案例不在少数，此前折戟的侏罗纪软件、正方软件、方直科技均属此类。加之东土科技历史上存在额外分红、股东百金投资股权转让“同股不同价”等瑕疵，其创业板之旅戛然而止。

　　值得揣摩的细节是，尽管不少新三板公司存在明确的转板预期，仍有部分股东开始选择“见好就收”。如唐骏日前将所持的金和软件股份售罄，获利约1670万元，1年时间回报逾1倍。

　　“上市前”的股票交易，或者比正在发行上市或已上市交易的股票更值得关注。“临门一脚”的内幕交易，对于IPO市场的聪明人来说，早已是公开的秘密。

　　多年来，未上市公司股票交易一直在边缘状态下默默地进行着，尤其在创业板十年磨剑的朦胧期。创投对创业板那些“还差一步”的未上市公司投资价值的发现、发掘和培育，功不可没。然而，未上市公司股票交易尚缺少明晰的法律规范。由于缺少正规交易途径及规范的估值定价制度，形形色色的创投或搭车者对未上市公司股票抢先一步的交易，谁也说不清其中到底有多少猫腻。最让人难以信服的，倒并非“上市前”给少数大股东、高管以及创投们所带来的 “一夜暴富”，而是不无内幕交易嫌疑的股权变身魔法。即使发审委的“专家眼光”个个都是“火眼金睛”，恐怕也难以对所有上市公司招股书中股权变动信息的准确性、真实性和合规性提供担保。

　　《公司法》规定，有限责任公司的股东之间可以相互转让其全部或者部分股权。股东向股东以外的人转让股权，应当经其他股东过半数同意。但股份有限公司股东转让其股份，则应当在依法设立的证券交易场所进行或者按照国务院规定的其他方式进行。显然，按照《证券法》，除非法院依照法律规定的强制执行程序拍卖转让这些股权，目前在一些全国性或地方性的产权交易市场进行的一些股权交易特别是非上市公司股票交易业务，事实上也还存在一定的法律障碍。更何况，有些上市公司上市前所频频发生的股权变动显示，其中一些不要说未有合法合规的交易程序，有的甚至就连所涉及交易的股权性质究竟属于有限责任公司还是股份有限公司也说不清楚。而所交易的对象是尚未经过股份制改制的公司股权还是未上市的股份有限公司股票，性质显然大有不同，后者不免涉嫌违法或违规。

　　未上市股票的内幕交易、行政包办大行其道，不仅令那些未来的上市公司股权构成在上市前就已失去了合法性或有效性，而且，就市场交易的角度来看，无论对该公司全体股东，还是成为上市公司以后的投资者和潜在投资者，都很不公平。因为这不可避免地会让一部分掌握特权的人钻法律的空子，牟取不当暴利。

　　据报道，在纽约和洛杉矶的Shares Post和Second Market等非公开交易市场，Facebook等一些科技初创公司的股票交易激增。这些为未上市公司股票提供交易管道的在线交易所，不仅愈来愈受到投资者的注目，而且也正引起美国证交会(即SEC)的严密关注。

　　眼下美国SEC正在调查包括Facebook 在内的未上市公司股票交易。重点是Facebook和高盛集团协议创设的一个投资工具，它使得高盛一些最富有的客户可因此购买总值高达15亿美元的Facebook股票。依据SEC在1964年通过的 “500股东”规则，一公司持有特定类型股票的股东数量达500人或以上，就须公开披露某些财务信息。SEC试图在保护投资者利益与私人公司的融资需求间求得平衡，会否选择修改现行规则，或将取决于对Facebook和高盛集团推出这个所谓投资工具的主要目的是否想规避上述“500股东”条款，是否有可能同区分上市公司和私人持股公司的关键界线发生严重的利害冲撞。

　　在美国，尽管未上市公司股票交易也发生了这样那样的问题，但它有比较通畅的市场化交易平台，而且监管起来讲究的也是有法可依，这为我们审视和处理未上市公司股票交易提供了一定的借鉴。在我国，“上市前”频频发生的不规范股权交易，尤其是未上市公司股票交易，大多不通过规范的交易市场，所以，我们现在比以往任何时候都更需要重视未上市公司股票交易的法律规范。

　　适时打通未上市股票交易的通道，使之有一个或多个合法的交易平台，是加快建立和健全多层次资本市场刻不容缓的重大课题。在此基础上，为了维持正常的交易秩序，确保交易公平，必须对从事未上市公司股票交易的机构、中介和非上市股份公司高管加强监管，坚决杜绝内幕交易。对发生在“上市前”的内幕交易，同样必须毫不留情地发现一个，处罚一个，决不能因为其具有太多的边缘化特征或太多的朦胧化色彩而姑息迁就。