国都证券和华泰证券最新内部传真纪要（9月3日）

6月29日：假期美股重挫 A股能否逆行

今日可申购新股：葫芦娃、四会富仕、锦盛新材。今日可申购可转债：本钢转债、瑞达转债...

交叉买卖法ST仰帆:转让福泽园（北京）文化发展有限公司100%股权暨关联交易的公告 ST仰帆 : 关于转让福泽园（北京）文化发展有限公司100%股权暨关联交易

青岛海尔[10.65 1.91%]毛利率强劲超预期，冰洗优势将长期保持

2012年上半年，青岛海尔实现营业总收入404.70亿元，同比增长6.3%;实现归属母公司股东净利润18.52亿元，同比增长21.3%;EPS 0.688元。

1、毛利率逆势全线上升，上半年毛利率高达25.1%，明显超过我们的预期。上半年海尔综合毛利率明显高于格力和美的，空冰洗三大产品毛利率全线高于去年同期，Q2毛利率环比Q1继续上升。除渠道业务外，小家电等其他业务毛利率也高于去年同期。主要原因在于：冰洗主要竞争对手市场份额下降;一二级市场海尔+卡萨帝的双品牌策略提高平均单价;铜、铝、钢材、塑料等主要原材料价格下降。

2、主要产品份额全线提升，冰洗优势明显巩固，空调份额逆势上扬。根据中怡康的数据，海尔冰箱、洗衣机、空调、热水器的零售市场份额均同比提升，冰洗均大幅提升5pct以上，与生产层面的数据基本吻合。

3、上半年冰箱收入微降2.3%，毛利率升至30.6%，接近历史最高水平。冰箱是收入比重最大的产品。根据产业在线数据，上半年海尔冰箱总销量为859.89万台，同比略微增长，而行业整体销量明显下降。空调收入逆势增长11.4%，表现远远好于行业平均水平，市场网络由年初的7000多家拓展至13000多家。日日顺在县级市场专卖店达到7500多家，覆盖了全国近100%的县，全国专卖网点总数达到约3.5万家。

4、财务状况良好，流动性充足，财务费用为负。2012年6月底，海尔货币资金和应收票据在总资产中的合计比重高达54.5%，与格力基本相同;资产负债率降至67.3%，为近年来的较低水平。负债结构良好，绝大部分为流动负债，有息负债比重很低，财务费用为负。

5、系统性风险没有解除，反转行情还未到来。根据国内外经济形势，中国经济增速能否在下半年见底具有很多不确定因素，周期性较强的大类家电的盈利能力和估值水平必然受到影响。我们维持原有观点：大类家电今年年底之前不会出现估值和盈利双重提振作用下的反转，如果悲观预期没有得到修正，优质公司股价难有非常好的表现。

投资建议：青岛海尔是A股中股本结构合理、公司治理优秀、管理层能力突出、长期表现良好的少数优质公司。2012-2014年预测EPS为1.13元、1.23元和1.18元。虽然我们认为大类家电今年不会出现反转行情，但龙头公司应享受超出行业平均水平的溢价，给予2012年预测EPS10X的PE，6个月目标价11.30元，上调评级至“短期_推荐，长期_A”。在国内外经济形势明朗前，建议投资者多把握交易型机会。

风险提示：地产调控力度加大，经济增速持续下滑，A股估值重心下移。

华泰证券

经济仍有下行压力——8月PMI指数点评

8月PMI指数录为49.2%，较上月回落0.9个百分点，创下九个月来的新低。PMI指数低于市场预期出现反季节性回落，说明经济的内生动力依然孱弱，下行的压力依然存在。前期市场期盼的刺激政策效果并不明显，近期政策又迟迟不发力，使经济的回稳缺乏足够动力而处于惯性回落当中，本轮经济的筑底过程可能超出之前预期。

从历史数据看，9月PMI指数通常会出现季节性回升，但经济疲弱状态短期内难以有效逆转，企业生产难有实质性改善。预计9月PMI指数将会出现季节性反弹，但反弹幅度恐低于历史均值。

需求未现好转。8月新订单指数较上月继续下滑至48.7%，较上月回落0.3个百分点，出现旺季不旺的局面。新订单指数从5月份以来已经持续4个月低于50的枯荣线之下，说明前一轮的政策宽松对需求的拉动效果并不显著，近期的政策力度又低于预期，使需求的恢复缺乏动力。新出口订单指数并未进一步下滑而与上月持平为46.6%，说明内需下滑仍是需求萎靡的主要原因。

生产意愿依然低迷。8月生产指数大幅回落0.9个百分点至50.9%，成为PMI指数回落的主要因素。在需求没有明显好转、利润空间仍在收窄的情况下，企业的生产意愿仍然低迷。生产-新订单显示的供需缺口有所收窄，但依然处于较高水平，如果需求难以明显好转，企业的生产仍有继续收缩的要求。9月因季节性因素，生产指数有望小幅反弹，但难有实质性改善。

去库存仍在进行。8月份原材料库存指数快速回落3.4个百分点至45.1%，产成品库存指数略有上升0.2个百分点至48.2%。需求的持续低迷使企业仍面临去库存的压力，整体来看，经济还未走出主动去库存周期，未来企业仍有进一步去库存的动力。

购进价格有所回升，就业继续萎缩。8月PMI购进价格指数较上月回升5.1个百分点至46.1%，PPI环比有望出现反弹，这对中游行业的利润空间形成进一步挤压。就业指数继续下滑0.4个百分点至49.1%，已连续三个月位于50以下，就业形式的恶化客观要求稳增长政策的加力。

政策展望：宽松政策窗口有望打开。本月中采PMI数据与汇丰PMI数据继续大幅下滑，显示经济下行压力依然较大，就业形势也持续恶化，客观要求加大政策的支持力度。随着十八大召开日期的临近，政治上对稳增长的要求也有所上升， 9月上旬8月份经济数据披露前后，新一轮的宽松政策的窗口有望打开。