国电转债(可转债涨幅超过30%)

<p>国君固收 | 陈述导读：</p><p>【发行状况】本次明阳智能一共发行不超越17.00亿元可转债。优配：每股配售1.232元面值可转债；设网下、网上发行，T-1日（12-13周五）网下申购、股权登记日；T日（12-16周一）网上申购；T+2日（12-18周三）网上申购中签缴款。配售代码：764615；申购代码783615。</p><p>【条款剖析】本次可转债发行期限6年，票息为递进式（0.4%，0.6%，1.0%，1.5%，1.8%，2.0%），到期回价格为108元（含最终一期利息）。主体评级为AA，转债评级为AA，依照6年AA中债企业债 YTM 4.93%核算，纯债价值为84.75元，YTM为2.14%。发行6个月后进入转股期，初始转股价12.66元，12月12日收盘价为12.64元，初始平价99.84元。条款方面，15/30+90%的下修条款，15/30+130%的有条件换回条款，30/30+70%的回售条款。可转债潜在稀释比率约为9.73%。</p><p>【公司根本面】公司是全球抢先的风电整机制作商。现在公司现已建立了国内“五大”电力公司以及民营电力集团为主导的安定商场客户群，投运遍布全国200多个风力发电场项目，产品远销至保加利亚、印度、罗马尼亚、巴基斯坦、南非等全球各地。2019年前三季度，公司完成运营收入72.1亿元，同比增加58.87%，归母净利润5.14亿元，同比增加98.59%。近几年来公司毛利率有所下滑，但净利率小幅上升。现在公司市值为174亿元左右，PE TTM 25.6倍，估值水平合理。</p><p>【发行定价】肯定估值法，假定隐含动摇率为35%左右，以2019年12月12日正股价格核算的可转债理论价格为114~115元。相对估值法，现在平等平价邻近的高能转债和贵广转债转股溢价率分别为14.87%和15.79%，考虑到公司当时股价对应的转债平价低于面值，转债发行规划较大，咱们估计明阳转债上市首日的转股溢价率区间为【14%，16%】，当时价格对应相对估值为114~116元。归纳考虑，估计明阳转债上市首日价格在114~115元之间。</p><p>【申购主张】明阳智能总股本13.80亿股，前十大股东持股份额67.69%。假如假定原有股东40%参加配售，那么剩下10.20亿元供出资者申购。假定网下申购户数为8,000户，均匀单户申购金额为3亿元，网上申购户数为100万户，均匀单户申购金额为100万元，估计中签率在0.03%邻近。考虑到当时转债平价低于面值，公司盈余状况良好，且是全球抢先的风电整机制作商，主张能够参加一级商场申购，二级商场能够配备。</p><p>正文</p><p>1. 出资主张</p><p>估计明阳转债上市首日定价区间为114~115元。依照2019年12月12日收盘价核算，明阳转债对应平价为99.84元。现在平等平价邻近的高能转债和贵广转债转股溢价率分别为14.87%和15.79%，考虑到公司当时股价对应的转债平价低于面值，公司评级尚可，转债发行规划较大，咱们估计明阳转债上市首日的转股溢价率区间为【14%，16%】，当时价格对应相对估值为114~116元。肯定估值下，理论价格为114~115元。归纳考虑，咱们估计明阳转债上市首日的定价区间为114~115元。</p><p>能够参加申购，二级商场能够配备。公司是全球抢先的风电整机制作商，主运营务包括新动力高端配备、兆瓦级风机及核心部件的开发规划、产品制作、运维服务、新动力出资运营。现在公司现已建立了国内“五大”(华能、我国大唐、国电、华电和国电投)电力公司以及民营电力集团为主导的安定商场客户群，投运遍布全国200多个风力发电场项目，产品远销至保加利亚、印度、罗马尼亚、巴基斯坦、南非等全球各地。考虑到当时转债平价略低于面值，但公司盈余状况良好，主张能够参加一级商场申购，二级商场能够配备。</p><p>2. 发行信息及条款剖析</p><p>发行信息：本次转债发行规划为17.00亿元，网下申购日期为2019年12月13日，网上申购及原股东配售日为2019年12月16日，网上申购代码为“783615”，缴款日为12月18日。公司原有股东按每股配售1.232元面值可转债的份额优先配售，配售代码为“764615”，原股东许诺配售金额不低于1.64亿元，对应份额为9.65%。网下发行申购上限为4亿元，网上发行申购上限为100万元，主承销商申万宏源证券和中信证券算计最大包销份额为30%，最大包销额为5.1亿元。</p><p>根本条款：本次发行的可转债存续期为6年，票面利率为榜首年为0.40%、第二年为0.60%、第三年为1.00%、第四年为1.50%、第五年为1.80%、第六年为2.00%。转股价为12.66元/股，转股期限为2020年6月22日至2025年12月16日，可转债到期后的五个买卖日内，公司将按票面面值108%（含最终一期利息）的价格换回悉数未转股的可转债。本次可转债征集资金将首要用于明阳锡林浩特市100MW风电项目、锡林浩特市明阳风力发电有限公司50MW风电供热项目、明阳清水河县韭菜庄 50MW 风电供热项目、MySE10MW 级海优势电整机及要害部件研发项目以及弥补流动资金。</p><p>3. 正股根本面剖析</p><p>公司简介：</p><p>公司是全球抢先的风电整机制作商。公司主运营务包括新动力高端配备、兆瓦级风机及核心部件的开发规划、产品制作、运维服务、新动力出资运营。现在公司现已建立了国内“五大”(华能、我国大唐、国电、华电和国电投)电力公司以及民营电力集团为主导的安定商场客户群，投运遍布全国200多个风力发电场项目，产品远销至保加利亚、印度、罗马尼亚、巴基斯坦、南非等全球各地。2019年前三季度，公司完成运营收入72.10亿元，同比增加58.87%，归母净利润5.14亿元，同比增加98.59%。近几年来公司毛利率有所下滑，但净利率小幅上升，2019年前三季度归纳毛利率和净利率分别为22.76%和6.87%。</p><p>公司运营剖析：</p><p>公司主营风电机组制作事务，收入占比高达90%。公司事务首要分为四大板块，风电机组制作、风场运营及保护、新动力电站和以及配售电事务。从收入构成看，2016~2018年，风机及相关配件出售事务收入分别为62.62亿元、49.88亿元、61.09亿元，在当期公司主运营务收入中占比分别为97.52%、95.65%和90.45%，是公司的首要收入来历。但近年来占比逐渐下降，首要因为公司为了涣散单一事务结构危险，逐渐开展风电场及光伏发电出资开发及运营办理事务及其他相关服务。公司其他事务收入首要来自光伏产品、售电、风电场制作等，占收入比重较小。</p><p>大风机订单领跑职业，公司是国内风力发电机组制作榜首队伍企业。公司风电整机制作事务包括风电机组的研发、首要核心部件叶片等的制作、整 机拼装，以及风电机组的其他配套零部件。公司自主研发并具有双馈式1.5MW、2.0MW、3.0MW 系列陆上型风机，以及代表全球最先进的中速永磁混合驱动技能道路MySE系列 3.0MW、5.5MW、7.0MW 系列海上型风机，是现在国内风力发电职业产品品类最为齐备企业之一。依据我国风能协会的风电装机计算陈述，2018年公司在国内风力发电机组新增装机容量的商场份额上升到12.41%，新增装机容量商场份额位居前列。2019年上半年，公司机组订单新增中标容量5.96GW，其间，陆上大风机（2.5MW 及 2.5MW 以上）订单和海优势电机组（单机功率5.5MW及以上机型）订单分别为3.50GW 和2.16GW。现在公司单机功率3.0MW及以上的大风机订单容量占比已逾 95%，完成了大风机订单的商场引领。</p><p>公司出产及回款周期较长，费用管控才能有待进步。因为公司下流首要为商场会集度较高的大型国有发电集团公司，客户议价才能较高，使得公司信誉期较长，2016~2018年，公司应收账款周转次数分别为1.35次、1.13次和1.38次，此外，2016-2018年公司存货周转次数分别为1.82次、1.95次和2.56次，总资产周转次数分别为0.39次、0.28次和0.33次，归纳来看公司出产及回款周期较长，全体运营功率一般。从期间费率来看，公司办理费用率、出售费用率、财务费用率动摇上升，费用管控才能有待进步。</p><p>职业竞赛格式剖析：</p><p>风电机组制作职业会集度高。风电机组制作方面，2018年我国风电商场有新增装机记载的整机制作企业共22家，新增装机容量2114万千瓦，其间排名榜首的为金风科技，其新增装机容量到达671万千瓦，商场份额到达31.7%，排名2-5名的公司为前景动力、明阳智能、联合动力和上海电气，CR5商场份额算计到达75%。近5年，风电整机制作企业的商场份额会集趋势显着，CR5的风电整机企业新增装机商场份额由2013年的54%增加到2018年的75%，增加了约21%。</p><p>海优势电方面，2018年共有七家整机制作企业有新增装机，其间上海电气新增装机最多，共181台，容量算计为72.6万千瓦，新增装机容量占比到达43.9%，其他六家企业分别为前景动力、金风科技、明阳智能、Siemens Gamesa Renewable Energy、联合动力、湘电风能。到2018年末，海优势电整机制作企业共12家，其间累计装机容量到达70万千瓦以上有上海电气、前景动力、金风科技，三家市占率分别为50.9%、17.6和17.4%，算计累计装机量占海优势电总装机容量的85.9%。</p><p>本次征集资金运用：</p><p>公司本次发行可转债拟征集资金总额不超越17.00亿元，将首要用于明阳锡林浩特市 100MW 风电项目、锡林浩特市明阳风力发电有限公司 50MW 风电供热项目、明阳清水河县韭菜庄 50MW 风电供热项目、MySE10MW 级海优势电整机及要害部件研发项目以及弥补流动资金。</p><p>咱们的愿望是…消除贫穷，世界和平…</p><p>国泰君安证券研讨所 固定收益研讨覃汉/刘毅/高国华/肖成哲/王佳雯/肖沛/范卓宇</p><p>GUOTAI JUNAN Securities FICC Research</p>