汇率制度的简单介绍

文/余永定

股票缩量？股票缩量

1994年，我国成功进行汇改，建立了单一汇率下有办理的浮动汇率准则。人民币汇率处于缓慢、小幅上升状况。1998年亚洲金融危机迸发后，羊群效应导致本钱外流，人民币呈现价值降低压力。为了安稳金融商场，我国政府履行了现实上钉住美元的汇率方针。2002年，我国经济微弱上升，交易和本钱项目双顺差很多添加，人民币呈现增值压力。

无忧战略,无忧战略

为了按捺汇率增值，我国人民银行大力干涉外汇商场，外汇储藏由2001年年末的2122亿美元，添加到2002年年末的2864亿美元。2003年，我国继续坚持双顺差，增值压力进一步上升，世界上要求人民币增值的呼声日渐高涨。“人民币增值仍是不增值？”成为2003—2005年经济学界最具争议性的方针问题。

华金期货,华金期货

次贷危机 “战略价值降低”

对立人民币增值的首要观念是，我国外贸企业的盈余水平全体比较低，均匀利润率大约只要2%，假如让人民币小幅增值，大批外贸企业就会破产。而政府其时忧虑，一旦答应人民币增值，出口增速将会下降，然后导致2002年开端的经济复苏夭亡。所以，人民币与美元脱钩并走向增值的问题被暂时放置。

2005年7月21日，我国人民银行宣告抛弃钉住美元，实施参阅一篮子钱银的办理浮动汇率准则。尔后，人民币对美元汇率便开端了一个长达10年左右的继续、缓慢的增值进程。

汇率轻视和缓慢增值，一方面使我国得以坚持强壮的出口竞争力，另一方面则招引了适当数量的热钱涌入。我国的常常项目（交易和劳务）顺差和本钱项目顺差继续添加，而双顺差又转化为我国外汇储藏的继续添加。

2008年9月15日，美国雷曼兄弟公司忽然关闭，美国金融、经济危机急剧恶化。2009年3月13日，时任国务院总理的温家宝在答复美国记者发问时指出：“咱们把巨额资金借给美国，当然关怀咱们财物的安全。说句老实话，我的确有些忧虑。因此我想经过你再次重申，要求美国坚持信誉，信守许诺，确保我国财物的安全。”

现实上，自2002年2月至次贷危机迸发前，美元呈现了所谓的“战略性价值降低”，美元指数一路跌落。2009年年头，美国经济学家克鲁格曼在《纽约时报》上宣告了一篇题为“我国的美元圈套”的文章，指出我国得到2万亿美元外汇储藏，变成了“财政部券共和国”，我国领导人一觉醒来，忽然发现他们如同有麻烦了。他们虽然现在对财政部券的低收益仍不太在乎，但明显忧虑美元价值降低将给我国带来巨大的本钱丢失，因为我国外汇储藏的70%是美元财物。减持美元势在必行，但有一个妨碍，便是我国持有的美元太多。假如兜售美元，必定导致美元价值降低，然后构成我国领导人所忧虑的本钱丢失。正如英国经济学家凯恩斯（1883—1946年）所说：“当你欠银行1万英镑时，你受银行的支配，当你欠银行100万英镑时，银行将受你支配。”

2009年3月23日，时任我国人民银行行长的周小川指出，“此次金融危机的迸发并在全球范围内敏捷延伸，反映出其时世界钱银系统的内涵缺点和系统性危险”。他提出，“将成员国以现有储藏钱银堆集的储藏会集办理，设定以SDR（特别提款权）计值的基金单位，答应各投资者运用现有储藏钱银自在认购，需求时再换回所需的储藏钱银”。

早在1980年，美联储就推出过所谓代替账户。外国持有者可将国别钱银（首要是美元）计价的储藏财物，转化为以SDR计价的储藏财物并存入代替账户，今后可依据需求再将SDR储藏财物转换为国别钱银计价的储藏财物。在美元价值降低压力严峻的时分，代替账户能够使美元储藏财物持有者削减丢失，然后减轻其兜售美元财物的压力。

是改是留 “用脚投票”

或许与用SDR替代美元充任世界储藏钱银的建议遭到冷遇有关，从2009年起，我国人民银行开端推动人民币世界化进程。但是，辅币世界化对任何国家来说都是一把双刃剑。世界上很少有国家把辅币世界化作为一项方针加以推动。德国一向逃避马克世界化，日本一度想推动日元世界化，但很快放置了这一方针。

2009年7月，跨境人民币结算试点正式发动。尔后人民币进口结算和香港人民币存款额敏捷添加。学界对人民币世界化进程遍及达观。一些人猜测，尔后两年香港人民币存款将超越3万亿元。

为了推动人民币世界化，使人民币成为世界储藏钱银，我国有必要处理怎么为人民币财物的潜在持有者供给人民币的问题。美国是经过坚持常常项目逆差为世界供给美元的。我国是个常常项目顺差国，假如期望经过进口结算为非居民供给人民币，我国就不得不添加自己持有的美元财物。在这种状况下，美元作为世界储藏钱银的方位，不光不会因人民币世界化而削弱，反而会得到加强。

假如人民币世界化的方针之一是削弱美元的霸权方位，削减因为持有美元财物而遭受的丢失，靠进口结算为海外供给人民币，明显是南辕北辙。更何况，咱们在推动人民币结算的一起，并未相应推动人民币计价。明显，其时非居民之所以乐意承受人民币结算，持有人民币财物（我国的负债），是因为人民币处于增值通道，一旦人民币增值预期消失，非居民很或许就会兜售他们持有的人民币财物。人民币世界化进程的演进也证明了这种揣度。

当然，人民币世界化还能够经过其他途径推动，如像其他国家中央银行那样进行钱银交换，为世界性或区域性金融组织供给人民币等。推动人民币世界化的可继续道路，好像应该是经过本钱项目逆差向世界供给人民币流动性（海外人民币直接投资、海外人民币借款和购买海外组织发行的人民币债券熊猫债券等）。无论怎么，现实告知咱们，人民币世界化是个长时刻进程，应该由商场来推动。拔苗助长式的人为推动，不光本钱巨大，并且欲速则不达。

进入2012年，人民币世界化的开展不尽善尽美，我国人民银行好像对缓慢的本钱项目自在化失去了耐性，加速本钱项目自在化忽然被摆到十分杰出的方位。国内一向有一种十分激烈的支撑本钱项目自在化的声响，21世纪初以来，这种声响更是此伏彼起。大多数学者支撑此举的首要理由是，用本钱项目自在化倒推国内变革：“你不改，我就用脚投票了。”

2012年年头，我国人民银行提出，目前我国的本钱兑换控制难以为继，本钱账户敞开的条件现已老练，应与利率、汇率变革和谐推动。央行的观念得到经济学界干流的支撑。少数派则坚持以为，本钱账户敞开应该遵从世界上公认的时序，即先完结汇率准则变革，再谈本钱账户敞开（这儿实际上是指全面敞开），本钱项目自在化并非燃眉之急。

2012年11月，中共十八大将“逐渐完成人民币本钱项目可兑换”清晰定为我国金融变革的使命之一。此刻，环绕本钱账户敞开是否应该“加速”，是否要设定道路图与时刻表问题，展开了新一波争辩。许多官员和学者提出了本钱项目自在化的时刻表：2015年完成人民币本钱账户下根本可兑换，2020年完成彻底可兑换。

2014年是人民币汇率走势的转折点。2014年之前，因为我国经济的继续高速添加，常常账户和本钱账户的长时刻“双顺差”，人民币汇率在绝大多数时刻内处于巨大的增值压力之下。2014年第三季度之后，因为国内外经济根本面的改变，我国开端呈现本钱账户逆差和人民币价值降低压力。

“811汇改” 方向正确

为了增强人民币汇率构成机制中商场供求的效果，2015年8月11日，我国人民银行宣告对人民币汇率中心价报价机制进行变革。做市商在每日银行间外汇商场开盘前，参阅上一日银行间外汇商场收盘汇率，归纳考虑外汇供求状况及世界首要钱银汇率改变，向我国外汇交易中心供给中心价报价。此次“811汇改”之前，多数人预期当年年内人民币兑换美元汇率或许到达价值降低2%或3%的每日下限。汇改之后，商场对人民币价值降低的预期遍及飙升，价值降低预期导致本钱外流急剧添加，本钱外流反过来又加重了价值降低压力。

虽然发动汇改的时刻没有挑选好，但“811汇改”的大方向是彻底正确的。惋惜的是，央行在面临汇率大幅度下调时，没有沉住气。或许再坚持一两周，汇率就或许安稳下来，依据韩国、阿根廷、巴西等国的经历，以我国其时微弱的经济根本面来看，人民币汇率呈现继续暴降的景象是不可思议的。

8月13日今后，央行根本上履行了相似“匍匐钉住”的汇率方针。经过大力干涉外汇商场，力求把汇率价值降低预期按回“潘多拉盒子”。2015年12月，央行发布了确认汇率中心价时所参阅的三个钱银篮子：我国外汇交易中心（CFETS）指数、世界清算银行（BIS）和SDR。2016年2月，央行进一步清晰，做市商的报价要参阅前日的收盘价，加上24小时之内的一篮子汇率的改变。央行的“收盘价+篮子钱银”定价机制，得到了商场的较好点评。 （未完待续）

作者为我国社会科学院学部委员，世界经济与政治研究所研究员，我国世界经济学会会长，联合国开展方针委员会委员，牛津大学经济学博士。本文是张明新著《穿越周期》引荐序，小标题为本版编者所拟，刊发时文字略有删省。