002457青龙管业-中信债券：通胀继续分化 PPI开启通缩

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文丨分明债券研讨团队

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中心观念

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7月CPI向上和PPI向下都略超预期，通胀分解格式加重。后续CPI主导要素在猪价上涨的节奏和空间，PPI则将持续下潜。

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CPI超预期，除穿着外其他分项均在提价。7月CPI环比0.4％（+0.5pcts），同比2.8％（+0.1pcts），略超商场预期。环比来看，食物项和非食物项环比由负转正，八分法下除穿着项目外其他分项环比均有提价，其间食物烟酒（0.7％，+0.9pcts）和教育文娱（1.3％，+1.3pcts）分项环比上涨最为尖利。同比视点，食物项同比持续上行而非食物项接连下滑趋势，八分法下只要食物烟酒（6.7％，+0.6pcts）、医疗保健（2.6％，+0.1pcts）及其他用品和服务（3.4％，+0.7pcts）同比增速有所提高。

猪价和旅行项目支撑CPI上行。受非洲猪瘟疫情影响，猪价自6月份开端发动了第三轮上涨，6~7月猪肉价格累计上涨月16％，成为接连两个月以来推升的食物项通胀的首要要素。暑假降临，旅行类用品和服务价格尖利上涨（环比7.5％，+7.1pcts）；结业租房需求高，房租项目接连上涨（环比0.4％，+0.2pcts）；国内制品油价格7月初有所上调，交通燃料项目环比有所上升（-1.9％，+1.6pcts）。

PPI敞开通缩趋势。7月PPI同比增速下滑至-0.3％，翘尾要素影响为0.2个百分点，新提价影响为-0.5个百分点，PPI进入通缩。7月PPI环比持续为负但降幅收窄，黑色金属和有色金属产业链价格环比上涨，煤炭和石油天然气开采业环比持续大幅下滑。黑色金属项价格上涨更多表现供应侧缩短，有色金属价格上涨更多是全球流动性宽松和危险偏好转弱下贵金属价格的上涨，铜、铝、锌等工业金属价格依然坚持相对平稳。

CPI或触顶，PPI将持续下行。跟着7月假日要素的衰退，咱们以为未来CPI的主导要素仍是猪价，猪价上涨依然有空间，但还需求考虑上涨的节奏和起伏，年内CPI或许现已触顶。PPI方面，7月PPI向上拉动要素首要是黑色和有色金属，铁矿石、螺纹钢价格进入8月后快速跌落，需求不强下工业有色金属贬低压制价格依然不见起色，而油价基数太高也会连累PPI同比，咱们以为PPI后续仍将下潜。

债市战略：在分解的通胀格式中，是挑选押注猪通胀仍是工业品通缩的不合一直存在，而商场也早已对此有所预期，当时商场胶着的首要矛盾也不在此。咱们以为当时通胀分解并不会对商场添加清晰的方向性信号，而后续CPI的阶段性触顶和PPI的持续下行依然支撑利率下行的长期趋势。

事项

2019年7月CPI同比上涨2.8％，预期2.7％，前值2.7％，环比上涨0.4％；PPI同比-0.3％，预期-0.1％，前值0％，环比下降0.2％。对此，咱们点评如下：

谈论

CPI超预期主因猪肉和旅行类价格上涨

7月CPI环比0.4％（+0.5pcts），同比2.8％（+0.1pcts），略超商场预期。环比来看，食物项和非食物项环比由负转正，八分法下除穿着项目外其他分项环比均有提价，其间食物烟酒（0.7％，+0.9pcts）和教育文娱（1.3％，+1.3pcts）分项环比上涨最为尖利。同比视点，食物项同比持续上行而非食物项接连下滑趋势，八分法下只要食物烟酒（6.7％，+0.6pcts）、医疗保健（2.6％，+0.1pcts）及其他用品和服务（3.4％，+0.7pcts）同比增速有所提高。

食物项：7月猪价持续大幅上行是推升CPI食物项的首要要素。受非洲猪瘟疫情影响，6月份以来猪肉供应严重，猪价自6月份开端发动了第三轮上涨，6~7月猪肉价格累计上涨月16％，成为接连两个月以来推升的通胀的首要要素。鲜菜和鸡蛋价格具有必定季节性趋势，7月价格有所上行；而跟着夏日应季生果上市，鲜果商场供需结构得到改进，生果价格快速下行。此外，猪价高涨带动了牛羊肉价格较往年提早上涨，也小幅推动了食物项价格上行。咱们在6月通胀数据点评中也清晰提示需重视猪肉价格这一轮上涨的速度和起伏，猪肉价格仍将是主导CPI食物项的首要要素。

非食物项目：7月非食物项中旅行项目是首要提价要素，房租、交通工具燃料、教育分项也有必定上升。7月暑假开端旅行项目价格尖利上涨（环比7.5％，+7.1pcts）；结业租房需求高，房租项目接连上涨（环比0.4％，+0.2pcts）；7月世界原油价格较6月有所上行，国内制品油价格7月初有所上调，交通燃料项目环比有所上升（-1.9％，+1.6pcts）。

整体来说，7月CPI超预期主因是猪肉价格快速上涨和假日旅行旺季相关用品和服务价格的上涨，咱们以为8月后旅行等上涨要素将逐步衰退，CPI的主导要素又将回归食物项，尤其是猪肉价格后续的走势。近期非洲猪瘟疫情影响持续，生猪存栏和出栏量都持续下滑，猪价上涨依然有空间，但从基数效应来看，估计8月份稠浊CPI难以打破7月份高点。

PPI敞开通缩趋势

7月PPI同比增速下滑至-0.3％，翘尾要素影响为0.2个百分点，新提价影响为-0.5个百分点，PPI进入通缩。生产资料价格同比下降0.3％较前月收窄0.1pcts，其间采掘工业降幅走扩，原材料、加工工业降幅收窄；生活资料价格相等，其间穿着类和一般日用品类涨幅扩展，食物类涨幅相等，耐用消费品类降幅扩展。

7月PPI环比持续为负但降幅收窄，黑色金属和有色金属产业链价格环比上涨，煤炭和石油天然气开采业环比持续大幅下滑。从大类环比来看，采掘工业（-0.7％，-0.6pcts）、原材料工业（-0.8％，+0.2pcts）、加工工业（-0.1％，+0.1pcts）环比价格持续跌落。分职业看，环比增速最低的职业石油和天然气开采业和石油、煤炭及其他燃料加工业PPI分项环比别离为-5.4％和-2.4％，较上个月降幅别离扩展1.5pcts和0.5pcts。环比增速改变（pcts）最大的化学纤维制造业、化学原料和化学制品制造业环比别离上涨3.4pcts和0.6pcts；黑色金属矿采选业、锻炼和压延加工业环比别离上涨0.9pcts和1.9pcts。采掘工业以外的职业中提价的黑色金属锻炼和压延加工业环比上涨0.6％，化学纤维制造业环比上涨0.3％，纺织服装业、运输设备制造业环比均上涨0.2％，轿车、医药制造业环比均上涨0.1％。

黑色金属和有色金属采选和加工业价格环比涨幅较大表现为铁矿石和有色金属价格上涨，铁矿石、螺纹钢价格上涨更多表现的是供应端缩短的影响，需求侧并没有尖利改进的痕迹；有色金属价格上涨更多是全球流动性宽松和危险偏好转弱下贵金属价格的上涨，铜、铝、锌等工业金属价格依然坚持相对平稳。7月世界油价小幅下行，当时布伦特原油期货结算价为56.23美元/桶，比较于上一年同期每桶低逾15美元，且上一年8月油价发动的快涨行情垫高了基数，油价后续对PPI的下拉效果也会较为尖利。

债市战略

7月CPI向上和PPI向下都略超预期，通胀分解格式加重。跟着7月假日要素的衰退，咱们以为未来CPI的主导要素是猪价，猪价上涨依然有空间，但需求考虑上涨的节奏和起伏，年内CPI或许现已触顶。PPI方面，7月PPI向上拉动要素首要是黑色和有色金属，铁矿石、螺纹钢价格进入8月后快速跌落，需求不强下工业有色金属贬低压制价格依然不见起色，而油价基数太高也会连累PPI同比，咱们以为PPI后续仍将下潜。

对债市而言，在分解的通胀格式中，是挑选押注猪通胀仍是工业品通缩的不合一直存在，而商场也早已对此有所预期，当时商场胶着的首要矛盾也不在此。咱们以为当时通胀分解并不会对商场添加清晰的方向性信号，而后续CPI的阶段性触顶和PPI的持续下行依然支撑利率下行的长期趋势。