升华拜克-【海通非银孙婷团队】证券行业2017年中报前瞻——业绩显著分化，强者恒强

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证券职业2017年中报前瞻——成绩尖利分解，强者恒强

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出资关键：2017年上半年买卖量及开户数双双下滑，两融余额根本坚持安稳，股票质押高增加；IPO审阅加速，发行规划已超越2016年全年，补偿再融资、债券承销收入的下滑。咱们看好大型商铺性券商，引荐华泰证券、广发证券、兴业证券、国泰君安。

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2017年上半年证券职业商场环境回忆：1）买卖量及开户数双双下滑，从高歌猛进到平稳过渡。2017年上半年累计日均买卖额4674亿元，同比下滑17%，估计2017年商场买卖额在4800亿元左右。2）两融余额坚持安稳，股票质押余额高速增加。丰登2017年中期末，两融余额8828亿元，相较2016年底微增2%；上半年日均余额9016亿元，较2016年上半年的9606下滑6%，两融余额根本坚持安稳。股票质押规划坚持高位，丰登6月30日，券商股票质押余额为30999亿元，环比降4%，同比升15%。券商在股票质押事务中的占比持续走高，已资历银行成为最大的质押方。3）IPO审阅加速，再融资迎来最严监管。2017年上半年发行IPO项目247家，征集资金1254亿元，发行数量超越2016年全年，发行规划已占2016年全年的84%。相对的再融资迎来了最严监管，2017年上半年完结再融资项目257个，征集资金6705亿元，数量及规划均较去年均大幅削减。4）上半年股市体现好于去年同期，债券连续弱势。

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估计2017年上半年券商成绩同比下滑6%。咱们依据上市券商1-6月运营数据及上半年商场环境，预算2017年上半年30家上市券商（不含浙商证券）算计完结运营收入1224亿元，同比下滑4%，完结净利润427亿元，同比下滑6%。上市券商成绩分解尖利，9家券商（广发证券、华泰证券、招商证券、东方证券、兴业证券、国元证券、华安证券、山西证券等）成绩估计正增加，成绩正增加首要是因为：1）IPO实力较强的券商，承销规划大幅增加，如招商证券、广发证券、兴业证券、华泰证券等；2）自营体现优异，如东方证券等；3）商铺实力较强，如国泰君安等。成绩下滑较多首要是因为：1）传统行记事务依靠性较强，在买卖量下滑的环境下，佣钱率亦进一步下滑，如银河证券、方正证券、太平洋、光大证券等；2）投行及自营首要以债承为主，上半年债承规划全体下滑，债市体现欠安，如华创证券、榜首创业等；3）监管处罚下，事务展开受限，如西南证券、国海证券等。

2017年估计成绩同比削减7%。咱们依据2016年及2017年上半年运营状况以及未来或许的商场改变，预算在失望/中性/达观景象下，2017年成绩估计同比-13%/-7%/-2%。咱们自年头以来已屡次下调全年盈余猜测，首要是考虑到日均买卖量持续下滑，企业债、公司债发行规划低于预期等要素。咱们对自营、资管、IPO发行仍坚持达观。

券商股估值触底，布局左边！经过多轮调整后，现在券商股估值已到达前史超低水平，远低于前史均匀。职业（运用中信II级指数）均匀2017EPB在1.75x，部分大型券商估值低至1.25-1.3x2017EPB。咱们以为券商股在经过了较长时刻的调整后，估值触底，主张布局左边！

要点引荐：华泰证券（定增弥补本钱金，财富办理与并购事务优势尖利）、广发证券（IPO储藏项目数职业抢先，股票承销实力较强，直接获益于投行收入康复）、招商证券（事务布局全面，IPO储藏项目居前）、兴业证券（组织事务优势尖利，职工持股方案激起生机、估值低）。

1.2017年上半年证券职业商场环境回忆

买卖量及开户数双双下滑，从高歌猛进到平稳过渡。2017年上半年累计日均买卖额4674亿元，同比下滑17%。商场在阅历大起大落后，进入平稳过渡期，估计2017年商场买卖额在4800亿元左右。

因为2015年4月以来铺开一人一户帐户约束，咱们运用每周新增出资者数量作为潜在商场买卖活跃度的目标。2017年上半年均匀每周新增出资者34.84万人，较2016年均匀每周新增出资者37.64万人同比下滑7%。

IPO重启后审阅加速，再融资迎来最严监管。自2015年11月IPO重启之后，审阅进展逐渐加速，尤其是2016年8月稠浊，发行数量及规划均大幅增加。2017年上半年发行IPO项目247家，征集资金1254亿元，发行数量现已超越2016年全年，发行规划已占2016年全年的84%。

相对的再融资迎来了最严监管，2016年四季度再融资批阅尖利放缓，10、11月募资规划下滑尖利，均较此前削减一半以上。2017年上半年完结再融资项目257个，征集资金6705亿元，数量及规划均较去年均大幅削减。

公司债、企业债均尖利下滑，债券承销总量坚持安稳。因为17年债券商场连续16年四季度的弱势，再加上房企融资受监管从严及资金面相对较紧等要素的影响，一部分企业自动撤销发行，也有一部分发行公司债稠浊征集不满，乃至发行失利。2017年1-6月，公司债发行4107亿元，企业债发行3257亿元，均同比下滑超70%。可是因为金融债、ABS、可转债承销规划大幅增加，债券承销总量仍坚持安稳，同比仅小幅下滑。

上半年股市体现好于去年同期，债券连续弱势。2017年上半年沪深300指数累计上涨10.78%，去年同期下滑15.47%；创业板指数下滑7.34%，去年同期下滑17.92%；中债总全价值数下滑2.48%，去年同期下滑0.44%，连续弱势。

两融余额坚持安稳，股票质押余额高速增加。丰登2017年中期末，两融余额8828亿元，相较2016年底微增2%；上半年日均余额9016亿元，较2016年上半年的9606下滑6%，两融余额根本坚持安稳，出资者加杠杆更为慎重。考虑到现在监管仍偏紧且商场呈现大牛市的或许性较小，估计17年两融依然坚持平稳，增速趋缓。

股票质押事务规划坚持高位，丰登6月30日，券商股票质押余额为30999亿元，环比降4%，同比升15%。券商在股票质押事务中的占比持续走高，由开端2013年的3%持续提高至54%，逐渐资历银行成为最大的质押方。

2.2017年中报前瞻

咱们预算2017年上半年30家上市券商（不含浙商）算计完结运营收入1224亿元，同比下滑4%，完结净利润427亿元，同比下滑6%。上市券商成绩分解尖利，9家券商（广发证券、华泰证券、招商证券、东方证券、兴业证券、国元证券、华安证券、山西证券等）成绩估计正增加，首要是因为：1）IPO实力较强的券商，承销规划大幅增加，如招商、广发证券、兴业证券、华泰证券等；2）自营体现优异，如东方等；3）商铺实力较强，如国泰君安等。

2.1行记事务：上市券商集中度小幅下滑，但仍居于高位

2017年上半年上市券商算计商场比例67.08%，较2015年的68.39%略有下滑，但集中度仍居于高位。华泰证券以7.87%的商场比例持续坚持职业抢先，国泰君安商场比例增加较快。

2.2本钱中介事务：股票质押坚持较高增速，上市券商两融比例坚持平稳

上市券商股票质押未解压市值余额约2万亿元，同比大幅增加超50%。其间中信证券未解压市值较2016年底增加86%，排名职业榜首，海通、国君、华泰、国信坚持较高增速，股票质押规划别离位居第二至第五位。

两融商场比例根本安稳，上市券商凭仗本钱优势，累计比例占比超越70%，其间中信商场比例由2016年的6.7%提高至7%，其他上市券商略有下滑，但根本坚持安稳。

2.3投职事务：IPO发行数量坚持高位，投职事务集中度尖利提高

从2017年上半年完结承销项目金额来看，上市券商集中度尖利提高，大型商铺型券商凭仗本身丰厚的资源和团队优势，股债承销规划均大幅抢先同业。中信、招商、华泰、国君、海通算计完结6415亿元，占比超越30%。其间IPO承销方面，跟着发审的加速，储藏量较为足够的券商（广发、国信）上半年完结IPO承销数量及金额均抢先同业。

3.2017年下半年出资战略

A股保存MSCI，券商股估计保存25只，长时刻利于商场及证券职业开展。6月21日明晟公司宣告从2018年6月开端将A股保存MSCI新式商场指数和MSCIACWI全球指数。此次方案初始保存的222只A股大盘股。咱们估计短期潜在资金流入量为115亿美元，资金增量尚有限，短期首要提振商场心情。从长时刻来看，A股保存MSCI将有助于改进A股出资者结构，利于长时刻开展。全面看好非银金融股。大市值及职业龙头、高股息、蓝筹股标的将直接获益。其间金融股在组合中占比最大，加权市值占比超越30%，非银金融股加权市值占比超15%。非银金融凭仗成绩安稳、轻视值等优势有望成为海外资金首选，全面看好。

金融去杠杆进一步加深，资管职业重塑迫在眉际。监管层近期屡次就通道事务、资金池事务标明强监管情绪，虽然经咱们测算，去通道、判决非标资金池事务对券商成绩的影响较小，但尖利资管事务粗野扩张的年代现已曩昔，跟着通道事务逐渐离别前史舞台，资管规划缩短短期阵痛不可避免，中长时刻将倒逼通道事务向自动办理转型，咱们以为未来券商的出资才能、产品设计等都将成为点评券商资管才能的重要目标。

IPO发行节奏加速，估计全年募资2000亿元。2016年8月以来，跟着商场逐渐康复，IPO发行速度尖利加速，每月发行数量约为40家。1-6月IPO累计发行超越1200亿，考虑到近期发审数量及规划动摇较大，咱们以为下半年IPO发行数量和规划或许小幅削减，估计全年IPO募资到达2000亿元，仍是近年来的前史峰值。咱们以为虽然再融资遭到方针影响，估计规划将大幅下滑，可是考虑到IPO承销费率远高于再融资，因而咱们估计权益类承销收入仍有望同比增加。现在职业在审IPO数算计517家，其间主板244家、中小板84家、创业板188家、暂未分类1家，估计潜在募资规划达3312亿元。

组织事务、财富办理转型仍是2017年要点。我国本钱商场起步较晚，券商事务结构较为单一，这种事务形式下，券商成绩对商场环境更为灵敏，构成“靠天吃饭”的局势。跟着职业壁垒逐渐缩小、业界竞赛加重等要素，券商通道事务的利润率将逐渐被揉捏，倒逼券商事务转型。学习海外老练商场，咱们以为组织事务、财富办理转型、并购重组仍是未来券商的转型要点。2017年估计成绩同比削减7%。咱们依据2016年运营状况以及未来或许的商场改变，预算在失望/中性/达观景象下，2017年成绩估计同比-13%/-7%/-2%。

从中长时刻来看，仍看好职业转型，尤其是看好大型券商及特征券商。中长时刻来看，仍看好职业转型，尤其是看好大型券商及特征券商。近期证监会标明晰对证券职业健康有序开展的支撑，咱们以为跟着负面影响逐渐消化，证券职业立异有望康复。咱们仍看好2017年券商事务转型，单一通道服务商向本钱中介、财富办理转型、立异事务多元化开展等方面值得等待。一起咱们以为具有特征的、对传统行记事务依靠较小的券商，成绩下滑的压力较小或有小幅提高。

券商股估值触底，主张布局左边！经过多轮调整后，现在券商股估值已到达前史超低水平，远低于前史均匀。职业（运用中信II级指数）均匀2017EPB在1.75x，部分大型券商估值低至1.25-1.3x2017EPB。咱们以为券商股在经过了较长时刻的调整后，估值触底，主张布局左边！

要点引荐：华泰证券（定增弥补本钱金，财富办理与并购事务优势尖利）、广发证券（IPO储藏项目数职业抢先，股票承销实力较强，直接获益于投行收入康复）、招商证券（事务布局全面，IPO储藏项目居前）、兴业证券（组织事务优势尖利，职工持股方案激起生机、估值低）。

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