投资服装(服装厂利润一般多少)

（陈述出品方/作者：广发证券，糜韩杰）

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一、2021 年头至今职业回忆及 2022 年出资逻辑

（一）年头以来走势

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从资本商场体现来看，2021年至今（2021年11月30日）SW纺织制造、SW服装家 纺、沪深300的改动起伏别离为0.33%、2.80%、-7.28%，纺织制造与服装家纺均 跑赢沪深300，但纺织制造涨幅相对服装家纺略小。2021年至今（2021年11月30 日），港股耐用消费品与服装、恒生指数累计改动起伏别离为-16.42%、 -13.79%，耐用消费品与服装跑输恒生指数。

职工持股计划,职工持股计划

现在耐用消费品与服装职业PE(TTM)为34.6，在26个GICS二级子职业里边排第5 位，处于偏高水平；职业2021年股息率为1.5%，在26个GICS二级子职业里边排第 18位，位居中后水平。（PE(TTM)核算截止日期为2021/11/30，股息率以当日收盘 价作为核算依据）

（二）职业要点经济数据回忆

依据海关总署核算，2021年10月纺织品出口金额125.0亿美元，同比上升7.2%，服 装出口金额164.4亿美元，同比上升24.7%。2021年1-10月纺织品累计出口金额 1176.8亿美元，同比下降9.1%，服装累计出口金额1388.5亿美元，同比上升 25.2%。

（三）纺织服装职业 2021 年前三季度成绩回忆

2021年前三季度纺织服装职业全体营收1573.0亿元，同比上升19.4%，增幅较 2021H1的24.1%有所下降。分职业来看，纺织制造板块2021Q1/2021H1/2021Q1- 3营收别离为178.5/384.7/593.1亿元，别离同比上升31.8%/28.2%/24.4%，首要由 于上一年同期受国内疫情影响，企业复工复产推延，一起欧美下流客户订单撤销，基 数较低，且本年部分企业本地过节提早上班导致产能利用率进步，别的三季度越南 疫情严峻，海外订单回流；欧美零售继续复苏；原资料价格继续上涨，库存增值。

服装家纺板块2021Q1/2021H1/21Q1-3营收别离为341.8/662.5/979.9亿元，别离同 比上升37.2%/21.8%/16.5%，首要因为上年同期受国内疫情影响，基数较低，且今 年国内疫情全体区域平稳，顾客决心不断康复，三季度增速放缓首要因为内需偏 弱影响服装家纺消费，区域疫情重复和天然灾害影响终端零售，以及上一年电商基数 较高，第三季度线上出售显着放缓。

咱们将其他纺织、其他服装类公司扫除，对毛纺、棉纺、印染、辅料、皮革、无纺 布、男装、女装、休闲、鞋帽、家纺、内衣、野外体育、童装等首要细分子职业进 行横向比照。 纺织制造板块中，2021年前三季度，除皮革外各个细分子职业同比营收增速均到达 双位数以上。和2019年同期比较，除毛纺、皮革、印染外，无纺布、辅料、棉纺子 职业营收完结正添加。 服装家纺板块中，2021年前三季度，各子职业同比营收增速均完结正添加，除童 装、内衣外，各个细分子职业营收均完结同比双位数以上添加。和2019年前三季度 比较，家纺、男装、女装子职业营收完结正添加。

扫除其他纺织、其他服装，对毛纺、棉纺、印染、辅料、无纺布、皮革、男装、女 装、休闲、鞋帽、家纺、内衣、野外体育、童装等首要细分子职业进行横向比照。 纺织制造板块中，2021年前三季度，除无纺布扣非归母净赢利同比增速为负值以 外，辅料、印染子职业扣非归母净赢利同比增速达98.5%、82.9%，毛纺、棉纺、 皮革细分子职业扣非归母净赢利同比增速均超三位数。

和2019年前三季度比较，辅 料、皮革、棉纺子职业扣非归母净赢利完结正添加。 服装家纺板块中，2021年前三季度各子职业复苏微弱，悉数首要细分子职业扣非归 母净赢利同比均有添加，其间，女装、内衣、鞋帽、休闲、野外子职业均完结三位 数以上同比增速添加。和2019年前三季度比较，野外、休闲、家纺、内衣、男装、 女装子职业扣非归母净赢利完结正添加。

（四）运动鞋服职业 2021 年前三季度成绩回忆

港股运动鞋服职业公司包含安踏体育、李宁、滔搏、宝胜世界、特步世界、361 度、我国意向。运动鞋服代工职业公司包含华利股份、裕元集团、丰泰企业、申洲 世界。运动鞋服职业仅发表半年度成绩和季度运营数据。 注：如未特别注明，港股运动鞋服职业及运动鞋服代工职业钱银为人民币。

1. 运动鞋服下流品牌零售职业：受疫情等要素影响，流水增速环比下滑

2021H1运动鞋服板块收入704.7亿元，同比上升24.5%。详细而言，安踏收入 231.5亿元，同比上升50.5%；李宁102.5亿元，同比上升65.3%；滔搏155.7亿元， 同比下降1.3%；宝胜世界133.4亿元，同比上升12.1%；特步41.6亿元，同比上升 12.3%；361度31.5亿元，同比上升17.1%。我国意向8.52亿元，同比上升12.9%。 2021H1运动鞋服板块完结净赢利79.5亿元，同比上升49.2%。详细而言，安踏净 赢利38.4亿元，同比上升131.6%；李宁净赢利19.6亿元，同比上升187.2%；滔搏 净赢利14亿元，同比上升9.3%；宝胜世界净赢利6.4亿元，同比上升5063.7%；特 步净赢利4.3亿元，同比上升72.1%；361度净赢利4.0亿元，同比上升32.9%。我国 意向净赢利-7.5亿元，同比下降167.0%。

2021Q3受洪水、疫情、气候等客观要素影响，运动鞋服下流品牌零售职业流水增 速环比下滑：其间安踏主品牌流水同增10%-20%低段，FILA受一二线城市疫情影 响显着、流水同增中单位数，其他品牌流水同增35%-40%；李宁主品牌相较于同 行流水仍能坚持相对高增速，流水同比添加40%-50%低段，咱们以为原因首要包含公司?科技等系列产品继续推出坚持公司成绩添加耐性及增强品牌效应、途径结 构及同店店效的继续改进、公司在抖音等直播电商途径的发力有用驱动出售添加 等；特步流水同增中双位数；361度主品牌流水同增低双位数，童装流水同增15%- 20%；宝胜世界归纳运营收益净额同减25.1%；我国意向流水同减10%-20%中高 段。

2. 运动鞋服上游代工职业：2021Q3受产能关停影响，部分公司成绩下滑

2021H1运动鞋服代工职业完结营收465.90亿元，同比上升10.20%，首要获益于欧 美疫情转好，零售有所康复，下流品牌客户出售上升，从而对上游需求回暖。但从 肯定金额看仍然没有康复到疫情前2019年同期水平，估计首要因为上半年南亚和东 南亚疫情重复，为协作当地政府防疫办法，部分工厂暂停运营。21H1华利集团实 现营收81.95亿元（YoY+18.23%），裕元集团制造事务完结营收27.84亿元（YoY +14.75%），丰泰企业完结营收90.09亿元（YoY+12.97%），申洲世界完结营收 113.84亿元（YoY+11.07%）。 2021H1运动鞋服代工职业完结归母净赢利43.05亿元，同比上升13.76%。21H1华 利集团完结归母净赢利12.91亿元（YoY+66.59%）；裕元集团扭亏为盈，归母净 赢利到达0.17亿人民币；丰泰企业完结归母净赢利33.41亿新台币 （YoY+50.94%）；申洲世界完结归母净赢利22.26亿元（YoY-11.39%），首要由 于非运营性其他收入政府奖赏削减以及汇兑丢失添加。

2021Q3：2021年7月中旬因为越南胡志明市及周边区域疫情迸发，为了协作当地 政府的防疫方针，申洲世界、裕元集团、丰泰企业在越南当地的部分工厂暂停运 营，现在跟着越南疫情转好，相关工厂连续于9月底或10月初复产，但关于申洲国 际、裕元集团、丰泰企业第三季度成绩均发生晦气影响，申洲世界不发表第三季度 财报，但从裕元集团和丰泰企业的财报看，裕元集团的制造事务第三季度运营收入 下降10.25%，丰泰企业第三季度归母净赢利下降128.31%，呈现亏本。而华利集 团，因为首要工厂在越南北部的清化省，且多数是在市郊的独立工厂，未遭到疫情 影响，出产运营正常，第三季度成绩连续高添加态势，运营收入和归母净赢利别离 上升31.46%和30.15%。

（五）纺织服装职业基金持仓状况

基金对纺织服装职业持仓份额处于较低方位，2021Q3较2021Q2持仓份额略有下 降。据Wind核算，从近六年的数据来看，公募基金重仓持股纺织服装职业占比自 2015Q4起呈现继续下降的趋势，在2017Q3到达最低值0.23%，2017Q4开端逐步上升，上升至2018Q2的0.61%后，又开端下降，到2020Q3降至最低值0.1%并时刻短 上升，直至2021Q3较2021Q2再度下降0.11%至0.16%。改动趋势根本与纺织服装 职业占A股流转总市值的份额趋势相同，可是继续低于纺织服装职业占A股总市值 的份额，这一份额在2021Q3为0.67%，较2020Q2环比下降0.09个百分点。分拆纺 织制造与服装家纺子板块看，公募基金纺织制造重仓持股市值占比公募基金全体重 仓持股市值不断下降，尽管2021Q2时刻短上升至0.55%，但2021Q3占比0.47%，环 比下降0.08个百分点；服装家纺重仓持股市值占比不断下降，2021Q3达0.20%， 比较2021Q2下降0.01个百分点。

基金对港股纺服职业持仓份额处于前史较高位水平，2021Q3较2021Q2持仓份额有 所下降。据Wind核算，自2017Q1至今，公募基金重仓和QDII持有的港股纺服市值 占其港股持股市值的比重，均高于SW纺服港股通市值占港股通总市值的份额。从趋 势上来说，公募基金重仓和QDII持有的港股纺服职业占比自2017Q1起呈继续上升趋 势，在2019Q3到达最高值5.88%，之后逐步下降，于2020Q3降至2.77%，2020Q4 小幅反弹至3.87%后，2021Q1又略微下降0.38个百分点至3.49%。2021Q2上升5.43 个百分点至8.92%，到达前史最高方位，2021Q3下降3.12个百分点至5.80%。

二、纺织制造板块要害词：越南订单回流、中美买卖改进、工业用纺织品回归

（一）越南订单回流，在越南具有跨国产能的国内优质供应链龙头成绩有 望显着上升

受疫情影响，越南自2021年第三季度多地封闭，越南纺织品出口受当地工厂暂停营 运影响，8、9、10月同比大幅下降，别离下降10.0%、16.1%、5.5%，第四季度伴 随逐步解封，11月越南纺织品出口大幅添加，同比添加40.0%，假如新病毒的严峻性 不高，咱们看好越南纺织品出口2022年有望在2021年低基数的根底上，完结康复增 长。

近年受我国劳动力本钱上升，环保趋严，越南纺织品出口金额增速显着好于我国， 2012年至2017年，越南纺织品出口金额增速别离为7.1%、18.6%、15.8%、8.2%、 3.3%、8.8%，我国纺织品出口金额增速别离为1.2%、11.7%、4.9%、-2.3%、-4.1%、 4.5%，特别是中美买卖战之后的2018年和2019年，越南纺织品出口金额增速别离为 15.6%和7.5%，我国纺织品出口金额增速为8.1%和0.9%，2020年越南和我国都遭到 疫情影响，越南纺织品出口金额增速为-9.5%，我国纺织品出口金额增速为29.2%（主 要遭到防疫物质许多出口影响，除掉防疫物质，参阅服装出口金额增速为-6.4%）， 但2021年1-10月，越南纺织品出口金额增速为4.4%，我国纺织品出口金额增速为 -9.1%（首要遭到上年同期防疫物质许多出口影响，除掉防疫物质，参阅服装出口金 额增速为25.6%），因为越南多地封闭，纺织品出口遭到影响，且估计有部分订单转 移至我国。

随同越南第四季度逐步解封，越南纺织品出口金额增速11月大幅添加，越南纺织品 出口2022年有望在2021年低基数的根底上，完结康复添加，咱们看好在越南具有跨 国产能的纺织制造板块中的优质供应链龙头公司，这些公司在2021年因为协作越南 政府防疫办法，产能暂定营运，成绩因而遭到必定影响，随同越南第四季度逐步解 封，产能连续康复正常，看好其2022年成绩有望在2021年低基数的根底上，完结恢 复添加。

（二）中美买卖有望趋暖，利好大部分前期受损的纺织品服装出口公司

2021年11月16日，中美两国首脑举行视频接见会面，提出以“彼此尊重”“协作共赢” 的中美联系开展准则。2021年10月，美国买卖代表凯瑟琳?戴表明将康复某些扫除条款并提出继续敞开额定扫除程序的或许性，呼吁中美两大经济体的从头“再挂钩”。 为了更好地猜测未来关税减免对纺织服装产品出口的影响，本文将整理中美买卖战 以来的关税加征状况，加征关税对纺织服装产品出口美国的影响并讨论未来两国关 系改进带来的或许性。 复盘关税清单及豁免。2017年8月美国买卖代表公室（USTR）主张对华301查询， 尔后，美国发布4批清单对我国产品进行关税加收。

2018年7月6日，美国对买卖总值 约340亿美元的我国产品加征25%的关税（清单1），8月23日对约160亿产品加征25% 的关税（清单2），这两份清单中不触及纺织服装相关品类。跟着中美联系的急剧恶 化，9月24日美国对买卖总值2000亿的我国产品加征10%关税。其间，纺织类产品贸 易总值超越40亿，触及湿巾、塑料、橡胶、皮革、毛皮制服装及附件、蚕丝、毛、 棉、植物纤维、化学纤维等纺织类产品，并于2019年5月将这批产品的关税进步至 25%。2019年8月30日，USTR发布对华约3000亿美元产品加征15%关税清单，其间， 清单4A于2019年9月1日收效，服装家纺类产品超越310亿美元，触及了大部分裁缝、 床上用品、家居用品、野营用品及运动鞋服。2020年2月14日起清单4A触及产品税 率下降至7.5%。

清单4B于2019年12月18日宣告暂不收效。 与此一起，美国对小部分我国产品革除301关税并答应请求延伸豁免期限。2000亿清 单里纺服类产品受豁免共985项，22项产品豁免延期至2020年12月31日，27项产品 豁免延期至2020年8月7日。一起，2000清单中有5项医疗产品获得豁免延期至2022 年5月31日，有1项医疗产品获得豁免延期至2021年11月30日。3000亿清单中纺服类 产品受豁免共939项，2项产品豁免延期至2020年12月31日，23项产品豁免延期至 2020年9月1日。一起，清单4中有13项医疗产品获得豁免延期至2022年5月31日，有 5项医疗产品获得豁免延期至2021年11月30日。

在受关税影响的纺服品类中，2021年前9个月出口美国金额较2018年降幅最大的为 棉花（下降62%）、4203皮革或再生皮革制的衣服及穿戴附件（下降59%）、43041 毛皮制的衣服、穿戴附件（下降58%）、蚕丝（下降57%）、化学纤维短纤及其织物 （下降54%）、化学纤维长丝（包含纱线及其织物）（下降54%）、浸渍、涂布、包 覆或层压的纺织物和工业用纺织制品（下降35%）、非针织或非钩编的服装及穿戴 附件（下降29%）。咱们估计触及这些产品的上市公司，假如未来中美买卖战趋暖， 其成绩和估值具有必定修正空间。

（三） 工业用纺织品职业回归常态，相关职业龙头成绩长时刻有望坚持快 速添加

依据国民经济职业分类(GB/T 4754-2011)，工业用纺织品指非家用纺织制成品制造 （含帐子等野外及院子休闲用品制造），一般运用天然纤维或化学纤维进行定向或 随机摆放，并以冲突、抱合或粘合等彼此结合的进行非编织布、绳、索、缆、纺织 带、帘子布、篷和帆布等织物的编织。工业用纺织品运用范畴包含医疗卫生、环境 维护、根底设施、安全防护、交通东西、航空航天和军民交融等，首要供给要害结 构性、功用性资料支撑，具有技能含量高、运用远景宽广等特色，是我国战略新材 料范畴的重要组成部分。

除掉疫情扰动，工业用纺织品职业景气量较高。2020年因为防疫物资及相关原辅 料出产需求，工业用纺织品高速添加。依据我国工业用纺织品职业协会及国家核算 局数据，2020年工业用纺织品职业规划以上企业完结运营收入3198.4亿元，同比 上升32.6%；赢利总额365.3亿元，同比上升203.2%；职业均匀赢利率11.4%，同 比添加6.4个百分点；工业添加值同比上升54.1%。2021年1-9月，工业用纺织品德 业规划以上企业运营收入同比下降14.74%，两年均匀上升10.78%；赢利总额同比 下降63.78%，两年均匀上升14.12%；工业添加值同比下降21.0%，两年均匀增速 为12.3%。2021年职业成绩下滑显着首要系2020年获益于疫情的高基数。

分范畴 看，用于防疫物资出产的首要子职业非编织布职业的运营收入同比下降23.94%， 赢利总额同比下降74.69%，运营赢利率为5.13%（YOY-10.29pct）；绳、索、缆 职业的运营收入同比上升11.43%，赢利总额同比上升7.87%，运营赢利率为4.15% （YOY-0.14pct）；纺织带和帘子布运营收入同比上升21.19%，赢利总额同比上升 99.46%，运营赢利率5.49%（YOY+2.15pct）；篷、帆布的运营收入同比上升 26.06%，赢利总额同比上升22.49%，运营赢利率5.88%；医疗卫生、过滤、土工 用纺织品地点的其他工业用纺织品的运营收入同比下降24.56%，赢利总额同比下降66.46%，运营赢利率为5.39%（YOY-6.73pct）。

工业用纺织品纤维加工量继续添加，占纺织纤维总加工量的份额显着进步。2000 年我国工业用纺织品职业的纤维加工量为173.8万吨，2020年1915.5万吨，继续维 持正添加，期间复合增速到达12.7%。工业用纺织品职业的纤维加工量占纺织纤维 总加工量的份额由2000年的14.4%进步至2020年的33.0%。

医疗卫生用纺织品占比大幅进步，相关职业龙头未来开展远景宽广。2007年我国 医疗与卫生用纺织品的纤维加工量为42.6万吨，2020年430.0万吨，继续坚持正增 长，期间复合增速到达19.5%，高于同期工业用纺织品职业的纤维加工量的复合增 速10.2%。医疗与卫生用纺织品的纤维加工量占工业用纺织品职业的纤维加工量的 份额继续进步，由2007年的7.8%进步至2020年的22.4%。

三、服装家纺板块要害词：时髦元世界、露营野外鼓起、 体育大年

（一）元世界有望助力服饰品牌敞开时髦新生态

1. 元世界是平行的数字世界，现在雏形已现

元世界（Metaverse）现在尚没有明晰的界说，一般以为元世界是经过数字化构建 的、平行于实际世界运转的数字世界，是人类技能进步和信息化、数字化革新到来 的必定产品。早在1992年，美国闻名科幻大师尼尔·斯蒂芬森就在小说中提到了“元 世界（metaverse）”一词，指出元世界是经过终端和设备所进入到的虚拟世界。电 影《头号玩家》描绘的“绿地”亦是设想的元世界，“绿地”是平行于实际世界的数 字世界，在“绿地”中用户能够扮演各自的人物，像实际日子相同在平行世界中社 交、探究、玩游戏、挣钱，收成沉溺式体会。

元世界既包含数字经济中的 5G、人工智能、区块链、云核算、大数据，也交融了对 VR、AR、脑机接口、物联网等技能的前瞻布局。开展元世界，要害在于大力进步自 主立异才能，打破要害中心技能，完结高质量开展。其间最中心的技能是扩展实际、 人工智能和区块链。依托VR/AR/MR（扩展实际）技能和脑机接口等设备能够让虚拟 世界实在再现，并完结元世界中人与场景的交互和人与人之间的互动。近些年，跟着互联网技能、VR/AR等技能的不断开展和完善，元世界逐步走入群众视界， 2021 年10月28日扎克伯格宣告将Facebook更名为Meta并进入元世界事务。掀起元世界 概念重视高潮。

元世界雏形已现，各互联网巨子纷繁推出相关交际游戏软件，布局元世界范畴。近 些年许多游戏公司和交际媒体都树立具有元世界雏形的途径：2017年8月，虚拟实际 途径Decentraland发布，用户能够在虚拟实际途径中进行房子构建、出售等活动； Epic Games开发具有独立世界观的《堡垒之夜》游戏，并于2018年7月登录国服， 玩家能够在《堡垒之夜》中进行创建头像、跨IP购买服饰、交际等活动；

2021年3月 游戏公司Roblox在美国上市，其招股阐明书中重复强调“元世界”概念，意在打造 同享的虚拟3D空间，现在公司已开发3D构思社区罗布乐思，供给修改东西和资料供 用户在社区内进行发明，完结了元世界虚拟、可发明、交际等特色和功用；同月，微 软推出新产品Mesh，旨在打造完结长途VR/AR协作功用的产品，该功用有望打破钉 钉等传统协作软件，加强团队作业的沉溺感；2021年8月，Facebook开发了线上虚 拟会议途径Horizon Workrooms，参会人物以虚拟人物的身份进入会议室，能够有用 下降异地交流的间隔感。

但现阶段游戏和交际软件中，用户的沉溺感远远达不到元 世界的要求，还有赖于VR/AR、云核算等元世界相关技能的开展。除了交际和游戏 范畴，元世界还能够进行一些扩展的运用。比方2020年6月，因为疫情原因，我国传 媒大学在游戏《我的世界》中联机举行的线上毕业典礼就是一次斗胆的测验。尽管 间隔实世界和虚拟世界进行交流还有不小的技能间隔，但这并不能否定元世界未来 宽广的运用远景。（陈述来历：未来智库）

网络游戏虚拟服饰买卖已达百亿元人民币，元世界未来空间大。传统虚拟服饰如QQ 皮肤、交际头像、游戏服装道具等，能够带给顾客必定程度的交际价值，假如道具 制造精巧则还可招引顾客的眼球，从中接收到视觉感官的影响，从而获得轻松感、 自在感等多重心情价值。再者，顾客都追逐美感，即便关于本身的“虚拟颜值”也 有很高的重视度，选购适宜的虚拟服装、展现审美档次是顾客在虚拟世界中打造 本身“人设”的一种重要方法，以此满意顾客个性化需求。经过互联网十几年的发 展，传统虚拟服饰现已得到了顾客的认可，其商场在不断扩展，特别是在游戏和 交际范畴。

跟着数字经济开展，虚拟服装不再局限于交际头像或游戏道具，虚拟时装应运而生。 虚拟时装是虚拟服饰的衍生品，在保留了虚拟服饰的无什物、具有着装作用等特色 的一起，引入了时髦和潮流的元素。当下，顾客逐步重视虚拟世界中的表达需求。 2019年5月，首件3D数字时装“彩虹连衣裙”以约9500美元价格成交，其规划者为 数字时髦公司The Fabricant构思总监Amber Slooten。疫情后，虚拟时装开展更为敏捷，顾客因为方针约束无法集合在实体店摄影、体会，因而对购买并运用虚拟时 装有潜在需求。据Frost Sullivan的数据显现，我国的虚拟产品及服务总收入由2014 年的6456亿元添加至2019年的13935亿元，均匀年添加率到达14.9%。

2. 虚拟时髦NFT的特性

NFT（Non-Fungible Tokens）指非同质化代币，能够用作全新的产权区分方法与 元世界相得益彰。差异于同质化代币的典型代表比特币，NFT具有绝无仅有的特性， 它运用区块链技能对物品、声响、图画、文字等悉数内容进行加密，生成一个独一无 二的编码，从而将物品等转化为数字财物。其唯一性和实在性是由区块链的技能特 征所决议的，故而NFT技能从头界说了一种具有唯一性、不可分拆、精确且无法篡改 的产权符号方法。

NFT能够运用于元世界：用户在元世界中发明丰厚的内容并运用 NFT对其进行符号来明晰产权，这种特别的产权界定方法能够推进元世界内部次序 的完善。 虚拟时髦NFT特指元世界中运用NFT符号的用户原创的虚拟时装。跟着数字化进程 的开展，未来用户对时髦的神往不会局限于实际世界的着装，而会逐步向虚拟世界 中头像、服饰、外观等多个方向开展。

虚拟时髦NFT因投合了用户对虚拟世界中时髦 和潮流的追逐而存在。具有独特眼光的规划师能够在元世界中规划契合群众审美的 虚拟时髦NFT，为元世界中添加许多时髦元素。考虑到NFT非同质化而无法充作一般 等价物的特性，NFT买卖需凭借其他钱银完结，所以虚拟时髦NFT能够在实际中明码 标价进行出售，构成虚拟时髦NFT的商场。

3. 出售虚拟时髦NFT有望成为品牌未来的重要的收入来历

在出产环节，虚拟时髦NFT具有无假货、无物流本钱等特色。因为虚拟时髦NFT选用 了区块链技能，每一件虚拟服饰都具有绝无仅有的加密编码，能够经过区块链技能 进行追溯来明晰产权。虚拟时髦NFT的买卖仅在网络进行数据传输，能够节省运送 本钱，大多数买卖数据是通明的，在链上途径能够明晰看到产品的悉数权和实在性。

此外，虚拟时髦NFT不仅仅只能用于“虚拟自我”的穿戴打扮，时髦企业也能够借此 推出“实在自我”试穿虚拟时髦NFT的服务，经过搜集顾客上传的相片和购买的服 饰为顾客供给组成后的着装作用图，以满意顾客的“摄影”需求，Tribute Brand 现已在官网中供给了此类服务。

国外品牌首要进入虚拟时髦NFT。2019年5月，Nike与游戏《堡垒之夜》协作，推出 虚拟球鞋；2019年10月，LV与Riot Game就《英豪联盟》游戏协作，规划了一款身 着LV服饰的皮肤。2021年3月，巴宝莉与王者荣耀协作推出身着巴宝莉服装的游戏 皮肤“天然之灵”。2021年3月，Gucci和科技公司Wanna联名推出了Gucci虚拟鞋， 价格仅11.99美元，能够在AR中预览穿戴作用。2021年5月，Gucci和游戏途径Roblox 打开协作，举行了一场GUCCI品牌虚拟展览，玩家能够在游戏中阅读各式Gucci品牌 服装并试穿。

2021年9月，Ralph Lauren和韩国交际软件Zepeto联动，为交际软件中 的人物规划虚拟服装；巴黎世家在《堡垒之夜》游戏中为多个游戏人物规划虚拟服 装；Balmain与游戏公司Altava协作，为《Vogue》新加坡规划了名为“烈焰之裙” 的虚拟时髦NFT。2021年11月，Moncler和《堡垒之夜》进行联动推出其属虚拟服装； Nike在Roblox途径发布Nikeland社区，用户在社区中能够观赏体会Nikeland、进行小 游戏、陈设并展现自己的人物配备和荣誉等。除推出虚拟时髦NFT，Nike首要于2021 年10月27日向美国专利商标局递交了包含“Nike”、“Just do it”、一系列标志性Logo 等7个虚拟商标的请求。

4. 虚拟偶像未来有望成为更多品牌的代言人

元世界能够构建虚拟偶像，必定程度上代替实际中的明星偶像。虚拟偶像是指经过 动画、CG、语音组成等技能完结的在网络或实际中进行商业活动的非实体人物。通 过结合AR投影等技能手段，虚拟人物能够展现在实际世界中，由此发生了虚拟人物 /偶像。

相较传统品牌代言人，虚拟偶像具有易于操控、形象正面、开展安稳、推行费用经 济等优势。虚拟偶像能够直接依照企业的需求进行规划，避开传统代言人的“人设” 圈套，其行为能够完全由企业操控，不会发生负面新闻，也不需求考虑续签及替换 等问题。相较明星代言人在线下活动中昂扬的出场费，虚拟偶像不管在虚拟世界还 是实际世界进行推行宣扬都是更为经济的挑选。

挑选虚拟偶像作为品牌代言人时还需求考虑两个重要的危险要素：技能进步的限制 和顾客心思的改动。一方面，元世界的树立和虚拟偶像打开商业活动有必要依托于 AR、动作捕捉、3D引擎、实时烘托、超高速网络、可穿戴设备、区块链等各项科学技 术的蓬勃开展，但现在间隔完结元世界还有不小的技能难关。另一方面，尽管元宇 宙能够含糊实际世界和虚拟世界之间的物理边界，但顾客对虚拟偶像的承受程度 是否和明星偶像共同、虚拟偶像是否像明星偶像相同具有强壮的品牌号召力，还有 待进一步验证。 在时髦范畴，歌力思现已就此做出了测验，打造其专属虚拟偶像Elisa。9月份，歌力 思在官方微博发布了其专属虚拟偶像Elisa介绍短视频，随后将其官方网站主页替换 为Elisa身着歌力思服饰的图片，替换明星代言的方法。

（二）国内露营职业鼓起，细分露营配备子职业有望孕育牛股

1.国内露营职业鼓起，细分露营配备子职业未来开展空间大

野外运动风日渐风行，助力我国露营职业鼓起。近年来，跟着日子方法的多元化发 展，为寻求健康、时髦和天然的日子，世界时髦圈开端盛行野外运动风，奢华品牌对 野外运动范畴展现出极大的热心。在疫情的助推下，露营这类野外日子方法大热， 奢华品也开端进入露营产品，本年5-6月Prada在上海开出为期一个月的野外快闪店， 将野外和露营作为主题，活动产地内树立了露营的场景，还约请闻名举世旅行者谷 岳等定见首领开设露营等讲堂；GUCCI和The North Face协作系列中推出不少露营 必需品。 后疫情年代居民野外运动志愿剧烈，推进露营热度不断进步。疫情促进人们重视健 康、参加野外训练，也使露营成为近年盛行的野外活动之一。依据小红书揭露信息， 2021年端午假日小红书上露营的查找量同比添加约4倍，2020年同期小红书用户的 露营志愿较2019年添加3倍，野餐志愿添加超越两倍。

露营当地针密布出台，我国露营地制作相较于发达国家仍有很大进步空间。自2016 年以来，国家体育总局、中共中央工作厅、国务院工作厅等相关部分环绕体育、野外 运动工业发布了一系列支撑方针，国内步行健身步道、骑行大路、露营地等根底设 施制作逐步添加完善。2017年，我国露营地工业开展迎来高速开展的黄金期，政府 出台各项方针从交通、土地、村庄、人才等范畴给与了露营当地向的阐明和辅导，使 得露营地的开展愈加细化和深化。2018年方针规范性文件增多，愈加重视营地内容 及工业链的开展。依据199it转载的露营全国数据，2017年，我国已建成露营地825 个，同期欧洲30000个，美国27210个，日本1650个，比照发达国家，我国露营地建 设仍有很大进步空间。

精美露营火爆，Z代代是首要消费人群。露营分为公园露营、传统露营和精美露营， 其间，精美露营（Glamping，即glamourous camping，glamourous为赋有魅力的， camping为露营），差异于传统露营的穿冲锋衣睡帐子，精美露营重视舒适，发起在 接近天然的一起享用日子，能够自己带帐子，也能够直接去露营地或许板屋风格的 酒店。精美露营刻画的美感和精美感契合Z代代顾客的日子品尝，跟着越来越多年 轻顾客以及其他不同年龄段顾客的参加，逐步成为国内Z代代顾客的新式日子 方法。2020年被称为精美露营元年。现在，精美露营在日子共享社区途径小红书上 查找“露营”，有高达37万多篇笔记，查找“精美露营”也有1万多篇笔记。

2.学习日本经历，细分露营配备子职业有望孕育牛股

精美露营在海外已盛行多年，从日本的经历看，随同精美露营的爱好，露营配备子 职业呈现了像Snow Peak等大牛股。 Snow Peak是日本尖端野外露营品牌。Snow Peak始于1958年，由创始人山井幸 雄创建，以“人道的康复”表达其任务，并以“在日子中在野外游玩”为标语，致 力野外与露营范畴改动人们的日子方法。分品类来看，公司以野外事务为主，野外 事务首要包含野外产品及服装产品的开发/制造/出售、城市野外事务露营工作业 务、区域复兴事务、奢华露营事务等。

在露营产品范畴，Snow Peak现已有数百种 产品，从帐子桌椅到点火机刀叉配件，甚至包含衣服背包，简直包含了露营需求的 悉数东西。此外，公司还有餐饮、咨询等事务。2020年公司野外事务出售收入占总 出售收入的93.28%，饮食事务占1.31%，咨询事务占6.24%；2021Q1-3公司野外 事务出售收入占总出售收入的94.45%，饮食事务占0.98%，咨询事务占4.57%。 2019至2021Q1-3野外事务出售收入占总出售收入的份额继续添加，公司野外事务 微弱。分区域来看，公司以日本本乡商场为主，继续开辟海外商场。公司在日本有 大阪运营所、33家店肆（到2020年10月末）、7个营地，一起进入我国台湾、韩 国、英国、美国，产品不断向欧洲、大洋洲、美国与亚洲商场出口。

2020年日本地 区出售收入占总出售收入的80.14%，韩国区域占比7.99%，我国台湾区域占比 3.04%，美国区域占比6.32%，英国区域占比0.78%，其他区域占比1.73%； 2021Q1-3日本区域出售收入占总出售收入的76.88%，韩国区域占比9.31%，我国 台湾区域占比2.87%，美国区域占比7.04%，英国区域占比1.79%，其他区域占比 2.11%。2019年至2021Q1-3日本区域的出售收入占总出售收入的份额逐年削减， 公司继续扩展海外商场，作用显着。2021Q1-3日本区域出售额超越142亿元，同比 添加56.22%，同比2019年添加57.78%。

公司开展前史：细分职业龙头的牛股之路。公司全体开展分为上市前和上市后两个 阶段。 （1）上市前又依据公司事务产品规划以及海外布局状况分红两个阶段： 1958年-1986年，公司从制造爬山配备发家，成为了野外休闲制造商。 1986年开端，公司从轿车露营下手，推行了露营日子方法，树立了露营王国。 1986年现任董事长山井彻参加公司。将野外作为一种日子方法，Snow Peak 已更 新为轿车露营品牌。

1986-1988年，轿车露营配备事务不断开展，公司作为轿车露 营的前驱制造商，立异日本野外场景。Snow Peak凭一己之力带动了全民野外活动 风潮。公司添加Snow Peak Way露营事务。这段时刻诞生了许多Snow Peak标志性产品。1992年，Toki Yamai 成为社长。然后在1995年建立大阪运营所，作为西 日本的运营据点。1996年公司产品开端在美国出售。2001年，开端向欧洲、大洋 洲区域出口，并全面进入包含韩国在内的亚洲商场。2003-2013年，公司连续在我国台 湾、韩国开设Snow Peak分公司、直营店与直营营地。

（2）上市之后，深耕露营范畴，稳固龙头位置 公司的开展依据营收的增速状况分为三个阶段。详细来看： 2014-2015年：野外商场坚持坚硬，公司进军服装商场，推进产品立异，成绩坚持 高速添加。自2014年12月11日公司在东京证券买卖所挂牌上市，不到一年，就从 创业板（高生长新创公司）跳升到商场第一部（大型公司）。

详细来看，公司2014 年进军服装商场，并加大立异力度；2015年在横滨和水户开设了第一家在日子环境 中提出“野外游玩”的城市野外店中店，并在日本、美国、韩国开设服装旗舰店， 在更多当地推进直营店与直营营地布局。因而在此阶段，公司市值、股价有所上 升。公司营收从2014年的55.59亿日元添加到2015年的78.54亿日元（YOY为 41.28%），归母净赢利从2014年的1.16亿日元添加到2015年2.85亿日元（YOY为 144.46%），市盈率估值最低为37.12，最高到达300.13，均匀市盈率为74.83。 2016-2019年：在世界局势不明朗，个人消费低迷状况下，公司力求立异，在服 装、露营板块深耕，成绩坚持安稳。

在日本经济方面，尽管工作局势继续好转，但 个人顾客因为仍坚持对未来的忧虑而使得消费继续低迷，直至2019年消费决心好 转；在野外职业受恶劣气候和飓风影响等外部要素晦气的条件下，集团专心于拓宽 现有事务及推行新事务，以“衣食住行”打开，先后开辟露营工作、区域复兴、城 市营地、精美露营等事务，经过推进店肆的开设，强化出售网，运营以露营用品为 中心的直营店，进一步激活野外商场，让公司成绩尽或许不被外部环境影响。因而 在此阶段，公司市值、股价在动摇后坚持安稳，公司营收从2016年的92.22亿日元 添加到2019年的142.61亿日元（CAGR为15.64%），归母净赢利从2016年的4.85 亿日元下跌到2017年亏本2.51亿日元，又上升到2019年的4.25亿日元（CAGR为 -4.28%），市盈率估值最低为20.80，最高到达114.69，均匀市盈率为54.88。

（三）冬奥/世界杯对运动鞋服景气增益不显着，但运动鞋服职业龙头胜 率更高

重视冬奥买卖，冬奥期间首要运动品牌正收益概率较高。咱们核算了安踏、李宁、 特步、361度、我国意向、耐克、阿迪、露露柠檬、彪马、斯凯奇、安德玛、哥伦 比亚、亚瑟士14只个股。咱们发现近3次冬奥及世界杯期间，获得正收益的个股占 比别离为79%、79%、86%、29%、57%、36%，获得超量大盘收益的个股占比分 别为64%、43%、50%、21%、50%、43%，世界杯区间买卖的短时胜率较低，而 冬奥买卖的正收益概率显着较高、但获得超量收益率的胜率与冬奥买卖联系不显 著。（陈述来历：未来智库）

从根本面来看，奥运会或世界杯的举行与否对运动鞋服职业当年及次年的景气量关 系不显着，职业增速与经济关联度更高。复盘2008至2019年（含3次夏日奥运会、 3次冬天奥运会及3次世界杯）运动鞋服零售额最大的10个国家的职业数据，该时刻 区间能够区分为3个波段：

（1）2008-2009年，悉数国家运动鞋服零售额增速都出 现了显着的动摇，咱们以为首要是悉数国家都遭到了金融危机涉及。

（2）2010- 2018：2010冬奥/世界杯当年及次年：绝大部分的国家经济都跟着金融危机的逐步 平缓逐步回暖，由此本国运动鞋服品牌增速随之回暖。但德国、法国、意大利在 2010年冬奥会/世界杯后的2011年职业增速放缓，咱们以为首要是2011年欧元区国 家运动鞋服景气量遭到欧元区经济影响，尔后部分欧元区国家如法国和德国有必定 程度复苏，可是意大利经济一直复苏较慢。

（3）2019年：各国运动鞋服零售额增速均呈现了必定程度的放缓，恰恰也是全球 经济面对问题的时分。

短期来看，从根本面视点来说，冬奥/世界杯当年挑选龙头品牌的胜率更高，大部 分龙头的收入增速在冬奥/世界杯当年以及夏日奥运会次年（2022年比较特别一起 也是夏日奥运会次年）仍会高于职业。展望2022年，咱们以为龙头品牌的胜率更 高，尽管国内运动鞋服龙头品牌增速或许受2021年上半年高基数影响增速放缓，但 仍将高于职业增速。首要，奥运会/世界杯举行与否对当年或许次年运动鞋服职业 的营收增速凹凸无关。其次，从2008-2018年的数据来看，各首要运动品牌在冬奥/ 世界杯当年以及夏日奥运会次年的营收增速，只要少量会低于职业零售额增速，即 运动龙头尤其是国内品牌的胜率较高的。

国内品牌：（1）2009年即2008年夏日奥 运会次年，国内首要品牌的收入增速悉数高于当年全国11%的零售额增速。（2） 2010年冬天奥运会，国内首要品牌营收增速悉数高于全国13%的增速，李宁略微低 于职业增速0.1个pct。（3）2013年即2012年夏日奥运会次年，国内首要品牌收入 增速根本低于全国-3%的零售额增速，彼时国内品牌刚刚进入历时4年的严峻整合 期的第二年，因而2013年关于国内品牌体现而言比较特别。

（4）2014年冬天奥运 会，国内首要品牌除了361度营收增速略低于职业10%的增速外，根本都高于行 业。（5）2017年即2016年夏日奥运会次年，国内首要品牌除了安踏，收入增速基 本低于全国16%的零售额增速，后续年份职业进入了复苏期。（6）2018年冬天奥 运会，国内首要品牌分解，安踏、特步收入增速高于职业的22%，李宁收入增速为18%，361度大幅跑输职业。世界品牌：各首要品牌增速根本超越首要商场职业增 速，除了2009年即北京奥运会次年耐克阿迪彪马受全球金融危机连累均跑输各自主 要商场、2014年索契冬奥会/世界杯阿迪彪马跑输英法德商场增速、2012年即伦敦 奥运会次年耐克阿迪彪马跑输其各自首要商场。

中期来看，我国冰雪工业浸透率较低、空间较大，冬奥催化叠加方针盈利有望带动 冰雪职业未来3-5年快速开展，运动鞋服等职业龙头公司有望获益。2019年我国滑 雪人口浸透率仅为1%，相较于同期美国8%、日本9%的浸透率有较大开展空间。 我国冰雪工业浸透率较低的原因是冰雪工业起步较晚，现仍存在着竞技水平不高、 民众参加程度缺乏等问题。但跟着滑雪场制作技能老练和冰雪运动观念遍及，自 2012年以来我国冰雪工业商场进入快速开展阶段。不考虑疫情影响，2013-2019年 我国冰雪工业规划CAGR达28.13%。

一起我国滑雪场数量和滑雪人次也坚持较快 添加，2012-2019年复合添加率别离到达12%和15%。 参照世界经历，我国冬奥有望进一步催化冰雪工业的开展。前史上不少国家都是在 举行冬奥会前后迈入冰雪工业的快速开展阶段，如美国（1960年斯阔谷冬奥会）、 法国（1968年格勒诺布尔冬奥会）和日本（1972年札幌冬奥会）。以美国为例， 美国1960年举行冬奥会后，其冰雪工业步入快速开展20年，滑雪人次由1960/61年 雪季的170万快速开展到1978/79年雪季的5020万。一起，我国冰雪职业利好方针 不断推出，野外冰雪运动服饰配备相关公司有望迎来开展机会。

长时刻来看，我国运动鞋服职业具有宽广的添加空间，咱们以为现阶段国产运动鞋服 品牌争夺商场份额的中心在于产品品质以及产品立异的进步。

（1）从扩容空间来看，我国人均运动鞋服消费额和运动鞋服浸透率仍有较大的发 展空间。获益于顾客健康认识的进步以及运动鞋服穿戴场景的扩张，我国人均运 动鞋服消费额和运动鞋服浸透率不断进步。但相较于代表性发达国家，2019年我 国人均运动鞋服消费额仅为33美元/人，远低于日本的134美元/人、韩国的134美元 /人、德国的148美元/人、英国的162美元/人和美国的384的162美元/人；在浸透率 方面，我国运动鞋服浸透率为12%，显着低于英国的15%、德国的16%、日本的 18%、韩国的23%以及美国的34%。

（2）从驱动要素来看，短期疫情促进顾客 健康认识的进步，长时刻国家方针及经济开展将推进运动鞋服职业继续开展。短期来 看，疫情将倒逼顾客增强健康认识，全民健身活动比方瑜伽、快走、慢跑等将成 为趋势，后疫情时期健康消费需求将进一步得到开释。运动鞋服或将成为顾客的 刚性需求，运动鞋服的穿戴场景将区分更为详尽、运动鞋服的消费频次有望进步。 长时刻来看，近年来我国政府大力扶持体育工业，国务院辅导定见方针2025年我国体 育工业总规划超越5万亿元，2019-2025年我国体育工业规划CAGR有望到达 9.20%，体育工业的蓬勃开展将显着利好我国运动鞋服职业的快速开展。

自2014年 起我国运动鞋服职业增速继续安稳在10%以上，显着高于代表性发达国家。另一方 面，我国经济的蓬勃开展也将助推鞋服消费甚至运动鞋服消费规划扩展。我国全体 鞋服职业2015-2019年CAGR为6.11%，与我国2015-2019年每年GDP 6.9%、 6.7%、6.8%和6.6%的增速附近。假定我国2021-2025年全体鞋服职业CAGR安稳 坚持在6%，一起参阅2015-2019年我国运动鞋服浸透率均匀每年添加1.03pct，假 设我国2021-2025年运动鞋服浸透率每年添加0.6pct，则未来5年我国运动鞋服职业 CAGR将达14%。

现阶段国产运动鞋服品牌争夺商场份额的中心在于产品品质以及产品立异的进步。 一方面，比照美国（2019年CR10 37.2%）、日本（2019年CR10 57.2%）、韩国 （2019年CR10 68.6%），我国运动鞋服职业2019年CR10为76.9%，职业集中度 现已处于高位，咱们以为未来职业集中度进步空间相对有限。另一方面，集中度处 于高位意味着龙头竞赛益发剧烈，咱们以为自2012年库存危机后经过多年的变革和 沉积，国产运动鞋服品牌均在零售途径运营、库存办理等方面与世界品牌的间隔日 益缩小，现阶段产品力的重要性凸显。而世界品牌首要聚集于中高端商场，国产品 牌现现已过推进产品的全新科技研制及技能迭代逐步进入中高端商场，随同国产运 动鞋服品牌研制投入的不断添加以及我国现阶段顾客对国产品牌的益发认可，未 来国产运动鞋服品牌有望继续进步中高端商场的市占率。

（本文仅供参阅，不代表咱们的任何出资主张。如需运用相关信息，请参阅陈述原文。）

精选陈述来历：【未来智库】。未来智库 - 官方网站