财富管理专题报告：周期类基金的配置价值和新安传媒筛选

（陈述出品方/作者：中信证券，厉海强）

中心观念：

工业风格装备：基金出资大有可为的范畴。工业风格关于基金成绩影响巨大。工业风格装备关于基金出资具有较高战略价值。周期类风格基金值得注重。周期类板块出资逻辑：闻名出资者增持或重仓；本钱开支削减和受限的供应；估值较低、ROE较高，兼具盈余出资特征。 周期类基金的特别价值：统筹生长，风控更佳。周期类基金概略。依据中信证券工业集群分类进行概念界定，2021年下半年来加快扩张；大都规划偏小，被迫指数型比重较大。2021年以来成绩表现相对强势；权益仓位较高，有色职业较重，风格渐趋生长。周期类基金装备价值和挑选“纯”周期类基金的挑选：被迫与自动种类。“周期+”基金的挑选：周期统筹生长。

1、工业风格装备：基金出资大有可为的范畴

1.1、工业风格关于基金成绩影响巨大

股票商场风格板块具有必定的轮换特征。轮换时刻：单一大板块接连坚持强势的时刻大致以三年为极限。分解量级：单一年度影响量级遍及在两位数以上乃至常常为30+%，大部分自动偏股基金均有必定的风格偏好。 现已遍及。不论是从基金的宣扬材料，仍是依据继续的盯梢调查，许多的基金司理现已有了“才能圈”的概念，许多基 金司理睬相对专心于研讨和掌握某一类或几类特定的出资时机，以提高出资决议方案的质量。聚集的合理性。只要依据研讨和认知优势上的出资决议方案才最具质量，跟着商场定价功率的提高，基金司理在出资时机的 挑选上恰当聚集也是合理的挑选，特别若是从业时刻相对不长，阶段性的聚集就愈加有其必要性。

1.2、工业风格装备关于基金出资具有较高战略价值

本钱周期的剖析思路关于工业风格决议方案具有较高的实践价值。工业风格的表现很大程度依靠其本身的根本面特别是供需 联系，相关于需求的丰厚度和改变速度，供应端的改变相对缓慢，因而对研讨支撑相对偏弱的基金出资者而言，具有较高 的实践含义。供应端改变往往与本钱周期高度相关，基金司理的周期装备才能非常重要。着重本钱周期结构关于基金出资决议方案具有较高的实践价值。在本钱开支较低、供应端添加有限的职业或商场范畴，竞赛 格式一般相对安稳，基金出资者有时机结合估值做出周期较长、确定性相对较高的决议方案，且不需求太高频的专业支撑。基金司理的周期装备才能非常重要，供应端研讨已遭到绩优基金司理的注重。部分短期和中长时刻成绩均极为抢先的基金 种类，例如华商新趋势优选等，基金司理出资结构中均非常注重供应端的研讨。

2、周期类风格基金值得注重

2.1、周期类板块被闻名出资者增持或重仓

海外：伯克希尔增持石油股。最具标志性的是 巴菲特掌舵的伯克希尔（Berkshire Hathaway Inc ） 在 最 近 六 个 月 大 幅 度 增 持 西 方 石 油 （Occidental Petroleum Corp），而减持银行 股，被广泛注重；而石油上市公司归于典型的 周期类财物。 国内：多位优异基金司理看好周期类风格板块。 紫金矿业2022年年报显现，高毅财物邓晓峰管 理的高毅晓峰2号致信基金、外贸信任-高毅晓 峰鸿远调集资金信任方案、高毅-晓峰1号睿远 证券出资基金这三只产品，继续排列第四、第 五和第七大流通股东，算计持有超9.18亿股， 算计持仓市值约110亿元。此外，高毅晓峰2号 致信基金、外贸信任-高毅晓峰鸿远调集资金 信任方案还新进云铝股份前十大流通股东名单。

2.2、板块逻辑支撑一：本钱开支削减和受限的供应

前史上看，本钱开支的周期是周期股暴涨暴跌最重要的影响变量之一。本钱开支的受限，大大降低了周期股的内涵危险。 近年来周期类板块本钱开支全体下降。从近10年的数据来看，煤炭虽然从底部有所上升，但肯定金额依然处于低位；工 业金属2019年今后动摇下行；有色金属内部存在分解，例如新能源上游的稀有金属在最近几年的本钱开支大幅添加，资 本开支走低的首要对错新兴工业工业链。 本钱开支削减受多重要素叠加影响。国内受供应侧变革、双碳等多项方针叠加影响；国外绿色低碳、ESG 等思潮约束了 资源品职业的本钱开销；不少公司阅历了长时刻低盈余或亏本之后，偏重于提高股东、职工报答，本钱开销激动显着削弱。

2.3、板块逻辑支撑二：较轻视值、较高ROE，兼具必定盈余出资特征

较轻视值与较高ROE。中信上游指数市净率低于最近十年的均匀值，但ROE却处于十年来的最高值，Wind数据显现其 2021年报ROE（均匀）为11.59%，是2014年以来第一次呈现双位百分数的ROE。 周期类板块分红收益率全体较高，盈余出资的时机显着。 依据中信一级职业的分红收益率排序，能够发现典型的周期类职业例如煤炭、石油石化、钢铁在分红收益率的前四名中占 了三个。 结合前述剖析，本钱周期的影响下，供应受限，导致周期类堕入“价值圈套”的危险较低，分红的可继续性高于前史。

周期类板块对危险偏好较低的出资者具有显着的吸引力。偏低的估值，较高的净财物报答率和分红收益率，全体展现了 较低的潜在危险，周期类板块关于危险偏好较低的资金和出资者具有显着的吸引力。 盈余出资在美国商场有上升潜力。 标普500指数的总收益中，从1990s起，接连三个十年，盈余的奉献份额都在20%以内，远低于38%的前史均值。 2020年代分红的奉献率上升至21%，跟着利率渠道的上升，盈余在总收益中的份额或上升，高分红财物或受更多注重。

2.4、周期类风格基金的特别价值：统筹生长、更好的风控

周期类风格基金往往能够统筹生长。周期类风格自动办理基金司理遍及具有周期的应对结构，且能必定程度统筹生长出资时机、操控生长股的职业周期危险。从前史数据来看，周期类基金的第二风格为生长，而其他几类消费、金融、安稳等风格露出程度极低。周期类风格基金风控水平更佳。生长股具有高动摇的危险，一般面临较高的静态估值，一旦根本面低于预期简单呈现大 幅跌落，特别职业性的周期下行是最大杀手之一，2022年的电子职业就是最好的比方。而对周期类职业具有较高参加度 的基金司理而言，其一般具有较好的周期判断才能和应对结构，代表性基金有华商新趋势优选等。

3、周期类基金概略

3.1、概念界定：依据中信证券工业集群分类

依据中信证券的工业集群分类概念定位周期类基金。关于周期类基金，并没有一个公认的严厉界说，因而依据中信证券的工业集群分类概念，界说周期类基金，并进行回忆剖析。依据基金全持仓数据反映的出资方向，能够概括计算各工业的主题基金，将基金持股通过个股的一级职业映射到职业主题， 能够得到基金在各工业板块的持仓散布。 中信证券的工业集群分类依据中信一级职业映射而构成。在工业集群分类中，周期工业包括5个中信一级职业，即煤炭、 有色金属、根底化工、石油石化、钢铁。

职业主题基金应当有较高的股票仓位，且具有必定的风格安稳性，故将满意以下两个条件的基金归为职业主题基金：最新一期股票仓位不低于60%，且最近两年（建立缺乏两年取建立以来）均匀股票仓位不低于60%；最新一期相关板块出资占股票出资的份额在50%以上，且最近两年相关板块出资比重（占股票财物份额）均值在50%以上。以周期主题基金的区分为例：首要，依据每期基金发表的全持仓数据（最新一期为2022年年报），符号各股票的中信一级职业分类；其次，将煤炭、有色金属、根底化工等5个中信一级职业持仓数据汇总，记为周期类权益财物持仓；最终，查找最近两年的持仓记载，将最新一期和曩昔两年长时刻满意最低60%的股票仓位要求、最低50%的周期持仓比重要 求的基金记载为周期主题基金。

3.2、前史开展：2021年下半年来加快

职业主题基金开展与全体基金商场具有共同性。跟着近年来公募基金的规划添加，主题基金也相同快速生长。主题基金依照Wind分类系统首要为一般股票型基金、偏股混合型基金、灵敏装备型基金、被迫指数型基金。将其间最新一期股票仓位和最近两年股票仓位均值在60%以上的基金全体作为可比基金，能够看到主题基金的开展进程与 基金商场全体具有共同性。

周期主题基金的规划最高速添加首要发生在2021年下半年以来，开展进程与商场略有不同。 依据2022年年报界说的周期主题基金共有155只，依据2022年年报发表的最新总办理规划达1040.93亿元。数量上，2015年来基金商场与主题基金数量都完成了安稳添加，而周期主题基金的数量2021年以来才开端加快添加。规划上，基金商场与主题基金规划的快速添加开端于2019年末，周期主题基金的规划最高速添加首要发生在2021，一年 时刻规划迸发添加五倍有余，由195.09亿快速上升到1083.46亿。2022年上半年基金商场扩张受阻，而周期主题基金仅仅 气势稍微受阻，依然坚持320.45亿的较高增量。2022年整年来看，商场可比基金规划下滑8261.43亿，而周期主题基金规 模根本不变，仅削减42.53亿元。

3.3、结构特征：大都规划偏小、被迫指数型比重较大

到2022年年报，155只周期主题基金规划算计约1040亿元，绝大大都基金规划在50亿以下。其间，周期主题基金中约 有对折在1亿到10亿之间，还有三分之一规划在10亿以下；相较于商场可比基金，周期主题基金规划在10亿以下的区间分 布较多。相较于全商场而言，周期主题基金被迫指数型基金数量显着偏多，占比40%；而商场中被迫指数型基金在五种类型基金 中占比仅为15%。这些被迫指数型基金大都为追寻周期类工业的ETF，因为周期职业主题包括中信一级职业数量较多，相 关职业指数数量较多，被迫指数型基金数量也较多。

3.4、成绩表现：2021年以来相对强势

周期主题基金在基金和股票商场获得抢先的阶段不同。将周期主题基金组合的净值与股票商场和基金商场比照，能够看 到周期主题基金获得抢先的阶段在不同商场并不共同。在2020年曾经，周期主题基金与商场净值根本相等，没有显着超量收益。股票商场：2021年年初开端，周期主题基金组合成绩快速上升，逾越股票商场的沪深300指数。基金商场：2021年年中完成了对万得偏股混合型基金指数的赶超，并继续坚持小幅的抢先优势。

3.5、持仓特征：权益仓位较高，有色职业较重，风格渐趋生长

周期主题基金股票仓位较高，长时刻在87%到94%之间动摇，前史均值为91.58%。周期主题基金股票仓位先降后升，在 2017年末、2021年上半年到达低点。现在股票仓位高于前史均值水平，为93.39%。 周期主题基金持仓中周期职业股票在股票持仓中的占比前史均值为85.05%，在区间71%到92%内动摇。2020年以来周期 股仓位有必定的下降趋势，但周期主题基金全体持仓周期股的总规划并没有下降，现在周期股占比75.62%，处于前史低 位。

在周期主题基金中对职业持仓进行兼并，能够探求职业的主次改变。有色金属为周期主题基金出资的第一大职业。分职业看，有色金属为周期主题基金出资的第一大职业，均匀占比44.5%， 比重较为安稳。到2022年末，有色金属职业占股票出资比38.54%。煤炭占比次之，但全体有所下降。煤炭职业在2019年曾经占比很高，最高曾到达40%以上，但2019年以来占比全体下行， 至2021年上半年跌至前史低点12.1%。现在有所反弹，到2022年末煤炭职业占股票出资比17.81%。根底化工占比上升。根底化工初期比重较低，2021年以来展现对出资者的强壮吸引力，占比快速提高，现在到达12.71%。

除了工业集群区分以外，中信证券工业分类系统还供给了依据几百个中信三级职业自下而上映射而成的风格系统，这一维 度区分偏重工业链的特点。分为七个风格：周期风格、生长风格、消费风格、安稳风格、金融风格、港股通和其他。关于 同一个中信一级职业，比方有色金属，可能有部分股票被归入生长，例如锂、稀土，另一部分被归入周期风格。 周期主题基金中出资占比最大的是周期风格，生长风格次之。周期与生长之和根本坚持安稳。 周期主题基金的生长风格有加剧趋势。2020年以来，周期风格占比逐步减低，但仍在50%以上；生长风格占比逐年上升， 现在超越三分之一，占比37.03%。

4、周期类基金装备价值和挑选

4.1、周期类基金的挑选：被迫办理种类

周期主题基金各期数量较少，其间大部分为被迫指数型基金。鉴于可用于挑选的产品数量较少，对周期主题基金的挑选 以可买卖性、安稳性等目标为主。下面展现最新一期规划大于2亿、现在买卖换回未受限的被迫型周期主题基金，相同基 金司理取任职时刻较早的前2只产品。 被迫型周期主题基金：以煤炭、钢铁ETF为主。通过挑选，共有以下22只被迫型基金契合规范。

4.2、周期类基金的挑选：自动办理种类

周期主题基金各期数量较少，其间大部分为被迫指数型基金。实际上，在2021年曾经自动偏股型周期主题基金缺乏20只。 鉴于可用于挑选的产品数量较少，对周期主题基金的挑选以可买卖性、安稳性等目标为主。 下面展现最新一期规划大于2亿、建立时刻大于2年且基金司理任期超越2年、现在买卖换回未受限的自动型周期主题基金， 相同基金司理取任职时刻较早的前2只产品。 自动型周期主题基金：近年来数量显着添加，占比超越被迫型基金。经挑选，有15只自动型周期主题基金契合要求。

4.3、“周期+”基金的挑选：周期统筹生长

考虑到近年来周期类基金的生长风格有增强的趋势，且统筹周期与生长的基金越来越遭到出资者的注重，咱们拓宽了周期 型基金的概念，依据股票仓位、职业主题和职业风格财物的占比定位“周期+”基金。“周期+”基金应当有相对商场较高 的周期股票仓位，且具有必定的周期和生长特点，故将一起满意以下三个条件的基金归为“周期+”基金：最新一期股票仓位不低于60%，且最近两年（建立缺乏两年取建立以来）均匀股票仓位不低于60%；最新一期周期主题板块出资占比、周期风格占比均不低于35%；最新一期周期风格、生长风格占股票出资的份额之和不低于75%，且最近两年均值不低于75%。

全商场满意条件的“周期+”基金共有178只，其间被迫型基金56只，自动型基金122只。咱们进一步展现规划大于2亿、基 金建立时刻和基金司理任期超越2年、现在买卖换回未受限的非指数基金，相同基金司理取任职时刻较早的前2只产品。同 时，为表现“周期+”的作用，成绩方面要求今年以来报答为正收益。契合条件的共有23只“周期+”基金。

陈述节选：

（本文仅供参考，不代表咱们的任何出资主张。如需运用相关信息，请参阅陈述原文。）

精选陈述来历：【未来智库】

本渠道所供给的金融出资信息仅供参考，不构成任何出资主张。出资者应该自行承当出资危险，并依据自己的实际情况进行决议方案