[房贷证券化]最新港股流动性与持股情况分析

咱们测验从资金流向、组织季度持仓信息、微观等各层次的“拼图”，剖析近期港股商场资金流出状况。全体来看，南下资金仍然连续了自年头以来继续稳步流入的态势，而7月以来自动型基金流出有所加快。咱们以为此轮资金流出或许受美联储急进加息导致的全球金融条件收紧和部分基金削减装备归纳影响。此外，港股卖空成交比近来也显着抬升。从持股和筹码看，自下而上汇总的组织出资者季度持仓数据显现，三季度海外组织持仓份额有所下降。咱们注意到，此轮外资流出肯定规划上不及2018-2019年，但对股价的影响好像更大，反映资金流向和股价并非线性联系。失望假定下，咱们以为若外资自动基金下降盯梢指数的我国装备，将或许给商场带来压力。往前看，美联储在年末的方针假如能够退坡有望成为第一个压力缓解的要害。

7月以来，港股商场在多重不确定要素下继续走弱，恒生指数于10月初跌破2011年以来低点，主板成交清淡，卖空占比叠创新高，商场心情较为低迷。在外部金融条件继续收紧、地缘形势更为扑朔迷离的布景下，部分出资者忧虑是否存在更大的资金流出压力。

在详细剖析过程中，现有可得数据口径不齐备(如EPFR资金数据只包括“基金”这一类出资者)和港交所持股不穿透的客观束缚，都使得企图把握港股大局出资者结构和高频资金流向的改变难度添加。针对这一问题，咱们测验从资金流向(如互联互通南向资金、EPFR资金流向、卖空成交)、组织季度持仓信息、微观(香港M3、总结余)等各层面的“拼图”，组合成相对全面的信息。归纳最新改变，咱们有以下几点发现。

资金流向状况：南向资金继续流入，海外自动型资金趋弱

南向资金：动摇中坚持流入，近期乃至有所加快。虽然近期港股商场继续承压，但南下资金仍然连续了自年头以来继续稳步流入的态势，进入10月以来根本坚持每日净流入趋势。不仅如此，南向资金流入规划近期乃至呈现逆势加快的势态。最近一周(10月17-21日)全体流入规划达257亿港币，创下自3月中旬(3月14-18日流入263亿港币)以来最大周度流入规划。详细流向上也成呈现逆势加仓特征。十月以来回调起伏较大的新经济龙头，如腾讯、美团-W、药明生物与抱负轿车-W等是流入主力。因而能够看出，南下资金并非本轮商场动摇的主导要素。

海外资金：7月以来自动型基金流出有所加快。在此前陈述《谁在卖出？从资金面看近期港股动摇》中，咱们参照EPFR基金数据，发现3月中旬俄乌形势以及中概股监管等要素影响下导致的港股动摇背面，海外自动基金主导的资金流出或许是主因。从近期状况来看，咱们发现景象或许相似，相同是海外自动型基金流出为主，其间港股和中概股流出起伏较为显着。详细来看，7月以来，海外自动资金全体流出45亿美元。从起伏上看，本轮较3月中旬仍较为温文(3周内流出35亿美元)，但本轮流出时刻较长，自7月15日以来已继续14周(比照3月中旬及4月至6月11周内流出约36亿美元)。分基金类型看，新式商场自动基金(流出30亿美元)和亚洲除日本自动基金(流出10亿美元)流出较多。比较而言，被迫型基金年头至今仍然继续流入，但从成果上看对股市定价影响相对较小。

图表：新式商场自动基金、亚洲除日本自动基金近期流出海外中资股较为显着

图表：南向资金全年坚持流入，近期有所加快

图表：海外中资股商场年头至今阅历三波外资流出

归纳来看，咱们以为此轮资金流出或许受美联储急进加息导致的全球金融条件收紧和部分基金削减装备归纳影响。首要，美联储8月以来加息预期再度升温加重了全球美元流动性收紧、也推进资金从全体新式商场回流兴旺商场，近期美元走强和首要新式汇率价值下降也能够得到印证。年头至今新式商场自动型基金和亚洲除日本自动型基金净换回规划大幅攀升，别离为159亿美元和76亿美元。其次，经过EPFR数据测算，咱们发现海外自动基金全体装备我国商场份额显着低于被迫基金，反映了自动基金或许存在必定低配行为。这其间，全球(除美股)基金和亚洲除日本基金低配较为显着，不扫除与近期地缘形势的再度严重有必定联系。

图表：EFPR数据显现，组织继续下降我国装备，自动型基金净换回是资金流出我国的首要原因

卖空成交：港股卖空成交比近来也显着抬升。除资金流向外，港股卖空成交份额也继续走高。依据Bloomberg数据显现，港股商场卖空成交占总成交额份额自7月以来呈现逐渐攀升的趋势，自9月底坚持在20%左右的高位，10月上旬创下24.5%的单日高点。此外，香港证监会(SFC)发表的淡仓(空头)申报状况显现空头头寸也有所增多。到10月14日有空头仓位港股约为680只，空头仓位占流转市值加总比重为1.38%，较前一周1.09%抬升较多，较8月中旬1.66%的高点相对平稳。

图表：港股卖空成交份额继续上升

持股结构改变：中资装备根本平稳，外资装备有所下滑

从持股和筹码看，咱们自下而上汇总首要组织出资者的季度持仓状况显现，三季度海外组织持仓份额有所下降、而中资组织份额提高。由于港交所持股数据无法穿透至出资者，咱们经过汇总大型组织(包括养老金、对冲基金等)的季度持仓数据，将海外中资股市值前100大标的(包括港股和美国中概股)出资者结构整理出来。开始发现如下：

1) 港股通标的持股中，中资中介持股占比不断提高。依据港交所发表的港股通标中介组织持股状况来看，中资中介的持股市值占比从2021年末的11.3%升至当时的12%，也高于3月中旬11.6%的高位。与此一起，世界中介的持股市值占比则继续下滑，从2021年末的45.3%降至当时的43.3%。假如大略假定内地资金经过中资中介更多，海外出资者经过世界中介更多的话，这一份额改变则能够直接旁边面佐证一部分海外资金的流出。进一步比照市值改变状况也能够得到相似定论，如中资中介的持股市值跌落起伏要小于海外与我国香港本地中介的起伏。

图表：港股通标的中资中介持股市值占比近期也有所抬升

图表：从港股通标的中介持股总额改变状况来看，卖出也首要集中于海外和我国香港本地中介

2) 三季度海外组织持股占比为34.1%，仍然最高全体回落。海外组织持股自2021年以来继续回落，三季度海外组织持股1.46万亿美元，占样本公司总市值22%和流转市值34.1%，较2021年末别离回落1.1和1.2个百分点。比较而言，三季度中资组织持股全体平稳，占样本市值和流转市值的7.7%和4.9%，较2021年末根本相等。

3) 养老金、主权基金等持股份额下滑但规划较小，一起基金仍是主体。近来部分海外养老金、主权基金、乃至战略出资者或许削减部分我国敞口的报导引发重视。在上述样本中，咱们发现海外养老金、主权基金等类型出资者持股确实有所回落，从年头3.3%降至三季度3.1%，但份额和规划均较小。比较而言，一起基金仍然是主导，持股占流转市值份额为28.6%，较年头下滑1.3个百分点。由此可见，部分养老金的潜在敞口调整实践规划影响或许相对有限，或更多表现在心情上的扰动，或由于单体规划较大形成的短期影响。

图表：外资持股近期有所回落，主权基金和养老金占海外中资股持股的较小部分

图表：外资组织持股的存量近期继续下滑

港币和流动性：美联储继续收紧和全球“廉价钱”削减下的压力

美联储加息布景下，资金流出导致香港金管局总结余下滑。美联储加息周期下，港美利差扩展导致资金有流出压力。2022年5月港币触发弱方确保以来，香港金管局屡次介入保护汇率，这也导致银行总结余3000多亿港币下滑至当时1000亿港币，Hibor利率也因而走高。比照2015-2018年美联储加息周期，此轮总结余下滑速度更快，但当时总结余仍高于2015-2018年的低点。全体来看，香港银行间港币流动性仍较富余，叠加银行持有外汇收据较多，为港币流动性供应下行保证。

从机制上看，香港钱银供应与股市一起遭到资金流向影响，两者相关性较高。总结余是香港钱银根底的一部分，资金流出会直接影响香港钱银供应。8月香港广义钱银供应M3同比增加2.46%，较去年末的4.26%有所回落。咱们发现，香港M3和美元指数走势高度负相关，表现全球危险偏好下滑时与全体新式商场相同流出和回落的态势。与此一起，香港M3和港股商场走势有较高相关度，背面或许反映了全球资金流向的一起影响。

往前看，考虑高通胀束缚下美联储加息周期没有完毕，全球“廉价钱”和美元流动性的缩短也或许还会继续一段时刻，因而外部流动性紧缩乃至流动性流出的压力也或许还会形成必定扰动，重视总结余和Hibor改变。

图表：美国加息周期推进资金流出我国香港及其他新式商场，我国香港银行总结余显着下滑

图表：而香港M3与港股表现则高度相关

压力测验：失望假定下，还有多少或许流出压力？

比照前史看，此轮资金流出规划有多大？肯定规划不及2018-2019年。EPFR数据显现，2000年以来，我国商场阅历了4轮海外自动型基金的流出阶段，别离为：1)2007-2009年金融危机(流出123.5亿美元)、2)2011-2013年欧债危机(69.9亿美元)、3)2013-2017年美联储紧缩和我国股市动摇(368.6亿美元)，以及4)2018-2019年交易冲突(161.7亿美元)。本轮自2021年8月高点以来海外自动基金累计流出109.8亿美元，不管规划仍是继续时刻都弱于2018-2019年或2013-2017年。一起，在操控股价对资金流的影响下，咱们测算流出规划不及2020-2021年期间流入规划的一半。

可是，资金流向和股价并非线性联系，此轮流出对股价的影响好像更大。EPFR计算海外自动资金我国装备规划在此轮流出中从4053亿美元下滑36.6%至2571亿美元(表现价格跌落要素)，而2013-2017年期间海外自动资金装备仅下滑5.6%。因而对股价更要害的要素或许是定价权归属。考虑到海外自动资金当时现已显着低配我国商场(当时装备份额约为28%，较MSCI新式中31%的权重现已低配)，因而不考虑其他如地缘要素的影响下，咱们以为外资组织进一步减持动能或许也有所趋缓。

图表：此轮外资自动资金流出肯定规划小于2018-2019年，但股价动摇较大

失望假定下，若外资自动基金由于种种原因下降基准中的装备份额，或许带来多少流出压力？假如假定有10%的盯梢新式商场的出资组织将成绩基准改为新式除我国(咱们预算约有8000亿美元自动出资基金以MSCI新式商场指数为基准)，以当时28%的装备份额测算，或许会带来224亿美元的资金流出压力，相当于2021年高点以来流出规划的两倍，根本将回吐2020年以来的流入规划。因而在这一失望假定下，将或许给商场带来压力。

远景展望：“三重压力”下，短期或坚持震动，等候起色到来

咱们以为，港股当时资金面状况反映的是商场面对的“三重压力”，即美联储紧缩影响流动性，国内增加影响盈余预期，以及地缘形势影响危险偏好。短期来看，美联储在高通胀压力下或将坚持鹰派态度，意味着短期内全球资金避险心情或将继续，而当时外资自动型组织大幅低配港股状况缓解或需求在后两者上找到起色。

所幸的是，港股商场现已具有几项优势，如当时商场已跌至数年低点，估值现已处于前史低位，叠加国内宽松方针下南向资金的继续流入。这意味着海外中资股或许展现出更强的耐性。假如内外部环境有所改善，港股商场未来反弹力度有望更大。往前看，美联储在年末的方针假如能够退坡有望成为第一个压力缓解的要害。而后续更多正面催化剂的呈现，如大规划稳增加方针加码以及部分危险的缓解，或许推进外资组织低配状况缓解和商场危险的从头定价。根据上述判别，咱们以为港股短期或许坚持震动格式，但或处于底部区域。装备思路上，短期以高股息作为价值下降和危险的对冲，可是优质生长、尤其是或许获益于未来内需和方针放松修正的消费生长能够择机吸纳、等候机遇。