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是谁偷走招商证券全能版下载了沪深300招商证券全能版下载的收益招商证券全能版下载？

写在前面：写这篇文章，从统计数据、分析数据、加上平日的思考，我花了很长时间，成文就花了三天，希望对大家有所启发。

前面文章分析了上证指数为何15年了，还在3000点徘徊，指出市场扩容、上市公司盈利能力不足是根本原因。

当时，有人提出了一个非常好的问题：沪深300作为A股最好的头部公司代表，盈利能力不弱，为何也没怎么涨呢招商证券全能版下载？

我看了一下，截止2022年5月17日，沪深300收盘4006点，十五年前的2007年5月17日，沪深300收盘3779点，15年间上涨6%。

有人说价格指数没有考虑分红。

然而，即便是考虑了分红再投资的沪深300全收益指数，15年来也就涨了38%。年化只有2.2%，实在是乏善可陈。

说实话，2.2%的年化实在是配不上A股最好公司的地位。

我们常说公司盈利是股票投资收益的源泉，股票的长期投资收益等于净资产收益率（ROE）。

前文也分析过上市公司市值分布和公司盈利分布数据的关系， A股的大部分公司利润均来自这些头部公司，那么这些利润为何没能变成沪深300的投资收益呢？

下图是沪深300的ROE走势：

可以看到，15年来最低也在10%以上，为何实际的投资收益却这么低，是谁偷走了沪深300的涨幅？

扩容是上证指数涨不动的重要原因，沪深300有没有这个问题？有！

一　、扩容

沪深300始终都是300个成分股，乍一看似乎不存在这个问题，其实不然。

如果把沪深300指数比作一个人，市值可以看做是体重，指数点位可以看做是身高，只有身高长了，指数投资者才能赚到钱。

观察一下15年来沪深300的身高和体重的变化，下图蓝色是体重（总市值），橙色是身高（全收益点位）。

15年来体重（总市值）涨了约160%倍，身高（指数点位/投资收益）仅涨38%，可以说，绝大部分肉都横着长了。

指数的流通股本变化也能侧面印证这个结论，指数成分股数量虽然一直是300只，但股本数却大大增加了，从15前的2000亿股到现在超过10000亿股，期间翻了5倍不止：

扩容吃掉了沪深300的部分投资收益，那么，还有别的原因吗？有！

二、追涨杀跌

追涨杀跌？说炒股炒基追涨杀跌我理解，但你说指数追涨杀跌是几个意思？

且听我慢慢道来。

指数是个股票组合，但它不是一个静态股票组合，指数定期要调仓，剔除部分老股票，纳入部分新股票，从投资角度，调仓就是买卖股票，有买卖就可能存在伤害，就可能追涨杀跌。

那么，沪深300指数是如何调仓的呢？

沪深 300 指数持有沪深市场中规模大、流动性好的、最具代表性的 300 只股票，每年的6月和12月定期调整两次，每次调整数量比例一般不超过 10%。

主要选股条件有两个：

1.过去一年的日均成交金额排名前50%；

2.过去一年的日均总市值排名前300。

当然，对上市时间、公司运营状况、股票交易状态也有特定要求。

另外，除了定期调整，对于新发、并购、分立、停牌、ST、退市、破产等特殊情况还有相应的临时调整规则。

简单来说，沪深300指数定期调仓，就是把市值更大的公司纳入，把市值较小的剔除，从而使指数的成分股满足指数编制的要求。

上市公司的市值变大，通常意味着市场看好、股价上升，这时指数纳入该股票意味着追涨；

上市公司市值变小了，往往意味着市场看空、股价下跌，这时指数剔除该股票就是一种杀跌行为。

市场情绪是非理性的，乐观时高估股价、悲观时低估股价是常有之事，追涨杀跌往往是导致股票或基金投资亏损的元凶，指数调仓中的这种追涨杀跌是否也导致了指数投资收益的减少呢？

先看个例子，2021年12月31日是沪深300的调仓日，此次调仓纳入的股票中最引人瞩目的是宁德时代。

宁德时代2018年上市，2020年之前股价基本在100元以下，后来乘着新能源东风一路狂飙，到2021年12月31日被纳入到沪深300指数时，宁王的收盘价高达661元。

后来的故事大家都知道了，一路跌到了当前的419元，可以说，沪深300买宁德时代买在了顶峰：

宁王仅是个案吗？还真不是！

来看看每次调仓前，新纳入的股票和被剔除的股票之间涨幅差，如果追涨杀跌是普遍现象，那么，新纳入的股票调仓之前的涨幅会明显大于被剔除的股票。

我统计了过去15年间沪深300指数的定期调仓数据，用新纳入的股票从当年初到调仓日的平均涨幅减去被剔除股票从当年初到调仓日的平均涨幅，有了如下结果。

其中，红色表示新纳入股票的涨幅高于被剔除的股票，图中绝大多数调仓都是红色的，可见追涨杀跌是沪深300指数历年调仓的普遍情况：

那么，指数的这种追涨杀跌会带来什么影响呢？指数估值的被动上升！

比如，沪深300最近一次调仓日是2021年12月31日，指数当日涨幅为0.57%，而指数的市盈率却从12.8升到13.7，涨幅达7%，此时并非财报公布日，盈利本身不会有什么变化，可以认为，指数市盈率的上升基本是由调仓所致。

过去15年间沪深300指数一共进行了44次调仓，其中导致估值上升的调仓为33次，占比75%，平均每次调仓导致的市盈率提升超过1%，假设指数的估值在非调仓日保持不动，光调仓能把指数市盈率提高超过50%。

调仓导致指数估值上升，却不会带来任何收益。

而指数的估值不可能一直上升，围绕估值中枢波动是正常现象，估值的均值回归会带着指数下跌，从而吃掉指数的部分涨幅。

为了证明这一点，我们还有更直观的证据！

按照过去15年间的历次定期调仓数据，我把新纳入指数的股票做了个组合叫“纳入组合”，新被剔除股票也做了个组合叫“剔除组合”。

每当沪深300定期调仓时，同步更新两个组合中的股票，组合中股票的比例等于沪深300剔除或纳入时的股票比例。

换句话说，剔除组合就是买沪深300新剔除的股票，纳入组合买沪深300新纳入的股票，一直持有到下次调仓再更换。

下面观察这两个组合的表现，来看看调仓对沪深300有何影响。

纳入组合vs沪深300

15年间纳入组合跌掉一半，明显跑输沪深300。充分证明了，新纳入的股票拖了沪深 300的后腿：

剔除组合vs沪深300

剔除组合明显跑赢了沪深300，15年间沪深300全收益指数才涨了38%，而剔除组合净值涨了近400%！

说实话，得出这个数据，我本人也感到非常惊讶！

这么看来，和沪深300做对手盘，买入被沪深300剔除的股票还是个值得考虑的策略。

听说有私募会花钱找些散户当反指来反向操作，如此看来，可以考虑一下这个免费的反指。

被沪深300指数剔除的股票表现强于指数，而新纳入指数的股票却弱于指数，因此，沪深300指数的调仓拉低了指数的表现。

从这个逻辑出发，是不是买“不调仓的沪深300”收益要比沪深300更好呢？是的！

所谓“不调仓的沪深300”，就是指某个时点按沪深300指数当时的权重买入成分股，作为一个股票组合一直持有，不再调仓。

从2006年到2020年，我按各时点的沪深300指数成分股和权重做了15个组合，分别从各起点持有到2022年5月17日，中间不做调整，用这些“不调仓的沪深300”组合的收益和沪深300全收益指数来比较，并算了组合的超额收益。

下表中的时间为组合建仓时间，即按当时沪深300的成分股和权重构建组合，持有至今：

这结果同样把我惊到了：所有的“不调仓的沪深300”组合全部跑赢了沪深300全收益指数！

原来跑赢沪深300竟然可以如此简单，费尽心机调整还不如直接躺平不动，真是活脱脱的躺赢啊！

那么，灵魂拷问来了。沪深300编制规则可以优化吗？

沪深300成分股覆盖的总市值占了A股的5-6成，是市场的核心指数，也是许多偏股基金的业绩比较基准，业绩基准表现平庸，直接衬托出了主动基金的好业绩。

但市场上还有大量跟踪沪深300的指数基金，对于这些基金的投资者来说，沪深300指数的表现直接决定着投资收益，有没有可能对沪深300指数的编制做些调整，提高指数的收益呢？

沪深300作为头部的市值加权指数，涨得好了，市值达标了，纳进来，跌得不符合市值要求了，就踢出去，看上去，确实很难完全避免追涨杀跌，个人以为还是有一些规则可以优化，从而减弱不利因素的影响。

1.延长样本股上市时间的要求。

一方面是新上市股票炒作热度高，另一方面股票上市时通常存在对财务的美化，因此，次新股的表现通常都比较差，次新股的纳入会让指数沦为接盘侠，拖累指数的表现，因此，不妨考虑把上市时间要求拉长。

目前，沪深300对上市时间的要求：

科创板证券、创业板上市时间超过一年；其招商证券全能版下载他证券上市时间超过一个季度，除非该证券自上市以来日均总市值排在前 30 位；对于总市值排前10的股票10个交易日就可以临时调整加入。

参考近两年科创板的表现，不妨把科创板证券、创业板上市时间要求调为两年，其他股票一个季度也太短了，可调为一年。

对于规别大的股票，10个交易日也不足以交易出有效的价格，至少延长为一个季度。

2.把一年两次的调仓频率降为一年一次。

既然调仓降低了收益，那么，减少调仓的次数就能减少损失。降低调仓频率还有些额外好处，比如，降低交易成本，减少红利税率，这些都有利于投资者。

3.把日均成交金额、总市值的平均窗口从一年延长为两年，从而尽量避免纳入短期炒高的股票。

这些只是个人的一些思考，或许我们普通投资者无力改变什么，但指数是一种投资策略，指数的问题也可能在我们的股票投资、基金投资中出现。

这几年基金的大起大落中，人心也跟着行情起起伏伏，不但基金规模随着业绩变，就连基金经理的外号也在两极间来回切换：蔡神-蔡狗，兰兰-葛大妈，坤坤-坤狗…，追涨杀跌间不少人投了个寂寞。

所谓以人为镜，可以明得失，我觉得以指数为鉴亦可明投资得失，本文从思考、统计分析到最终成文花了很长时间，希望对大家的投资有所启发。

That’s all.

本文作者简介：《指数基金投资从入门到精通》一书的作者。如何选基？何时买入？何时卖出？更多基金投资知识、实战技巧、知名基金经理深度分析文章，欢迎关注搜狐号：不在此山中