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专题研讨丨供热收费权资产证券化产品研讨

摘要

自2014年首单供热收费权资产证券化产品成功发行以来，越来越多的供热企业通过发行资产证券化产品来融资，本文对供热工作的特征及供热收费权资产证券化的首要风险重角度进行了收拾。

供热收费权ABS是供热企业以供热收费权作为基础资产，以未来供热收费收入作为偿债而发行的资产证券化产品。到2017年三季末，市场上总共发行23只供热收费权ABS产品，发行规划估计181.26亿元，按产品诺言等级区别，AAA级产品7只，AA+级产品16只；从原始权益人区域分布来看，首要分布在山东省和东北三省，其间，山东省7只，吉林省4只，黑龙江省3只，辽宁省1只。

一、工作特征

城市供热是运用会合热源，通过供热管等设备向热能用户供给出产或生活用热能的供热方法。现在，我国城镇会合供热广泛应用的热源首要是热电厂和会合锅炉房。《关于城镇供热体系变革试点工作的教导定见》（建城[2003]148号）对我国城镇供热体系做了全体规划，要求凡有条件施行会合供热的，应活泼选用会合供热方法。通过多年的制作和展开，我国城镇会合供热体系得到了长足展开，根据我国市场调研在线《2017～2023年我国热电联产工作现状查询分析及展开趋势猜想陈说》，“十二五”期间北方采暖区域大型城市建筑物采暖会合供热普及率均匀抵达65%。

从现状和政策鼓动方向来看，供热工作的首要特征包括半公益性、区域独占性、地域会合性。

（一）半公益性

供热企业的供热政策包括居民和工业企业，供热价格由政府操控，其间，对居民的供热价格，按政府教导价实行；对工业企业的供热价格，可按本钱加成定价原则由供需双方协议，报政府相关部分备案。由于供热价格按本钱加成定价原则拟定，并受政府操控，供热工作公益性较强，供热企业广泛获利较低，假设供热价格不能及时与本钱联动，甚至会出现赔本现象。

（二）区域独占性

为了节约能源，避免重复制作，构成规划效应，在必定供热半径规划之内，城市供热一般采用会合供热方法进行。因此，供热工作有区域独占的特征，政府对供热企业公布供热许可证，保证了供热企业的区域独占方位。

（三）地域会合性

城市供热工作的展开区域首要会合在北方传统采暖区域，首要是严寒区域和严寒区域，包括黑龙江、吉林、辽宁、新疆、青海、甘肃、宁夏、内蒙古、河北、山西、北京、天津和陕西北部、山东北部、河南北部等，在部分非传统采暖区的过渡区域和南边区域中，也有必定的供热需求，这些区域的城市供热的需求政策首要为工业用户。例如，江苏、上海、浙江等省市，这些地域均已有会合供热，以工厂和公共建筑为主。

二、基础资产特征

供热工作的特性抉择了根据供热收费权的ABS产品的基础资产特征。公益性特征使得供热工作为特许运营权工作，导致供热工作存在区域独占性，然后保证了供热企业的收入。气候要素抉择了我国供热工作的地域特征，进一步导致我国供热企业的客户基础存在地域差异。总的来说，供热收费权的ABS产品的基础资产的特征首要表现在未来现金流安稳性和对单一客户的依赖性两方面。

（一）未来现金流安稳性

严寒区域的供热季一般为每年11月至次年3月，供热期一般为5个月，严寒区域供热期一般提前一个月供热，延迟一个月结束供热，对以满足居民采暖需求为主的供热企业来说，供热费收入会合在供热季，供热季结束之后现金流会急剧减少，表现出很强的时节性。对以满足工业企业用热需求的供热企业来说，不才游工业企业出产不出现剧烈不坚定的情况下，可以完结终年安稳供热，现金流一般无时节性。周期性方面，居民采暖需求周期性弱，工业用热需求受微观经济周期影响较大，因此，以满足居民采暖需求为主的供热企业的未来现金流周期性较弱，以满足工业企业用热需求的供热企业的未来现金流存在顺周期性。

（二）单一客户依赖性

供热企业客户的分散性因地而异，对严寒区域和严寒区域而言，供热企业一般以向居民供热为主，下贱客户许多，单一客户依赖性弱。对非采暖区而言，供热企业一般以向工业企业供热为主，用户分散性较弱，对单一客户的依赖性较强。

三、评级重角度分析

供热收费权ABS产品的风险要素首要在现金流猜想风险和生意结构风险两方面，其间，现金流猜想风险为首要风险要素。

（一）现金流猜想风险

现金流猜想首要通过对前史资料分析来进行，影响未来现金流的要素有许多，有内部要素也有外部要素，通过对基础资产的前史表现进行分析，可以对未来现金流的趋势性和持续性有个全体判别。

具体来说，对前史资料的分析，首要从量和价两方面来考虑。

量方面，可以从供给和需求两方面来分析。供给方面，要考虑供热企业的产能运用率怎样，是否有非正常停产停机出现，一般来说，除非有非正常停产歇业情况，供热企业的供热才干往往比较安稳，不会有大的不坚定，因此在分析量的方面时，关键要从需求面来分析。对供热需求的分析，需求关键注重供热客户是以居民为主仍是工业企业为主。

假设首要是向居民供热，影响未来现金流的要素首要为常住人口人数的不坚定，可以分析供热企业地址区域历年来的人口流入流出情况，一般来说，常住人口数量改动趋势较为安稳，可以根据前史改动率做出较合理的猜想。气候改动也会影响采暖需求，但由于气候改动缓慢，一般影响较小。

假设首要是向工业企业供热，则要考虑下贱客户的工作特征。工业供热需求首要是蒸汽需求，下贱客户首要为石油化工工作、造纸工业、纺织工业、塑料加工工作等工作，工业供热的时节性较弱，但周期性较强，不同工作有不同工作的周期性特征，一同受微观经济周期影响。还要考虑环境政策要素，需求考虑下贱首要客户未来关停及搬迁的或许性。

价格方面，供热工作施行政府教导价，供热价格按本钱加成定价原则拟定，各地根据当地供热企业的均匀本钱情况拟定政府教导价。居民用热一般严峻按照政府教导价实行，工业用热根据政府教导价由供需双方协议定价，一般违反政府教导价崎岖不大，因此，影响供热价格的要素首要是政府教导价。分析供热价格的未来走势，首要需求分析供热均匀本钱的走势。我国供热企业首要通过烧煤制热，需求对煤炭价格未来走势进行猜想，假设其时煤炭价格处于前史低位，那要考虑将来煤炭价格上涨的影响，煤炭价格上涨，或许会导致供热企业现金流入增加，假设其时煤价处于前史高位，那么供热企业未来现金流入或许会减少。其他，要考虑“煤改气”政策的影响，煤改气会前进供热企业的本钱，政府或许会相应前进供热价格，供热企业的未来现金流或许会相应增加。政府调价频率一般不会很高，崎岖也不会很大，然后导致未来价格可猜想性较强。

通过对供热企业下贱客户特征及供热前史资料的具体分析，可将供热企业未来现金流的猜想风险降低到较低水平。

（二）生意结构风险

生意结构风险首要表现在原始权益人破产风险、流动性风险、担保风险等。

1、原始权益人持续运营风险

供热工作为运营权特许工作，供暖为主的供热企业破产的或许性较小，工业供热为主的供热企业假设存在首要下贱客户破产或搬迁的情况时有必定的破产风险。为避免原始权益人破产的影响，一般通过引入担保等外部增信方法来进行诺言增级。其他，由于供热工作公益性较强，供热企业假设将未来供热收入作为基础资产来发行资产证券化产品，或许导致供热企业存在运营资金短少的问题，一般通过引入外部流动性支撑安排来保证企业的正常运营。

2、流动性风险

流动性风险来自两方面，一方面是未来现金流猜想比较现实情况偏高，构成资产证券化产品的资产端与负债端不匹配；一方面是还本付息频率与供热企业现金流入的时节性特征不符，供暖收入存在时节性，假设资产证券化产品还本付息频率高于每年还本付息一次或许还本付息时刻在非供暖季，则会导致流动性风险，一般在产品规划时会考虑供暖企业现金流的时节性特征，将还本付息频率设置为每年还本付息一次。

关于点评现金流猜想过于豁达的风险，可通过现金流压力检验，调查在倒霉景象时猜想现金流对负债的掩盖程度，在资产证券化产品规划时就将该类风险逃避。

关于还本付息时点与供热企业现金流时节性特征不一致的风险，可通过设置贮藏账户来平抑供热企业现金流的时节不坚定性。

3、担保风险

同其他类型的收益权类ABS产品相同，供热收费权ABS产品较难完结破产隔绝，基础资产质量不能反映资产证券化产品的真实风险，为了避免原始权益人存在运营瑕疵使得资产证券化产品的风险不能通过内部增信方法来逃避的风险，一般都会引入外部增信方法来前进产品的诺言等级，一般通过引入外部担保来处理。

引入担保之后，供热收费权ABS产品的诺言等级不只受基础资产质量影响，还受担保企业的主体诺言风险影响。假设担保人的诺言等级下降，则会导致资产证券化产品诺言恶化。一般来说，担保人的诺言等级会比较高，可以起到较好的增信作用，但假设担保人为原始权益人母公司且优质资产会合于原始权益人上时，增信作用就会弱化。

四、结论

供热企业一般具有安稳、可猜想的现金流，较适宜以供热收费权作为基础资产来发行资产证券化产品。供热收费权资产证券化产品特别应留心现金流猜想风险，应对下贱客户供热需求的安稳性进行翔实分析，概括考虑时节性和周期性要素的影响，并应对政府供热教导价做出合理猜想。其他，供热工作广泛盈利才干较弱，资产证券化产品发行对原始权益人的正常运营或许构成倒霉影响，一般通过完善生意结构来化解原始权益人运营风险，此时需注重作为外部增信方法的担保人或差额付出承诺人的诺言风险。

文/曹爱民/大公

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