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东方园林股票2019年11月14日12时10分报价数据:

002310东方园林4.640.051.0894.594.614.724.59827.453852.24

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出资者发问：

公司三季报显现四季度是回款顶峰，可否发表一下10月份的回款情况？

董秘答复(东方园林SZ002310)：

敬重的出资者，公司回款情况详见定时陈述。感谢您的重视。

检查更多董秘问答>>

免责声明：本信息由新浪财经从公开信息中摘抄，不构成任何出资主张；新浪财经不确保数据的准确性，内容仅供参考。

出资者发问：

请问公司现在资金情况是否严重，筹资才能是否改进，应收账款回款怎么？

董秘答复(东方园林SZ002310)：

敬重的出资者，公司现已不存在资金严重的情况，两期存续债券已调整为AAA评级，现在正在谋划发行长时间债券，均由国资中心供给担保，未来公司将会持续调整债款结构，以中长时间债款为主，短期债款为辅。应收账款回款方面也在协同内外部力气一起加速收回。感谢您的重视。

检查更多董秘问答>>

免责声明：本信息由新浪财经从公开信息中摘抄，不构成任何出资主张；新浪财经不确保数据的准确性，内容仅供参考。

CITICS债券研讨

文丨分明债券研讨团队

11月7日，4家北京修建国企两两吞并，但关于债市而言，固态吞并纷歧定使主体信誉利差收窄，仍需经过资质改动进行判别。除国企之间的吞并外，国企吞并民企相同动作频出，咱们以为部分民企拐点已现，条件是由外至内的提质增效，从2014年到2019年危险呈抛物线形状，而新的一轮周期伊始，商场对不同特点发债主体的观点也将发生改动。

北京修建渠道吞并，国企整合事例累积。11月7日，北京城建集团与北京住总集团吞并重组，北京建工集团与北京市政路桥集团吞并重组，是继3月以来又一次4家北京国企两两吞并。除北京市外，部分省市的国企整合相同有显着发展，广州市、盐城市、青岛市、常州市、长沙市等地均有触及发债国企整合的事例，详细的方法包含财物划转、吸收吞并和新设吞并。

国企整合的动机包含提高外部评级、削减无序竞赛。国企整合动机之一在于扩展财物、下降竞赛、推高评级等。例如，常州天宁制作承受财物划入后，主体评级由AA上调至AA+。国企整合动机也在于做大做强国企、提高运营功率，整合渠道天然以吞并同类事务为导向，然后防止无序竞赛，削减非必要损耗。以本次4家北京市管国企的两两吞并为例，地产事务较多的北京城建集团和北京住总集团吞并，会集于修建事务的北京建工集团和北京市政路桥吞并。

国企整合对利差影响不能混为一谈。关于吞并重组，咱们发现吞并后相关发行人主体利差并未收拢，原因在于母子公司或同一操控下的两家公司资质有分解，并不会由于吞并而抹去这一差异。关于财物划入，部分国企在承受财物划拨后评级被上调，利差显着下降，例如常州天宁制作；但财物划入也并非万应良药，以盐城城投为例，其承受财物划入之后主体利差反而走扩，主因盐城市GDP增速下滑，且债款水平提高较快。

曩昔5年信誉债商场国企民企分解，企业性质爱憎分明。自2014年11超日债违约开端，信誉债商场的国企民企分解就一向存在，2015年“小公募”诞生，信誉债准入门槛下降，低资质发行人涌入债市，为后续危险埋下伏笔；2015年至2016年上半年，宽松周期下民企融资激增，危险持续累积；2017年开端，去杠杆下危险开端爆炸，民企融资环境恶化，违约也在2018年到达峰值， ?2019年信誉危险明面有所平缓，部分民企也在违约边沿得到外部资源扶持。

国企收编民企事例添加，企业性质的认知面对拐点。国企吞并整合的目标除了国企，还有不少民企，这一痕迹或许会成为民企信誉修正的拐点。东方园林、满意科技等窘境民企均迎来国资入股和担保，短期来看信誉危险现已有所缓释。在国企做大做强的趋势下，收编民企的事例料将添加，但并不意味着民企被限制，料与国资绑定的民企反而将迎来信誉修正的拐点。当然，是否可以获取国资援驰，需求经过剖析民企对当地经济的重要程度或是民企是否把握中心技术等来归纳判别。

危险要素：商场资金面呈现收紧，信誉分层持续恶化，资金传导不畅导致再融资难度加大等。

北京修建渠道吞并，国企整合事例累积

4家北京市管修建国企两两吞并

住总集团国有财物无偿划转给北京城建集团，后者行使出资人责任。2019年11月7日，北京市委市政府举行4家市管企业吞并重组宣告会，北京城建集团与北京住总集团吞并重组，北京建工集团与北京市政路桥集团吞并重组。其间北京城建与北京住总的吞并更受重视，首要由于：（1）两者规划较大，2018年度总财物别离为1866.7亿元和1219.9亿元，吞并后总财物规划有望超3000亿；（2）两者房地产事务占比较高，2018年度营收中房地产开发别离占比25.2%和29.7%。到2019年11月13日，北京城建和北京住总的债券余额别离为70亿元和101.5亿元。

市政路桥国有财物无偿划转至北京建工集团，后者行使出资人责任。北京建工集团和北京市政路桥集团的吞并重组规划相对较小，两家主体2018年财物规划别离为892.1亿元和452.8亿元，吞并后总财物规划在1500亿元以内，且两家主体均会集于制作主业，主营收入中制作事务收入占比别离为85.8%和89.4%。到2019年11月13日，北京建工和北京市政路桥的债券余额别离为12亿元和18亿元，存量债券规划较北京城建和北京住总而言也显着更小。

国企整合趋势连续，事例持续添加

北京市国企整合年头已有动作，3月初相同是4家国企两两吞并。实践上此次4家北京市管国企的两两吞并并非首例，早在2011年，京能集团便吸收吞并了北京热力集团，而2014年，京能集团又与京煤集团吞并重组为北京动力集团有限责任公司。2019年头北京市国企整合相同有行动，3月7日，北京市国资委决议对北京国有资本运营管理中心与中关村股权买卖服务集团有限公司施行吞并重组；3月9日，北京市委、市政府举行北京首都开发控股（集团）有限公司与北京房地集团有限公司重组大会，宣告两家企业施行吞并重组，将北京房地集团的国有财物无偿划转给首开集团，后者对其行使出资人责任。除中关村股权买卖服务集团有限公司以外，其他三家主体都有存量债券。

全国视角，2019年国企整合事例持续添加。除北京市以外，部分省市的国企整合相同有显着发展，依据咱们的不完好整理，最近1年内广州市、盐城市、青岛市、常州市、长沙市等地均有触及发债国企的整合事例，详细的整合方法包含财物划转、吸收吞并和新设吞并。

国企整合的动机有哪些？

增大财物规划，提高外部评级。发债主体的肯定规划是影响外部评级的关键要素，因而，国企整合的作用之一在于提高单一主体的财物规划，然后对外部点评发生正面作用。例如，2019年8月，常州市天宁区政府将江苏舜宁出资股权划拨至常州天宁制作，后者总财物由232.1亿元增至342.2亿元，净财物由104.0亿元增至150.2亿元，尽管财物负债率由55.21%增至56.11%，但第三方评级公司仍于9月23日将天宁制作的主体评级由AA上调至AA+，首要理由也与财物划转有关。

整合同类事务，削减彼此竞赛。从做大做强国企、提高运营功率的思路动身，整合国企天然也是以吞并同类事务为导向，然后防止不必要的竞赛损耗，增强国有资本运营功率。以本次4家北京市管国企的两两吞并为例，尽管都是修建类国企，但北京城建集团和北京住总集团的房地产事务占比均在20%以上，而北京建工集团和北京市政路桥集团的事务则会集在修建主业，非修建类事务占比均在20%以下。因而，前两者和后两者的各自吞并也水到渠成。实践上京能集团在2011年和2014年先后与北京热力集团、京煤集团吞并重组，也相同是出于事务协同的考虑，表现了国企改革的一向思路。

国企整合对利差的影响不能混为一谈

国企吞并并不会导致两者利差趋同。两家国企以吸收吞并或新设吞并的方法进行整合，理论上加深了其资质的彼此绑定，两者的利差或许会收敛。为验证这一猜测，咱们别离对广州水控集团、广州珠实集团和长沙城投集团、先导控股两组发行人的利差进行核算，成果却反映为吞并后相关发行人的主体利差并没有显着的收敛。现在广州水投集团的主体利差比广州珠实集团高约30bps，先导控股的主体利差比长沙城投集团高约60bps，说明晰两个问题：（1）若母公司资质弱于子公司，即便吸收吞并，也不会改动两者的利差水平；（2）若两家主体本身存在资质距离，即便新设吞并成新的主体，两家子公司的利差水平也纷歧定会收敛。

财物划入做大规划，必定程度上可以下降融资本钱。部分国企成为财物划拨的接纳方，总规划敏捷扩展，在资质乃至外部评级上都有正面的反应，利差有必定程度的下降。以常州天宁制作为例，其主体利差长时间都跟从对应利差曲线运转，但跟着2019年8月江苏舜宁出资划入，9月外部评级上调，其主体利差开端走低，逐步有向下打破AA级城投债信誉利差的趋势，再融资本钱料将有必定程度的下降。

财物划入也并非万应良药，信誉资质仍是影响融资本钱的中心要素。当然，也并非一切的财物划入都能对下降利差起到马到成功的作用，实践上企业的融资本钱首要仍是取决于资质，而资质又与本身的财政情况相关，如果是城投渠道，则还与当地的经济、财政情况有关。首开集团吸收吞并北京房地集团后，主体利差虽有下行，但起伏并未超越基准，主因并入北京房地集团214.5亿元的财物规划并不会对3133亿元财物的首开集团形成显着影响；盐城城投接纳财物划入之后，主体利差反而呈现走扩，主因盐城市GDP增速下滑较快，且归纳债款率提高较快，尤其是隐性债款问题凸显。

此次吞并后，4家主体两两之间的相对利差水平料将保持稳定。咱们以各自主体的公募不含权债券为样本，别离核算主体利差，粗略地进行剖析可以看出，北京城建集团和北京住总集团的主体利差走势趋同，且距离较小，北京建工集团与北京市政路桥低的利差不同不大，耦合程度高。尽管企业的吞并重组并不会直接导致吞并方利差趋同，但由于本次吞并的主体本身资质就比较相似，咱们以为吞并之后4家北京修建国企两两之间的相对利差水平会持续保持稳定。

国企做大布景下的企业性质之辩

债券装备持续上行

国企之间的整合既有自上而下，也有自下而上。国企吞并重组首要由国企改革推进，自上而下的成分较多，例如云冶集团并入中铝集团、重庆盐业并入中盐集团、马钢集团并入中国宝武、辽港集团并入招商局集团等。当然，除了自上而下推进的央企国企整合，自下而上的国企并购也存在或许，据新加坡媒体REDD报导，珠海白发集团拟收买北大方正集团70%股权，而后者的美元债近期价格动摇较大，信誉危险端倪已现。

除国企之间的整合外，国企吞并民企的事例相同丰厚。实践上，国企入主有望成为商场对民企资质观点的一个拐点，咱们站在当时节点来看，曩昔5年，企业性质关于信誉债发行人的影响爱憎分明，国企民企分解显着，而未来5年，跟着民企对国企依靠的添加，单纯考虑企业性质将显得缺乏，更多地应该聚集于国资支撑力度。

曩昔5年信誉债商场的特征是国企民企分解，企业性质爱憎分明。自2014年头11超日债违约开端，信誉债商场的国企民企分解就一向存在，调查2014年至2019年的信誉债商场必定需求考虑企业性质这一维度。2015年1月，证监会发布新的《公司债发行与买卖管理办法》，“小公募”诞生，信誉债准入门槛下降，低资质发行人尤其是中小民企涌入债市，为后续的危险埋下伏笔；2015年至2016年上半年，宽松周期下民企融资激增，危险持续累积；2017年开端，去杠杆下危险开端爆炸，民企融资环境恶化，违约也在2018年到达峰值，尽管国企在这段时期也有负面事情，但商场全体关于民企的逃避心情尤为显着。

做大国企趋势清晰，民企的未来拐点或建立在国企收编之上。2019年开端，国企吞并整合动作一再，拐点隐现，东方园林、满意科技等窘境民企均迎来国资入股和担保，外部点评或再融资环境有显着改进，短期来看信誉危险现已有所缓释。在国企做大做强的趋势下，收编民企的数量料将添加，这也可以提高民企的运营实力，添加实体经济的生机，因而，民企未来的境况并非被限制，被顺畅收编的民企反而可以提高本身的信誉资质。当然，是否可以获取国资援驰，需求经过剖析民企对当地经济的重要程度或是民企是否把握中心技术等来归纳判别。

商场回忆：融资端下滑，收益率涨跌互现

一级发行：净融资量下滑

发行来看，信誉债发行规划11月4日至11月8日为1,441.84亿元，发行140只，总归还量1371.43亿元，净融资额70.41亿元。其间城投债125.70亿元，发行16只，净融资-324.02亿元；地产债84.15亿元，发行12只，净融资-21.71亿元；钢企债30亿元，发行1只，净融资30亿元；煤企债40亿元，发行3只，净融资27.80亿元。

财物支撑证券发行规划11月4日至11月8日为297.43亿元，发行51只，总归还量116.76亿元，净融资额180.67亿元。房企未发行财物支撑证券，净融资-6.21亿元。

中资美元债发行规划11月4日至11月8日为13.20亿元，发行5只，总归还量13.60亿元，净融资额-0.40亿元。其间城投未发行中资美元债，净融资-7.60亿元；房企发行8.20亿元，发行3只，净融资8.20亿元。

资金本钱有下降趋势。11月4日至11月8日，R001下38.6bps，现值1.95%；R007下行13.50bps至2.53%，R1M上行28.90bps至2.94%；R3M上行36.56bps，现值3.75%。

主体评级调整情况

上星期（11.04-11.08）主体评级调低债券首要会集在2家发行人，如下表所示，主体评级调低债券类型2家为工业债。

上星期（11.04-11.08）主体评级调高债券首要会集在1家发行人，如下表所示，主体评级调高债券类型1家为工业债。

二级商场：收益率涨跌互现，信誉利差与期限利差均收窄

收益率方面，上星期（11.04-11.08）短融收益率小幅上行，而三年期与五年期的中票收益率有所下行。其间AAA中票1Y上行1bp，3Y下行3bps，5Y下行8bps；AA中票1Y上行2bps，3Y下行5bps，5Y下行8bps；AA-中票1Y上行2bps，3Y下行5bps，5Y下行8bps。

工业债方面，不同等级工业债收益率保持稳定。当时工业债收益率维持在高位，一方面是信誉危险定价缺乏导致的出资性价比弱化，别的也是信誉事情难以预测导致组织内部一刀切情况显着。现阶段民企利差的修正更多依靠地是外部方针支撑，而非盈余根本面的改进，加之2019年开年以来呈现若干违约事情，工业债的结构性危险仍不容忽视。一起信誉危险定价缺乏以及利差徜徉低位也导致商场出资组织从边沿削减到全体下降，该进程重复循环确实对信誉债商场形成负面冲击。

城投债方面，低资质城投不同期限收益率小幅下滑。现阶段城投的再融资危险显着改进，城投债更适合作为信誉资质下沉的首选，尤其是现阶段中低等级高票息所带来的固定收益报答以及因基建和监管思路调整而导致信誉利差收窄带来的弹性收益时机。

信誉利差方面，上星期（11.04-11.08）信誉利差（国开债）小幅下行。其间AAA中票1Y下行4bps，3Y上行1bp，5Y下行5bps；AA中票1Y下行3bps，3Y下行1bp，5Y下行5bps；AA-中票1Y下行3bps，3Y下行1bp，5Y下行5bps。

期限利差方面，期限利差全体下行。其间AAA中票5Y-3Y下行5bps，5Y-1Y下行9bps，3Y-1Y下行4bps；AA中票5Y-3Y下行3bps，5Y-1Y下行10bps，3Y-1Y下行7bps；AA-中票5Y-3Y下行3bps，5Y-1Y下行10bps，3Y-1Y下行7 bps。

债市杠杆率盯梢

各类组织均有加杠杆空间。到2019年10月，商业银行、稳妥、证券、广义基金的债市杠杆率别离为1.00、1.06、1.99和1.05，较上月别离改变改变+0.01、-0.02、-0.16、-0.02，除商业银行杠杆率略有上升外，其他组织杠杆均有下降，后续加杠杆的空间仍在。

商业银行内部的杠杆率相同有显着分解。到2019年10月，全国性商业银行、城商行、农商行的债市杠杆率别离为0.98、1.08和1.04，较上月别离改变+0.01、+0.01、相等。从相对方位来看，现在城商行和农商行的债市杠杆率别离处于12%和3%的前史分位数，持续降杠杆的空间现已不大。

中信证券分明研讨团队

本文节选自中信证券研讨部已于2019年11月13日发布的《信视角看债-国资吞并下的利差改动和民企拐点》中，详细剖析内容（包含相关危险提示等）请详见陈述。若因对陈述的摘编而发生歧义，应以陈述发布当日的完好内容为准。