桐20转债783230026413打新价值分析

3月2日，桐昆股份揭露发行 23亿元可转化公司债券，简称为“桐20转债”，债券代码为“113032"，申购代码783233.

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条款相对惯例，债底维护尚可

桐20转债条款比较惯例。依照中债(2020年2月26日)6年期AA+企业债估值3.81%核算，到期按108元换回，桐20转债的纯债价值约为90.73元，面值对应的YTM为2.11%，债底维护尚可。若一切转债依照转股价14.58元进行转股，则对总股本(流通盘数量占比为100%)的摊薄起伏为8.54%。

静态看，估计首日上市价格为122-126元

到2月26日收盘桐20转债对应平价100.82元，桐昆股份在涤纶长丝职业中的龙头特点无需多言，但现在盈余才能有所下滑，这导致桐昆转债现在的价格和转股溢价率为129.29元/10.03%，比较同平价种类定位不高，也略低于AA评级的TMT转债。以桐昆转债作为定位锚，桐20转债定价或许在122元左右，但考虑到近期新券的遍及高定位，其定价或许有所上浮。

静态看，估计现在平价下桐20转债上市首日取得的转股溢价率在22%-26%区间内，价格为122-126元。

根本面：全产业链生产才能，浙江石化投产有望奉献弹性，产能持续扩张

桐昆股份是国内涤纶长丝龙头。公司具有原油、PX、PTA、聚酯，直至涤纶长丝的全产业链生产才能。桐昆具有稳健的盈余才能和较好的成长性，主张重视：1、PTA和聚酯产能与市占率抢先，龙头企业定价权较强;依据华泰化工组陈述《三季报契合预期，Q3环比进一步提高》，19Q1-3.PTA项目产值同比改进，PTA-PX价差持续扩展。自产PX有望进一步发挥本钱优势。2、现在持有浙江石化20%股份，依据12月公告，19年5月炼化设备现已投产，有望添加成绩弹性。3、龙头产能扩张才能拔尖。此次募投项目扩展绿色纤维和超仿真纤维产能，有望进一步增强产品端的规划优势。

估值剖析：正股估值偏低，重视度较高，可博弈复工体裁

桐昆股份当时股价14.28元，对应PE TTM 12.8x，处于本身前史中枢水平。咱们选取荣盛石化(40.0x)、恒逸石化(18.9x)、新凤鸣(14.7x)作为可比公司。归纳来看，桐昆估值偏低，PTA价格下降对估值有所镇压，但公司的下流盈余优势和原油投产奉献或许有所轻视。桐昆重视度较高，截止19年末基金持仓占2.28%。体裁方面，短期看桐昆触及疫情复工概念，中长时间看则受传统原油价格驱动、也与石化产业链联动性较强。

信誉剖析：原材料价格动摇或许影响盈余

公司股权结构较为会集，实践操控人直接和直接操控公司的股权份额为 31.32%(到19Q3)，前十大股东持股算计56.44%。实控人算计操控的股份中已质押12.100.00万股，占其所持股份的份额为21.17%，质押危险不大。信誉方面，首要重视：原油价格动摇对公司本钱和盈余的影响，在建和拟建项目形成必定本钱开销压力，债款结构中短期债款较多。

估计中签率0.024%邻近，活跃参加

依据最新数据桐昆股份前两大股东为浙江桐昆控股集团有限公司和嘉昌盛隆出资股份有限公司，两者别离持有股权25.16%/12.19%,前十大股东算计持股56.44%。现在暂无公告发表股东配售志愿，但从近期新券发行经验看股东配售适当活跃，在配售60%的假定下桐20转债留给商场的规划为9.2亿元左右。

桐20转债仅设置上发行。当时商场心情昂扬，流动性相对富余，转债商场体现活跃，近期发行的奥佳转债(评级AA，规划12亿元)上申购户数约为361万户。假定桐20转债上申购380万户，则全额申购时中签率在0.024%左右。

打新参加没有贰言，作为职业龙头桐20转债具有长时间价值。但需求留意的是，假如桐20转债在当时平价下上市超越125元，其性价比低于桐昆转债(特别是在正股向上的状况中)。终究这两期转债或许会如山鹰转债和鹰19转债那样，回到价值比较对等的方位。