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2020年5月20日，上市没有满一年的三只松鼠股份有限公司(下称三只松鼠，300783.SZ)在这一天举办了自己上市后的首个线下股东大会。在此前一天，其股价报收于89.72元/股，到达52周、一起也是前史最高点，公司市值达360.90亿元。而本年3月15日，三只松鼠报收于34.43元/股的52周低点，市值也下挫到138.06亿元。

也即在缺乏10个月时刻里，三只松鼠市值缩水超六成。

为何呈现此种状况？有一个时刻段值得留意。

2020年7月8日，三只松鼠称公司第二大股东NICEGROWTHLIMITED与其共同举动听，一起也是该公司第五大股东GAOZHENGCAPITALLIMITED方案在未来6个月内减持不超越9%的公司股份。紧接着一周后，该公司第三大股东LTGROWTHINVESTMENTIX(HK)LIMITED也方案在未来6个月内减持不超越总股本9%的股份。一起，2020年7月13日，三只松鼠有占公司总股本46.38%的1.86亿股首发限售股解禁上市。

《出资》研究员留意到，在前述三个时刻点，三只松鼠当日股价均以跌落收盘。自此以后，该股连绵跌落8个月。尽管期间公司曾提出股份回购方案，但收效并不显着。

三只松鼠近来发布的2020年年报亦不够美观。其全年完成经营收入97.94亿元，同比下降3.27%，这是该公司上市以来初次呈现营收同比下降。一起，到2020年底，其摊薄净资产收益率为14.37%，毛利率23.9%，均为近五年低点，高企的营销投入亦令人瞩目。

不过受赢利增加影响，三只松鼠股价近来坚持小幅上升态势。到4月15日收盘，该股报收于42.09元/股，公司市值为168.78亿元。

针对前述状况，《出资》研究员电邮交流提纲至三只松鼠相关部分，但到发稿没有收到回复。

三只松鼠上市以来的股价走势(单位：元)

重要股东解禁即减持

2021年4月2日，三只松鼠发布了关于回购股份的开展公告。公告显现，到本年3月31日，三只松鼠已累计回购285.11万股，占公司总股本的0.71%，付出总金额为1.20亿元。该公司一起表明，后续将结合商场状况在回购期限内继续施行本次回购方案。

事实上，自2020年7月27日公司股价打破65.00元/股以来，该股价已震动下行至今近9个月，市值缩水超六成。股份回购能在多大程度上拯救公司股价尚难估计，但其重要股东继续减持套现却实实在在。

2019年7月三只松鼠初登陆本钱商场。2020年7月13日是其第一批首发限售股解禁的日子。本次解禁数量达1.86亿股，占公司总股本的46.38%，占解禁前流转股的453.60%，曾经一交易日收盘价计，解禁市值高达148.24亿元。

而数据显现，当周两市共有43只个股迎来解禁，解禁总市值为886.41亿元，其间三只松鼠解禁市值在43只个股中排名第二，解禁市值占解禁总市值的16.72%。

《出资》研究员留意到，就在解禁前后，三只松鼠重要股东连续宣告减持。

2020年7月8日，三只松鼠公告表明，公司第二大股东NICEGROWTHLIMITED及其共同举动听，一起也是公司第五大股东GAOZHENGCAPITALLIMITED方案在未来6个月内减持不超越3609万股，即不超越公司总股本的9%。此次减持之前，上述两大股东算计持有24.83%的三只松鼠股份。

一周后的7月15日，其再次发布股东减持公告，持有公司16.73%股份的第三大股东LTGROWTHINVESTMENTIX(HK)LIMITED相同方案在未来6个月内减持3609万股，即不超越9%的公司股份。

需求留意的是，上述两次减持算计达7218万股，约占其时三只松鼠总流转股份的31.8%。至于两次减持的原因，三只松鼠均表明是股东出于“本身资金需求”。

《出资》研究员留意到，NICEGROWTHLIMITED和GAOZHENGCAPITALLIMITED均为IDG本钱旗下基金，而LTGROWTHINVESTMENTIX(HK)LIMITED的背面是今天本钱。上述三只基金的初次入股时刻别离为2012年、2014年和2013年。

2021年1月29日，三只松鼠表明IDG本钱旗下那两只基金的减持已施行结束，累计减持了1249.79万股，套现6.52亿元。2月5日，今天本钱旗下基金亦减持结束，累计减持946.00万股，套现5.54亿元。

但现在，NICEGROWTHLIMITED、LTGROWTHINVESTMENTIX(HK)LIMITED和GAOZHENGCAPITALLIMITED仍别离为三只松鼠的第二、第三和第五大股东，别离持股19.05%、14.40%和2.66%。

至于未来公司股东是否仍会减持，三只松鼠在回购方案中曾表明，“公司控股股东及其共同举动听在未来六个月内无减持方案，其他持股5%以上股东及其共同举动听在未来六个月暂无清晰的减持方案，但不扫除进一步减持的可能性。”

果不其然，2月2日，三只松鼠再次表明，出于本身资金需求，NICEGROWTHLIMITED及其共同举动听GAOZHENGCAPITALLIMITED方案在未来6个月内减持不超越2406万股，即不超越公司总股本的6%。

成绩增收不增利

出资基金为何屡次减持？或与三只松鼠成绩体现有关。

近来，三只松鼠发布2020年年报，也是上市后的第二份年报。陈述显现，该公司全年完成经营收入97.94亿元，同比削减3.72%；完成归母净赢利3.01亿元，同比增加26.21%。《出资》研究员查阅该公司近年财务数据发现，这是该公司上市以来初次呈现营收同比下降。

全体来看，三只松鼠2020年增利不增收，但与此前成绩比较，其归母净赢利尚不及2017年同期水平。不过该公司表明，经半年运营，新品牌奉献营收7611.17万元，净亏本4042.79万元，如不考虑新品牌影响，公司净利提高43%。

2020年4月2日，三只松鼠公告表明，根据战略开展需求，拟运用自有资金4225.62万元出资建立安徽鉄功基快食物有限公司(下称铁功基)、安徽小鹿蓝蓝婴童食物有限公司(下称小鹿蓝蓝)、安徽养了个毛孩宠物食物有限公司(下称养了个毛孩)和安徽喜小雀喜礼有限公司(下称喜小雀)4家全资子公司，别离主营便利速食、婴童食物、宠物食物和定制喜礼。

2020年年报显现，小鹿蓝蓝、铁功基、养了个毛孩和喜小雀别离于2020年6月19日、2020年7月18日、2020年7月30日和2020年8月29日正式上线，小鹿蓝蓝全年完成营收5494.93万元，其他三个品牌算计完成营收2116.24万元。

该公司在年报中表明，由于新品牌草创阶段需在窗口期内快速抢占流量进口继续投入，公司估计2021年新品牌事务仍将呈现亏本。

至于为何宁可亏本也要继续跨界运转与公司主业无关的新事务，《出资》研究员查阅三只松鼠招股书和2019年年报留意到，2016年—2019年，该公司别离完成经营收入44.23亿元、55.54亿元、70.01亿元和101.73亿元，别离同比增加25.58%、26.05%和45.30%；完成归母净赢利2.37亿元、3.02亿元、3.04亿元和2.39亿元，别离同比增加27.70%、0.61%和-21.43%。能够看到，公司营收增速虽比年增加，但净赢利增速却敏捷下滑，现有事务无法继续完成赢利增加，扩大事务条线也就成了公司的火急需求。

此外，2020年年报显现，三只松鼠的出售费用虽较2019年同比削减25.48%，但仍高达17.12亿元，占总营收的比重达17.4%，这也在必定程度上吞噬了公司赢利。而出售费用的削减并不是由于公司投入下降，而是由于管帐方针改变，与合同履约相关的运输费及包装费由原出售费用科目调整至主经营务本钱科目核算。

毛利率方面，三只松鼠的毛利率也较上年同期的27.80%下降3.9个百分点至23.90%，创公司有揭露财报纪录以来新低。该公司将毛利率下滑相同归结为管帐方针改变，如按原管帐准则核算，则陈述期内毛利率同比上升3.66%。

仍较依靠电商途径

《出资》研究员留意到，三只松鼠2020年出产休闲食物7.60万吨，较上年同期的11.17万吨大幅下滑31.99%，出售9.00万吨，较上年同期的9.60万吨削减6.26%。

分产品来看，坚果产品全年完成营收48.48亿元，同比下滑10.93%，对公司营收的奉献率高达49.50%，不过仍较上年同期53.50%的营收奉献率有所下降。该公司将坚果产品收入的削减解释为2020年线上流量进一步去中心化，作为中心品类的坚果产品引流作用开端削弱，出售占比呈现下滑。

不过公司招股书显现，2016年—2018年，其坚果产品别离完成出售收入30.78亿元、35.05亿元和36.96亿元，占当期营收的比重别离为69.83%、63.38%和52.97%，继续下降。

年内，其烘焙产品完成收入16.18亿元，同比下滑0.87%，这部分收入占公司总收入的16.52%，较上年同期的16.04%略有上升；肉制品和归纳别离完成收入12.97亿元和11.48亿元，同比增加5.31%和23.82%，对总营收的奉献率别离为13.25%和11.72%，相较而言，这两项事务对总营收的奉献较小。

在毛利率方面，上述各项事务均呈现不同程度的下滑，别离同比削减3.76、5.47%、5.15%和3.05个百分点。

而从途径来看，起源于电商的三只松鼠，尽管表明现在已开始构建起线上线下全途径协同开展的系统，但公司营收仍首要来源于线上。

2020年，其第三方电商途径完成营收72.04亿元，占总营收的73.56%。其间天猫旗舰店和京东自营别离完成收入28.47亿元和19.95亿元，同比增速别离为-27.63%和22.22%，途径占线上营收的份额别离为52%和38%。而2019年年报显现，三只松鼠来源于第三方电商途径的收入是98.69亿元，占当期总营收的97%，且并未列明日猫和京东各自的数据。

两年比照，三只松鼠对线上出售的依靠有所削弱，且不再依靠单一途径。但2020年线上途径流量的分解，导致了访客数、线上全体出售额和订单数的下滑，一起，其自有松鼠APP已于2020年9月1日中止运营。

线下方面，2020年三只松鼠新开投食店78家，累计171家，完成经营收入8.74亿元，较上年同期增加16.4%，占总营收的8.9%；新开联盟店641家，累计872家，完成经营收入4.59亿元，较上年同期增加63.3%，占总营收的4.7%；新分销完成经营收入11.65亿元，较上年同期增加37.7%，占总营收的11.9%。

该公司表明，陈述期内投食店和联盟小店全体均完成盈余，线下事务占比已提高至26%。

不过据弗若斯特沙利文数据显现，2018年我国休闲零食职业零售额达1.03万亿元，估计2019年—2022年仍将坚持11.0%的复合增速。一起，弗若斯特沙利文猜测，2022年我国休闲零食职业整体零售额规划约为1.56万亿元，其间线下零售额达1.30万亿元，占比约为83%，明显三只松鼠较之仍存在较大距离。

三只松鼠2020年营收构成状况(元)