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公司概览：全球抢先的长途医疗服务供给商

Teladoc成立于2002年，是全球抢先的长途医疗服务供给商，公司经过视频、电话、移动设备、互联随时随地供给按需医疗服务。公司现在具有超越5000万的付费会员，事务掩盖超越175个國家和区域。公司的全球专家小组由全球50,000多名临床医师组成，包括450多个专科。

Teladoc以B2B2C形式供给服务：Teladoc的商业形式要害是与大型企业或稳妥公司签约(B2B)并由其付出订阅会员费，一起也经过产品组合中的顾客渠道直接面向顾客供给服务。

2002年，Teladoc成立于德克萨斯州的达拉斯，是美国第一家供给长途医疗服务的公司。

2005年4月，推出「TelaDoc医疗服务」(TelaDocMedicalServices)，即长途电话咨询项目。依据查询，70%到75%的非紧迫医疗事故都能够经过电话交流来处理，该项服务使得用户以35-40美元的咨询费，经过电话随时随地与初级护理医师交流。

2011年，公司成功A轮融资3160万美元后，添加页在线视频问诊的新形式。

2012年2月，公司推出「TeladocConnect」项目，正式宣告供给「7x24」不间断电话和视频服务。

2020年1月和8月，公司别离收买了卫生系统处理方案供给商IntouchHealth和慢病管理专家Livongo。

财政状况：收入连续高添加，占比中以订阅费主导

Teladoc营收保持高添加。2017年到2019年，Teladoc营收别离为2.3亿/4.2亿/5.5亿美元，同比添加89%/79%/32%，保持高速添加；2020Q3，受疫情影响，公司单季营收2.89亿美元，同比上升109%。

事务收入结构方面，公司中心事务为会员订阅，在主营构成里占绝对优势。订阅花费占整体营收份额长时刻保持在80%左右，2017/2018/2019/2020Q3公司订阅费别离85%/84%/84%/78%，问诊花费与其他产品服务算计占比为15%/16%/16%/22%。

区域收入结构方面，美国出售市场为公司收入要害来历。2020年Q3，公司在美国出售市场的营收为2.56亿美元，世界其他区域收入总计0.33亿美元。美国区域营收占总营收份额超越88%。

公司毛利率坚持高水平。2017年-2020年Q3，公司毛利别离为1.72亿/2.89亿/3.69亿/1.8亿美元，同比添加88.24%/68.46%/27.55%/93.43%；近三年来毛利率略有下降，别离为74%/69%/67%/64%，要害是由于公司收入结构的改变(问诊费占比添加)以及收买AdvanceMedical(毛利率相对较低)。

公司的调整后EBITDA与营运现金流别离在2018年和2019年转负为正。其间EBITDA水平由2015年的-4730万美元添加到2020Q3的3951万美元；调整后的EBITDA利润率也由2015年的-61%添加到2020Q3的14%。

净利润方面，公司现在未完成盈余，但亏本金额正在缩小。公司2017年-2020Q3净亏本别离为10,687万/9,708万/9,886万/3588万美元。

Teladoc+Livongo:出售市场空间更宽广，生长有望加速

长途医疗职业仍处于起步阶段，职业快速发展。依据公司测算，Teladoc+Livongo出售市场空间有望到达1222亿美元。

美国医疗开销居高不下，医疗卫生开销占GDP比重远高于其他兴旺國家。依据美国医疗稳妥和医疗补助服务中心(CMS)的数据，2018年美国医疗开销添加4.6%，到达3.6万亿美元，即每人11172美元。医疗开销占GDP比重到达17.7%，估量到2026年该比重将到达19.7%。

医疗卫生开销来历方面，2018年医疗稳妥付出占比75%；自付花费占比10%。國家卫生开销去向方面，医院花费占33%，医师和诊所花费占比20%，处方药花费占比9%，三项算计62%。

不同于其他國家商业稳妥仅作为公共医疗稳妥的弥补，美国的医疗确保系统以「出售市场主导导」，医疗稳妥制度以商业医疗稳妥主导。

美国政府主导的社会医疗稳妥则聚合于确保晚年集体(Medicare)和弱势集体(Medicaid)，作业人群的医疗稳妥则由商业稳妥组织供给。

TDOC的商业稳妥为中心出售市场，大稳妥公司为严重客户，在Medicare等社会稳妥的浸透率逐步进步。2018年商业稳妥付出了34%的医疗卫生花费。商业稳妥中，受保人经过雇主购买或自行向稳妥公司投保。美国大型商业医疗稳妥公司包括Aetna、UnitedHealthGroup、Centene、Humana等。

长途医疗能够使患者取得更及时的治疗，节省治疗本钱，以及进步医师收入。

(1)美国医疗开销居高不下，医保系统有下降本钱的需求：商业稳妥掩盖了34%的医疗卫生花费。雇要害为职工购买商业稳妥，一般雇主需求付出稳妥金额的80%。详细的份额取决于公司的福利制度。因而人们认为，从稳妥公司和雇主的变幻，都有下降企业职工医疗开销的需求，并且对雇主来说，职工的健康还能够削减病假等误工时刻。

(2)患者就医等候时刻长，取得医师的预定均匀需求等候20天；

(3)医师能够经过长途医疗服务进步作业功率，添加收入。

疫情进步了长途医疗的承受度与参加度

从顾客参加度方面，雇主供给了长途医疗服务的福利方案但是顾客的运用率很低，用户承受度与参加度不高。绝大多数大型雇主将长途医疗纳入了健康福利方案，2015-2020年，供给长途医疗服务的大型公司份额从27%进步到89%。

而2018年，在门诊就诊的大型集体参保人中，仅有2.4%的人至少参加过一次长途医疗就诊。

疫情后，76%的人现在对运用长途医疗服务感兴趣，而在COVID-19之前，这一份额为11%。

理赔数量能够表现顾客的运用状况。依据Fairhealth的查询，全国长途医疗理赔从2019年3月占医疗理赔线的0.17%进步到2020年3月的7.52%，添加了4347%。

为了应对扩展服务和操作新式冠状病毒传达的压榨，联邦政府、许多州政府和商业稳妥公司都在扩展长途医疗的掩盖规划，并放宽现有的规则。因而也快速促进了长途医疗在出售市场的承受度和参加度。

竞赛布局

美国长途医疗和专家医疗服务出售市场的职业参加者还包括AmericanWell、MDLive、DoctorsonDemand等公司。

Americanwell公司(AMWL.N)2006年景立于美国特拉华州，于2020年9月上市，到2020年12月7日市值65.8亿美元。公司以订阅方法出售Amwell渠道，赋能客户引进长途医疗服务，一起供给按次付费的医疗服务；收入结构上，收入84%来历于渠道运用费，16%来历于问诊费。

Teladoc作为职业龙头规划化优势杰出，整合能力强

Teladoc收入要害来历于订阅费和问诊费，2020年疫情迸发导致长途问诊需求激增，第三季度渠道的问诊费占比由2019年的16%进步至18%。

(1)订阅拜访费(类SaaS形式)订阅拜访费由客户为他们的职工、保单持有人、持卡人、受益人交纳，公司的客户包括雇主、健康方案、稳妥和金融服务等组织(ToB)。订阅拜访费是在每个成员每月(PMPM:per-member-per-month)的基础上，经过签署合同收费。2019年公司共收取订阅拜访费4.6亿美元，占全年总收入的84%。

在订阅拜访费形式下，公司供给两种类型的订阅拜访收入合同。

a。规则每个会员每月固定的拜访花费和无限次问诊的合同；

b。规则每个会员每月固定的拜访花费和合同规则的每次问诊花费的合同。

(2)问诊费拜访费要害针对琐细客户依照拜访次数收费(VFO:visitfeeonly)。

2019年公司共收取拜访费0.9亿美元，占总收入的16%。与Americanwell和Doctorondemand等职业参加者仅收取单次问诊费不同，Teladoc要害采纳收取B端企业客户会员订阅费的形式展开服务。

公司营销和出售以企业为中心，营销方案要害针对人力资源、福利和财政主管。人们认为，这种将要点放在服务管理企业客户上的形式，既确保了收入的常常性和稳定性，也有利于公司营销的轻量化。

与大型客户协作进一步拓宽，事务规划扩展

2018年Teladoc与CVS签署3年期合同，经过CVS的mHealthapp向其会员供给长途服务，视频问诊费为$59美元/次。到2019年四季度，CVS现已将其长途治疗扩展到39个州，人们认为将来有望再次扩张掩盖到全美50个州。

Teladoc与Aetna最早于2011年就初步进行长途电话问诊协作，现在协作形式为仅收取问诊费(VFO)，每次问诊将为TDOC带来$150的收入。

与Teladoc协作的UNH1500万商业会员中，有1000万会员是仅收取问诊费形式(VFO)，其它500万会员运用每月收取订阅费的方法。

Teladoc与BCBSFEP协作，为其会员供给24/7的长途医疗服务，包括普通医疗、行为健康、皮肤病、养分咨询。公司与FEP的协作形式为仅收取问诊费(VFO)，每次问诊TDOC将收取$45美元。

将来在政府健康方案中的浸透率将连续扩张。2019年公司宣告与4个州的Medicaid协作，并初次在九个州发布Medicare的协作，并成功为客户节省了$2000万美元医疗开销。

看好Teladoc与稳妥、雇主、健康方案等大型客户协作关系的进一步拓宽，以添加更多付费会员和更多全套产品线的穿插出售和向上出售的时机。

唯一归纳长途医疗处理方案渠道，规划效应可节省本钱

Teladoc是出售市场上唯一一家能够供给全方位归纳的长途医疗处理方案的公司。Teladoc依据用户需求实时匹配医师供给医疗服务，既进步了医疗服务可取得性，也为雇主、稳妥公司、顾客节省了昂扬的医疗花费。且Teladoc服务的广度和深度能够带来明显的规划效应，进步付费会员运用率。

规划效应在长途医疗中十分严重，由于其添加了渠道的价值和粘性。对医师来说，更多的问诊能够渠道协作医师削减等候时刻，进步时刻分配功率，能够掩盖更多的细分范畴的医疗服务并供给更好的护理。

到2020Q3，现在付费会员数量现已到达5100多万人，同比添加47%，其它问诊数量到达284万次，同比添加206%。

盈余猜测和估值

估量公司2020-2022年收入增速为101%/71%/36%，达11.14亿/19.05亿/25.82亿美元，调整后EBITDA为0.63亿/2.46亿/3.27亿美元。估值方面，选用P/S市销率法估值，选取美国医疗信息技术(159939)职业9家公司作为可比公司，对应2021年P/S均匀值为18倍。

结合职业中与Teladoc商业形式和事务构成最靠近的AMERICANWELL(AMWL.US)2021年P/S估值为26倍，Teladoc公司2021年18倍估值相对折价。因而，赋予Teladoc公司2021年18倍市销率，「买入」评级，意图价格为240美元。