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白酒寻访：“抛弃低端”的水井坊(600779)很多散酒何去何从

水井坊(600779)，在18家上市白酒企业中有着共同的标签：具有“世界上最陈旧的酿酒作坊”、被外资帝亚吉欧控股、2000年刚推出高端酒品牌时定价一度高过茅台、五粮液(000858)。

可是这家公司最共同的当地仍是，自动抛弃低端商场，专心于中高端。众所周知，因为浓香白酒的酿制工艺，出产高端酒的同时会伴生很多低端酒，这也是五粮液(000858)具有很多子品牌的原因。比较之下，水井坊(600779)则走了一条彻底不相同的路，砍掉低端品牌，抛弃300元以下的商场。

表面上看，次高端及高端酒营收占有了营收大头，公司出售毛利率逾越80%，仅次于茅台。可是仔细阅读财务报表就会发现，公司每年还有很多散酒出售，这便是公司的低端产品。本年上半年，散酒销量现已和品牌酒相等，可是营收微乎其微，只占品牌酒的2.65%。

出售掉的散酒仅仅一小部分，还有很多散酒作为库存进入了公司的资产负债表。由此带来的存货贬价丢失不行小觑，2015年与2016年两年存货贬价丢失均逾越5500万，2017年一举到达1.07亿。

“出土的”高端酒：办理层MBO后成功套现帝亚吉欧入主

水井坊(600779)，前身为四川全兴酒厂。

1996年四川制药上市，其国家股由四川成都全兴集团有限公司（以下简称“全兴集团”）持有。1998年，四川制药进行配股，由全兴集团部属成都全兴酒厂（以下简称“全兴酒厂”）全额认购国有股配额，经过这种方法将全兴酒厂注入上市公司。

经过重组，四川制药由本来的医药类上市公司变成了一个以生物发酵工程为主的，包含酒类、药类两大类产品的新式企业。

随后四川制药更名为四川全兴股份有限公司（全兴股份），其时公司的酒类事务主营产品还叫全兴大曲。

1999年在原全兴酒厂车间发掘出水井街酒坊遗址，这座酒坊是元明清三代烧酒作坊，被称为“世界上最陈旧的酿酒作坊”。2000年，全兴股份趁机推出“水井坊(600779)”品牌，水井坊(600779)定位为高端白酒，其时出厂价300元，高于茅台酒和五粮液(000858)。当年8月上市，年末前已完结5479万元的出售收入。

全兴大曲与水井坊(600779)两个品牌的营销从一开端便是分隔的，别离由全兴出售公司和水井坊(600779)营销有限公司担任出售作业。

2001年，全兴大曲与水井坊(600779)别离完成出售收入5.89亿元、1.85亿元。2002年二者营收相等，2003年水井坊(600779)开端逾越全兴。净赢利走势也相同，从2002年起全兴系列开端亏本，一向持续到2005年，水井坊(600779)奉献的净赢利则越来越高（从2002年起，公司只发表出售公司的净赢利，不再发表营收数据。本文2002年今后的水井坊(600779)与全兴系列营收选用的是高级酒与中等级低酒的营收数据，其时中等级低酒中还有天号陈，不过规划不大）。

2002年，全兴股份进行国企改(501020)制，成都盈盛出资控股有限公司（下称“盈盛出资”）、深圳市矢量出资开展有限公司（下称“矢量出资”）、全兴股份工会三家与成都市财政局签订了全兴集团国有股权转让协议书。

其间，盈盈出资是包含杨肇基在内的全兴集团办理团队的持股途径，全兴股份工会是全兴集团母子公司员工持股途径，矢量出资是外部出资者。转让完结后，三家别离持有全兴集团67.7%、20%、12.3%的股份。至此，办理层完结了对上市公司的MBO。

2006年公司改名水井坊(600779)，随即迎来下一任大股东。当年12月，帝亚吉欧受让全兴集团43%股权，又别离于2008年、2010年受让水井坊(600779)工会6%、盈盛出资4%，持股份额达53%，控股全兴集团，成为水井坊(600779)的实践操控人。2013年帝亚吉欧受让盈盛出资剩下47%股权，至此全兴集团成为帝亚吉欧全资子公司，随后全兴集团改名“四川成都水井坊(600779)集团有限公司（下称“水井坊(600779)集团”）”。

到现在，水井坊(600779)集团持股39.71%，GrandMetropolitanInternationalHoldingsLimited持股23.43%。帝亚吉欧经过水井坊(600779)集团和GrandMetropolitanInternationalHoldingsLimited，一共操控公司63.14%的股份，是水井坊(600779)的实践操控人。

躲藏的散酒：占一半销量九成库存出售收入微乎其微

帝亚吉欧的入主，带给水井坊(600779)的直接影响是，不得不剥离掉全兴大曲。

依照2007年外商出资目录，在约束类工业第三大类制造业中，名优白酒出产需由中方控股。在2011年帝亚吉欧控股全兴集团之前，作为名优白酒的全兴大曲的出产企业全兴酒业就从水井坊(600779)剥离出去了。

在定位上，水井坊(600779)定位是高端酒，全兴则定坐落中低端。一般来说，同一品牌的高中低端酒之间是会存在联动联系的，比方高端酒的涨价会为中低端酒留出空间，带动各档产品的出售。可是水井坊(600779)与全兴两个品牌之间一向没有构成互动联系。

2008、2009年，全兴酒业成绩现已无法与水井坊(600779)比较，两年别离完成净赢利2244万元、204.67万元。奉献的赢利尽管微乎其微，可是剥离全兴酒业后，水井坊(600779)酒就失去了低端品牌，2015年公司正式宣告，抛弃低端品牌，聚集中高端。

浓香白酒的出产工艺决议，高端酒出产过程中必然会伴生很多低端基酒，因为没有自己的低端品牌，水井坊(600779)的低端基酒都是作为散酒直接出售。

等级低酒以散酒的方式出售，对水井坊(600779)营收结构影响很大，2010、2011年，水井坊(600779)等级低酒收入到达过2.14亿元、1.21亿元的规划。2012年剥离全兴酒业后，等级低酒收入敏捷下滑，2016年仅有26.4万元（2016年曾经“天号陈”划归等级低酒，可是营收金额不大）。

尔后等级低酒（散酒）营收逐步添加，2018年与2019年上半年，营收别离到达2452.92万元、4359.95万元，但只占中高级酒同期收入的0.88%和2.65%。不过，这期间散酒销量占到同期中高级酒销量的31.77%和112%。低端酒当散酒出售，直接结果是价格太低。

众所周知，商场上低端酒一向面对产能过剩的问题，关于没有低端品牌的水井坊(600779)来说，境况愈加困难，这就带来第二个结果，这几年出产的低端酒大部分都作为库存留在了公司的资产负债表上。

依据近几年发表的产销量数据，能够大致估算出中高级酒和散酒每年的产值与销量。从2016年到2018年，水井坊(600779)揭露发表的中高级酒产销量逐步添加。可是散酒却否则，2017年与2018年散酒销量别离为5077.13吨、2235.76吨，2018年销量较2017年反而有所下滑，而同期库存到达了24140吨、32767.96吨，同比添加36%。

从2015年以来，水井坊(600779)每年都要计提高额的存货贬价丢失，这显着与散酒库存有关。2015年与2016年两年存货贬价丢失均逾越5500万，2017年一举到达1.07亿，占当年公司净赢利的32%。公司发表的原因是，2017年坚决了开展300元以上板块的方针，抛弃了300元以下的板块，对过去累积的“出产过程中发生的不适合出产中心品的散酒”进行处理所造成的。可见，巨量的散酒库存所包含的贬价危险对公司赢利构成实实在在的要挟。

水井坊(600779)的战略方针是在300-600元的次高端板块，完成高于职业均匀水平的添加；长远方针是在600元以上的高端板块具有一席之地。

在抛弃“300元以下板块”，且不方案培养低端品牌的情况下，水井坊(600779)只要向着高端板块破釜沉舟这一条路，而这注定是一条血路。

从2016年到2018年，茅台、五粮液(000858)与国窖1773的连续涨价，让水井坊(600779)站稳了300-600元次高端价格带。在300-600元板块中包含水井坊(600779)在内的八大首要品牌占76.5%的商场份额，竞赛剧烈；再往上便是巨子独占的高端商场，前三大品牌占了600元以上板块的96%。

本年7月22日，水井坊(600779)发布半年报，次日盘中股价大跌。大跌的本源或是出售费用添加过快，连累净赢利所造成的。为了进行品牌推行，上半年水井坊(600779)添加了电视和户外广告投入，出售费用到达5.4亿元，占到营收的32%。而上半年净赢利仅3.4亿元。

事实上，水井坊(600779)的出售费用率近两年均保持在30%左右，处在上市酒企的前几名。2017年水井坊(600779)出售费用率为27%，除掉亏本的ST黄台后，在上市白酒公司中排第五；2018年出售费用率为30%，排到第二，本年上半年持续上升至32%。可是因为营收规划小，出售费用肯定金额并不算大，金额上均只排到第九。

高端战场拼的是资金投入，钱不只要砸向途径，还要砸向品牌。作为一个2000年才推出的高端白酒品牌，水井坊(600779)和茅台、五粮液(000858)、1573之间存在着天然的距离，要进军高端板块，或只要烧钱这一条路。

水井坊(600779)办理层深谙这个道理，在2018年年报出资者交流会上，提出了“品牌内在的出资”，而且说到“水井坊(600779)想成为一个高端白酒品牌，持续打造高端品牌一定是一个首要的使命”。这就意味着钱还要持续烧下去。

2016年水井坊(600779)营收规划在上市白酒企业中排第16位，2017年、2018年上升到12位。和水井坊(600779)营收适当的舍得酒业(600702)、老白干酒(600559)，出售费用率均挨近30%，这个阶段的竞赛是反常惨烈的。而职业前三名茅台、五粮液(000858)、洋河别离仅有3%、9%、11%。

本年7月26日，水井坊(600779)经过了股权鼓励方案，拟向董事长范祥福、总经理危永标、财务总监何荣辉及其他12名办理主干颁发股票。设置的解禁条件是，2019年、2020年、2021年公司营收添加率均匀值不低于对标企业均匀水平的110%，对标企业为2018年营收排名前十的上市白酒企业，别离为：贵州茅台(600519)、五粮液(000858)、洋河股份(002304)、泸州老窖(000568)、顺鑫农业(000860)、山西汾酒(600809)、古井贡酒(000596)、口儿窖(603589)、当代缘(603369)、老白干酒(600559)。

这个方针与出资者交流会上办理层设置方针基本是共同的，在次高端板块增速快于职业均匀增速。

2017年，2018年、2019年一季度水井坊(600779)的营收增幅别离为74.13%、37.62%、24.25%，而对标的10家酒企同期的营收增幅为21.28%、26.73%、26.59%。水井坊(600779)的营收增速显着放缓，本年一季报显现，水井坊(600779)的增速现已低于对标企业的均匀值。在剧烈的白酒竞赛中，水井坊(600779)感受到的压力不言自明。到现在，仅茅台、五粮液(000858)、当代缘(603369)三家公司发表了上半年成绩，这三家公司营收均匀增速为24.25%，而水井坊(600779)增速为26.47%，略低于前者的110%。

这一增速方针是否能完成，仍具有很大不确定性。现在300-600元的次高端板块是增速最快的板块，天然引来很多竞赛者。聚集600元以上的高端酒企和本来主打300元以下价格带的酒企，都在开发新产品，企图在次高端商场分一杯羹，如赖茅、特曲60版、古8、国缘等。

为了到达成绩方针，水井坊(600779)开出了优厚的条件。股权鼓励方案一共颁发25.62万股的股票，颁发价格为25.56元/股。这个价格与商场价格之间存在较大折价。最近六个月水井坊(600779)股价均价为45.13元，比较股权鼓励价格溢价76.56%。

所用股票全部从从揭露商场回购，拟运用的回购资金总额在1400万元至2800万元之间，价格不逾越60元/股。向办理层让利目的显着，也反映出水井坊(600779)关于次高端范畴的危机感。

出现在名单中的危永标，就任总经理才两个多月时刻。本年5月10日，水井坊(600779)发布公告，范祥福因个人原因于7月1日起辞去总经理职务，持续担任公司董事长，并依据提名自7月1日起聘任危永标为公司总经理。

范祥福在媒体交流会上称“这个年纪有点担负不了，我想把将这个担子交给危先生。”水井坊(600779)行将进入危永标年代。

以菁翠、典藏大师为代表的高端产品未能开释满足成绩，次高端产品面对多方竞赛，账面又躲藏着巨大的散酒贬价危险，水井坊(600779)的危机感十足。确定头部企业，经过换帅和股权鼓励将办理层与公司成绩方针绑缚，帝亚吉欧给危永标和水井坊(600779)出的课题并不简略。

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