[600820股票]首航新能源涉嫌账外委外加工、虚减成本，利润依赖增值税出口退税及政府补贴，外销波兰远超当地市场总需求

深圳市首航新动力股份有限公司（以下简称“公司”）拟在创业板上市，发行9300万股，拟征集资金15.11亿元，均匀每股价格为16.25元。保荐组织为国泰君安(行情601211,诊股)，审计组织为上会。

公司是从事新动力电力设备研制、出产、出售及服务的企业，专心于太阳能(行情000591,诊股)电力的转化、存储与办理，首要产品包含光伏并逆变器、光伏储能逆变器、储能电池等。

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公司报告期直接资料占比居高不下，涉嫌虚减制作费用及虚增毛利

单位：万元，%

由上表能够看出，公司报告期直接资料占比别离为95.23%、93.38%和92.24%，虽处于下降趋势傍边，但一向占比很高，导致直接人工、制作费用算计占比还不到10%，这关于制作业来说，是很不正常的。估值之家以为这里边故意隐藏着许多人工的信息，本文将逐个进行剖析，提醒公司的数字暗码。

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公司报告期直接资料占比比较同职业上市企业偏高4.06-6.51个百分点

咱们从上表能够看出，在光伏逆变器职业，同职业上市企业在最近三年直接资料占经营本钱的比率别离为91.07%，86.87%和88.18%，别离低于公司4.16个百分点、6.51和百分点和4.06个百分点。

因为每家企业相关本钱金额都比较大，所以这4-6个百分点算下来，肯定金额仍然可观。这里边规划最大的是阳光电源(行情300274,诊股)，2021年光伏职业总收入为189亿元，2020年为145亿元；其次是锦浪科技(行情300763,诊股)，2021年光伏职业收入为33亿元，2020年为21亿元；再其次为固德威(行情688390,诊股)，2021年光伏职业收入为27亿元，2020年为18亿元；最小的是上能电气(行情300827,诊股)，2021年光伏职业收入为9亿元，2020年为9亿元。能够看出，阳光电源是光伏职业名副其实的龙头企业，其2021年光伏职业收入是其他三家上市企业与公司之和还要多117%。

从知识动身，假如一个企业的规划上来了，那么固定本钱的开销（例如折旧）就会摊薄，即变化本钱的开销占比将进步。

但这个知识看来在光伏职业要被推翻了：阳光电源的规划最大，但变化本钱占比却最低！咱们甘愿信任规划大的企业，因为它做出成果，比方职业标杆企业阳光电源，在光伏逆变器范畴，2021年逾越华为，位居全球榜首，出货量全球市占率30%以上。阳光电源2021年度光伏逆变器全球发货量47GW，其间国内18GW，海外29GW，到2021年12月，阳光电源逆变设备全球累计装机量打破224GW。

据此咱们以为，公司任何目标违背阳光电源太多，都是不正常的。公司报告期直接资料占比超阳光电源许多，别离为：13.37个百分点、22.06个百分点和11.91个百分点。

基于此，咱们能够合理慎重地置疑：公司直接资料占比超出阳光电源许多，揉捏了制作费用、直接人工的占比空间，这是不正常的，也是有问题的。公司涉嫌存在虚减制作费用、直接人工，然后虚增毛利及毛利率，手法和办法有：托付加工而不计入账内、关联方买卖、以及交易。

接下来咱们先来验证一下公司是否存在托付加工未将托付加工费记入账内的景象。

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公司报告期在三项费用中列示许多租借及水电费用，但制作费用中未见列示租借费和水电费用

公司在招股阐明书中透漏，公司报告期在三项费用中产生许多的租借及水电费用，总结如下：

单位：万元

如上表所示，公司在2021年开端按新的会计准则核算使用权财物，所以，2019年和2020年在三项费用中存在租借费是正常的，但为何2021年在公司现已核算并单列了使用权财物的状况霞，为何还有1945万元的租借费？这难道是2021年使用权财物计提的折旧？因为2021年使用权财物计提了1955万元的折旧，和咱们推导的三项费用列支的1945万元仅相差10万元，看来公司把2021年使用权财物计提的1955万元折旧都视同租借费悉数列支在三项费用里。

上表是公司列示的截止招股阐明书签署之日所租借的房产状况明细，咱们能够看出，公司租借了许多的房产，触及工作、研制、厂房、库房及产品检测，总结如下：在深圳、东莞及惠州租借了23079平米的厂房，共签定七个租借合同；在深圳租有700平米的产品检测用房；在深圳租有1.6万平米的库房；在东莞租有研讨开发工作及出产制作用房23375平米，共签有三个合同；在上海租有研制工作用房1736平米；在无锡租有工作用房1204平米，共签有三个合同。以上均是报告期签署的租借合同，总面积为66094平米，不包含2022年新签的合同。其间，2018年7月1日签署的榜首份租借合同，即第7号合同，坐落东莞市凤岗镇，算计19888平，用于研制工作及出产制作，一向继续到2020年3月10日，公司又签署了第6号租借合同。也便是说，在此之前，即2018年7月1日至2020年3月10日，公司租借用房便是这19888平。依照咱们上述的推导，2019年在三项费用中列支的租借费545万元，便是这一处租借房产的租金，虽然有出产用房，但依照公司2021年的做法，也应该悉数列支在三项费用中，制作费用中未予列示。2020年新增了第5和第6号厂房租借合同以及第4号产品检测用房租借合同，估计公司仍旧把2020年租借费用844万元悉数列支在三项费用中，即未在制作费用中列示。

2021年开端，公司许多租借厂房，包含第1、第2、第8、第9、第10、第13号厂房租借合同以及第12号库房租借合同，上述新签与出产制作有关的用房面积高达40579平米，占截止2021年12月31日租借用房总面积66094平米的百分比为61.40%，咱们简略按上述面积占比测算出产用房租借费用为1200万元，由此能够说，公司2021年涉嫌制作费用中少计租借费用1200万元，按此比率测算，2020年和2019年制作费用中少计租借费用别离为518万元、335万元，报告期算计少计制作费用2053万元。也便是说公司报告期虚增毛利2053万元。

咱们以2021年的固定财物周转率来反衬公司许多租借房产的必要性：截止2021年12月31日，公司固定财物总价值为9503万元，2020年12月31日固定财物总价值为4033万元，但公司2021年收入为18.26亿元，所以公司2021年固定财物周转率为26.97，而同期阳光电源仅为6.45，锦浪科技为1.75，固德威为7.90，上能电气为8.28，同职业上市企业均匀值为6.10，故公司2021年固定财物周转率是同职业上市企业均匀值的4.42倍，这表明公司用平等的固定财物，出产出同职业上市企业4.42倍的产品，这阐明公司2021年开端许多租借出产用房的必要性。一同咱们置疑，公司这么密布且许多的租借房产，机器设备，运输设备，电子设备等购买的速度跟得上房产租借的脚步吗？

2021年租借使用权房产计提的折旧（即租借费）高达1955万元，而2021年机器设备，运输设备，电子设备等计提的折旧仅为1114万元，咱们知道，机器设备折旧年限是远远低于房产的折旧年限的，机器设备等精加工设备也是很贵重的，制作业的机器设备和电子设备，与厂房的联系，就像买椟还珠中的“珠”和“椟”的联系相同。很显然，公司呈现了舍本求末的状况，这也暗示公司存在着委外加工的现象。因为委外加工其实是机器设备、房产和人员一同“租借”的，不会像公司现在这样，存在“脱节”的状况。

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公司报告期存货中呈现托付加工物资，但未明示存货特点

公司报告期存货中托付加工物资金额别离为732万元、896万元和3391万元，别离占当期存货账面余额的比率为7.29%、4.35%和7.40%。但公司没有指出这些托付加工物资的特点，便是包装物、低值易耗品仍是产制品？咱们置疑公司的大部分产制品都是委外加工的，然后托付加工费也没有在本钱中反映，公司托付加工物资，其实便是库存商品或半制品，仅仅在途算了，这也提醒了公司的确存在委外加工，并暴露了咱们猜测的这一现实，但惋惜的是，公司没有在招股阐明书中发表托付加工费金额。

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公司报告期86.71%-92.09%的收入来自外销，但前五大客户均来自光伏装机容量较低的意大利、波兰和巴西三个国家，销量与装机容量不相匹配

上表是公司报告期出口出售收入占比，别离为86.71%、92.09%和88.01%。金额别离为4.55亿元、9.42亿元和16.00亿元。

上表是公司2021年前五大客户名单，其间对意大利客户ZCS出售5.61亿元，占比30.74%。对波兰客户CORAB出售2.07亿元，占比11.32%；对波兰客户EnergyNAT出售1.23亿元，占比6.75%；对巴西客户ILUMISOL出售1.19亿元，占比6.54%；对波兰客户SOLTEC出售0.85亿元，占比4.66%。以上第二、第三和第五名均为波兰客户，全体出售金额为4.15亿元，占经营收入的比率算计为22.73%。接下来咱们看一下波兰在全球光伏装机容量中所在的方位：

以上是2021年全球光伏总装机容量占比，我国是名副其实的王者，总装机容量为254GW，占比为35.6%；第二名是美国，总装机容量为76GW，占比10.6%；第三名日本，总装机容量为67GW，占比为9.4%，前三名算计占比55.6%。意大利总装机容量为22GW，占比3%；巴西总装机容量为8GW，占比1.1%；波兰总装机容量为4GW，占比0.6%。意大利、波兰、和巴西三国算计占总装机容量的比率为4.7%。

阳光电源2021年度光伏逆变器全球发货量47GW，其间国内18GW，海外29GW。依据我国国家动力局数据，2021年我国光伏新增装机54.88GW，同比增加13.9%，依据世界可再生动力署（IRENA）的数据，2021年全球光伏新增装机133GW，同比增加5.5%，仅完成小幅增加，据此测算，海外总装机容量为78.12GW，我国2021年新长脸伏装机容量占比为41.26%。依照IRENA的数据以及阳光电源光伏逆变器全球发货量数据测算，阳光电源光伏逆变器市占率为35.34%，2021年阳光电源光伏逆变器出售金额为90.51亿元，按此测算，2021年全球光伏逆变器商场总金额为256亿元，公司合8.3GW，占2021年全球总装机容量的比率为6.24%。按2021年海外出售占比88.01%核算，公司光伏逆变器海外装机量为7.3GW，则公司占除我国之外海外光伏逆变器商场的比例为9.34%。

公司2021年对波兰三家客户出售金额算计为4.15亿元，占经营收入的比率算计为22.73%，折合1.90GW，占光伏全球总装机容量的比率为1.43%，是波兰占全球总装机量0.6%的2.38倍。这现已超出了波兰总装机量的需求。

咱们猎奇的是，为何2021年前五大客户中呈现三个波兰客户？波兰光伏总装机量一向在全球归于比较少的国家，我国光伏总装机量全球一向抢先，并且增加也是最快的，公司为何舍近求远，不挑选主做国内商场？已然主做国外商场，为何不抢占光伏装机量比较大的国家，比方美国、日本、德国、印度等？而是挑选波兰、巴西这种光伏装机量较少的国家？是公司在这些国家有什么特别的联系资源吗？因为咱们发现，不仅是2021年前五大客户是这些企业，2020年前五大客户为：CORAB、ILUMISOL、ZCS、SOLTEC和Hymon，前四名在2021年均呈现过，第五名Hymon仍然是波兰客户，也便是说2020年前五大客户中仍然有三家是波兰客户；2019年前五大客户为：ZCS、REFU、ILUMISOL、CORAB和Hymon，也只要第二大客户REFU是新增，这是一家德国的企业。咱们发现，报告期三年，前五大客户中，ZCS、CORAB和ILUMISOL每年都呈现。咱们坚持慎重地置疑：公司和这些客户有着某种不行言语的默契，就好像是亲兄弟相同，如影随形。

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公司报告期增值税返还金额巨大，占公司净赢利比率过高

公司报告期现金流量表显现，收到的税费返还别离为4235万元、3442万元以及8077万元，算计为15754万元；公司报告期净赢利别离为5303万元，19621万元，18685万元，算计为43609万元，报告期收到的税费返还别离占当期净赢利的比率别离为79.86%、17.54%和43.23%。均匀占比为36.13%，也便是说超越三分之一净赢利的现金流量是由增值税退税返还而来的。

别的，公司2021年12月31日其他应收款中还有3058万元应退未退的增值税返还。公司2021年12月31日其他活动财物中还有待认证进项税额15801万元，待抵扣进项税27万元，而负债端，应缴税销项税为267万元，其他活动负债中有待转销销项税为171万元，也便是说归纳以上，鉴于公司2021年88.01%是境外出售，假如公司继续坚持这么高的外销占比，故截止2021年12月31日的进项税总余额（已扣减销项税额）18448万元终归是需求退税的。

假如加上这18448万元，则公司报告期实践应交还增值税34202万元，占公司报告期净赢利之和的比率为78.43%。假如再加上其他收益中列支的政府补助，报告期别离为538万元、335万元和851万元，算计1724万元，总计补助金额为35926万元，占报告期净赢利总和的比率为82.38%。

这可能给国家税务总局深圳市宝安区税务局带来压力，直接的表现便是公司其他应收款-应收增值税退税款居然计提了坏账预备，截止2021年12月31日，公司计提的退税坏账预备金为153万元。

这也直接印证了公司为何热衷于外销的原因，能够收到巨额增值税退税，这才是实实在在的现金，收到了便是真金白银，还不必交所得税，类似于不必交所得税的赢利。许多外销企业真实赚到的便是增值税退税，公司正是享用这一方针盈利的巨大受益者，凭仗巨额增值税退税带来的春风，还能借此在创业板上市，再征集15.11亿元，这个金额现已是2021年12月31日公司净财物总额的1.42倍，岂不快哉！

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宁德年代(行情300750,诊股)持有公司3%的股权，并成为公司2021年第三大供货商

宁德年代之子公司闻名出资2021年经过增资持有公司3%的股权，宁德年代成为公司2021年第三大供货商，公司自宁德年代收购7091万元的电芯，占公司当年收购金额的比率为5.18%。还需求阐明的是，公司将对闻名出资增资价格与同期出资者增资价格差额承认股份付出7,732万元。偶然的是，此金额与公司向宁德年代收购电芯金额仅相差641万元。

上表是公司报告期首要原资料收购明细，能够看出公司报告期收购电芯别离为0万元、580万元和13634万元，占原资料收购的比率为0、0.82%和9.96%。公司对电芯的收购呈爆发式增加，尤其是2021年，公司因为储能电池的出售增加，对电芯的需求加大，咱们注意到公司2021年储能电池的出售金额为21721万元，假定电芯悉数用在储能电池上，则电芯收购占储能电池收入比为62.77%，2021年公司储能电池的毛利率为23.76%，由此看出，储能电池其他资料及制作费用仅占13.47%，可见电芯在储能电池中所占的比率之重，反推之，是不是宁德年代在对公司电芯出售中存在较高的毛利？

这正是咱们忧虑的，已然宁德年代成为公司股东，那么两边就成为关联方，在购销联系中能否坚持价格的公允，将是关联方联系“纯度”的表现。