撕不掉代工标签的歌尔股600694份，要5年增收千亿

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文｜砺石财经，作者｜李平

剑指千亿营收，难振腰斩股价

因砍单风闻股价遭受大跌之后，果链龙头公司歌尔股份紧迫推出了一份剑指千亿营收的股权鼓励计划。

7月10日，歌尔股份发布2022年股票期权鼓励计划（草案）。依据这一股权鼓励计划，歌尔股份拟颁发股票期权数量为7752万份，鼓励方针总人数为5001人。成绩查核方面，歌尔股份年度营收方针以2021年运营收入为基数，2023年、2024年运营收入添加率别离不低于40%、70%。

财报数据显现，2021年歌尔股份营收为782.21亿元。由此核算，2023年-2024年，歌尔股份营收别离不能低于1095.09亿元和1329.75亿元。

同日，歌尔股份还发布了“家乡6号”持股计划。依据公告，该计划的参与方针为公司董事（不含独立董事）、监事、高档办理人员和中心主干职工，总人数不超越1000人。

成绩查核方面，歌尔股份“家乡6号”持股计划解锁查核年度为2023年-2026年，以2021年运营收入为基数，2023年-2026年运营收入添加率别离不低于40%、70%、100%和130%。

由此核算，歌尔股份2026年营收要到达1799.08亿元，这意味着其比较2021年的营收，5年内要完成营收增幅超越1000亿元。

无论是2023年的千亿营收方针仍是2026年的1800亿元的远大规划，以及对超越6000名主干职工的大面积掩盖，均显现出歌尔股份对未来开展的决心。但从二级商场股价体现来看，歌尔股份这一鼓励计划并未遭到投资者的认可。

公告发布次日，也便是7月11日，歌尔股份股价收盘报收于32.39元/股，跌落起伏为2.06%，收盘价现已低于该鼓励计划的股票期权行权价格（34.24元/股）。到最近一个买卖日，歌尔股份现已跌落至31.5元/股。

投资者决心的缺乏或与此前歌尔股份屡遭大客户“砍单”的风闻有关。6月22日，受Meta（Facebook）砍单VR设备风闻影响，歌尔股份股价开盘即暴降，随即以跌停价封板，总市值一天蒸腾129亿元。

天风世界证券分析师郭明錤在推特发文称，Meta（原Facebook）推迟了2024年之后的一切新耳机/AR/MR硬件项目，并将2022年的出货量猜测下调40%，从1000万-1100万降至700万-800万。材料显现，Meta的VR设备是由歌尔代工，2020年度歌尔更是拿下了Meta旗下虚拟实际厂商Oculus新一代VR设备OculusQuest2的独供大单。

作为“果链三剑客”之一，此前的歌尔股份曾多次因苹果砍单的音讯而遭到大幅下挫。3月29日，受苹果对AirPods砍单音讯影响，歌尔股份股价跌幅到达7.76%，盘中一度触及跌停。更早的2018年，歌尔股份更是因为苹果手机订单的丢失遭遭到“戴维斯双杀”，市值一度缩水60%以上。

进入到2022年以来，消费电子产品需求疲软，果链公司股价继续承压，歌尔股份2022年累计跌幅到达40.13%，最大跌幅超越50%。苹果、Meta两大“金主”砍单的风闻，更让投资者对歌尔股份未来成绩充溢忧虑。如此一份大手笔的股权鼓励计划，也无法提振公司腰斩的股价。

苹果依靠症难解

歌尔股份成立于2001年，最早是从事话筒事务。凭仗在声学技术范畴的堆集，歌尔股份主运营务由前期的微型传声器、微型扬声器&受话器等零部件产品扩展至扬声器模组、天线模组、MEMS传感器及其他电子元器材范畴。

2010年开端，歌尔股份的电声元器材、有线耳机等产品先后打进苹果供应链，经运营绩由此取得了大幅添加。数据显现，2010年-2017年，歌尔股份运营收入由26.45亿元添加至255.36亿元，净赢利也由2.67亿元添加至21.39亿元。

不过，好像大都果链公司相同，歌尔股份经运营绩高速添加的背面，却是对苹果公司依靠度的步步加深。2017年，歌尔股份对苹果出售占比到达30.75%，单一客户依靠度危险杰出。

2018年，因为华为、小米等国产手机品牌的兴起，iPhoneX与iPhone8全球出货量不及预期，歌尔股份来自苹果的订单遭到显着影响。在此布景下，2018年全年，歌尔股份运营收入由上一年的255.36亿元下滑至237.51亿元，净赢利则由21.39亿元下滑至8.68亿元，下滑起伏高达59.44%。

值得一提的是，2018年歌尔股份成绩的大幅受挫还与苹果引进新的声学器材供货商有关。因为立讯精细的引进，苹果声学器材竞赛格式由歌尔股份、瑞声科技二分全国变为鼎足之势，歌尔股份部分订单遭到分流。

长期以来，苹果一向选用拔擢新供货商的方法来削弱原有代工厂的议价权，从而确保更低的运营本钱和供应链安全。在苹果凭仗供应链办理封神的背面，是很多果链企业损失话语权、自动权甚至面对随时或许被替代的凄惨命运。

除歌尔股份之外，同为“果链三剑客”的手机盖板出产企业蓝思科技经运营绩的波动性也十分杰出。尤其是2018年，蓝思科技净赢利为6.37亿元，较2017年同期（20.47亿元）大幅跌落68.88%，扣非净赢利更是呈现了4亿元的净亏损。

受经运营绩下滑影响，2018年歌尔股份股价跌幅超越50%，总市值由577亿元降至223亿元，市值一年内缩水6成。

为了脱节对单一客户的过度依靠，歌尔股份于2015年提出了“零件+制品”的战略转型，并确认“智能音响、智能文娱、智能穿戴、智能家居”为新开展方向，将本来量产微型传感器、麦克风、扬声器与受话器等零部件的事务重心，转向真无线耳机（TWS），智能音箱，虚拟实际/增强实际（AR/VR）设备与可穿戴手表手环等智能硬件事务。

2018年，歌尔股份切入到苹果AirPods代工事务。自2019年开端，歌尔AirPods拼装良率开端爬坡，产能逐渐开释，营收开端康复添加。2019年，歌尔股份完成营收351.48亿元，超出2017年营收规划，创出前史新高。

不过，AirPods代工事务尽管让歌尔股份成绩康复了添加，但却没能有用脱节苹果依靠症问题。相反，2017年-2020年，歌尔股份来自苹果的出售占比由30.75%大幅添加至48.08%，大客户依靠危险进一步杰出。

此外，因为AirPods等代工事务毛利率远低于此前的精细零组件毛利率水平，歌尔股份归纳毛利率呈现了较大的下滑。经过下图能够看出，自2014年以来，歌尔股份毛利率下滑趋势显着。刚刚曩昔的2021年，歌尔股份毛利率仅为14.13%，比较2015年同期下滑超越10个百分点。

回忆上文提及的股权鼓励计划不难发现，歌尔股份成绩查核首要针对运营收入这一方针，对净赢利方针却没有做出任何要求。考虑到公司逐年下滑的毛利率水平，歌尔股份未来赢利端体现恐怕很难达观，这也是其股权鼓励计划未得到投资者认可的一个原因。

撕不掉的代工标签

除TWS事务之外，VR/AR事务也是歌尔股份成绩康复添加的关键因素之一，这也一度让歌尔股份成为炙手可热的“元世界”概念股。

VR产品起步于2015年前后，但前期体量较小，富士康、和硕等首要代工厂并未介入，目的向整机交给转型的歌尔股份顺势拿下了索尼的PSVR订单。

2020年以来，在新冠疫情的冲击下，VR游戏、虚拟会议、AR测温等需求快速兴起，VR/AR工业开展按下加快键。2020年7月，有着索尼VR代工经历的歌尔股份拿下了Oculus新一代VR设备Quest2的独供大单。

跟着OculusQuest2的推出和大卖，Facebook快速抢占全球AR/VR商场。2021年全年，Quest2头显销量打破1000万台，在新增VR设备出货量中占比70％左右。

作为OculusQuest2的独家供货商，歌尔股份成绩获益显着。从营收构成上看，歌尔股份将VR类产品划入“智能硬件”事务范畴。2021年，因为VR产品的热销，歌尔股份智能事务收入占比到达42%，初次超越包括Airpods的“智能声学整机”事务（39%）。

与此同时，VR产品的热销也让歌尔股份对苹果的依靠度有所下滑。2021年，歌尔股份来自苹果的出售占比由48.08%下降至42.49%，近5年来初次呈现下滑。

凭仗“元世界”的风口，歌尔股份股价也随之大涨。在“果链龙头”+“元世界”两层概念的加持下，歌尔股份股价在2019年-2021年期间涨幅超越7倍，总市值由2018年底的216亿元涨至2021年底的1841亿元。

不过，因为Meta在VR产品范畴一家独大，歌尔股份又不可避免地势成了对Meta的依靠。2021年，歌尔股份第二大客户收入（Meta）占比到达23.6%，较上一年同期大幅提高11.7个百分点。此外，歌尔股份前两大客户算计占比超越66%，较去年同期添加了6个百分点，客户集中度危险进一步加重。

因为代工事务归于重财物性质，曩昔几年歌尔股份固定财物余额一路飙升。数据显现，2019年-2021年，歌尔股份固定财物金额别离为115.02亿元、146.75亿元和181.23亿元，财物负债表日趋“沉重”。

另一方面，则是歌尔股份不断飙升的存货及应收账款。2018年-2021年，歌尔股份存货金额由35.49亿元添加至120.82亿元，应收账款由71.92亿元添加至118.99亿元。

值得一提的是，就在2021年年头，有自媒体发文称歌尔股份涉嫌财政造假，原因就在于公司存货及应收账款飙升的布景下，歌尔股份有息负债不断添加，因而质疑公司货币资金不是赚来的，而是经过长期负债融资而来。

偶然的是，就在歌尔股份2020年年报宣布之前，公司财政总监和内部审计负责人双双离任，进一步加重了投资者对其财政报表真实性的质疑。

有关公司财政造假的质疑一度让歌尔股份股价遭受跌停，并在音讯发布之后的三个买卖日内跌落近20%。尔后，歌尔股份以“坚持大客户战略”、“自动改进债款结构”等理由对造假质疑做出回应，此事终究不了了之。

从最新数据上看，智能硬件事务仍是歌尔股份成绩添加的最大驱动力。4月26日晚间发布的一季报显现，2022年第一季度，歌尔股份完成运营收入201.12亿元，同比添加43.37%；其间，智能硬件营收101.44亿元，同比添加125.05%，收入占比到达50.44%；智能声学整机事务营收64.69亿元，同比添加6.10%；精细零组件营收31.53亿元，同比小幅下降1.42%。

不难看出，除了VR、智能游戏主机等智能硬件产品还在高速添加之外，歌尔股份智能声学整机事务及精细零组件营收增幅现已跌至个位数甚至负添加的地步。因而，一旦Meta对VR产品砍单的风闻成真，歌尔股份营收高添加恐怕将戛然而止。

无论是苹果的“树荫”仍是Meta的“大腿”，歌尔股份一直无法脱节代工厂的标签。公司股价屡次因大客户砍单风闻而受伤的背面，无不映出其代工形式低毛利率、重财物、生杀大权由外人掌控的窘境与悲痛。被大客户“劫持”的日子，明显并不好过。