「白银期货价格」今年美股为何这么难做？高盛：只因“TINA走了，TARA来了”

对冲基金正加快下降杠杆率，并从几个季度前最喜爱的成长性股票中大举撤出。

本年以来，美国股市暴降，对冲基金本年局面也令人大跌眼镜：多头头寸体现糟糕，高盛的对冲基金VIP名单上最受欢迎的对冲基金多头头寸跌落了27%，乃至差于标普500指数18%的跌幅。HFR数据显现，股票对冲基金本年迄今的均匀报答率为-9%，而高盛PrimeServices估量财物加权均匀报答率降至-17%。

高盛标明，在此期间，对冲基金实践上现已抹去了自2014年以来发生的一切超量报答。

在剖析了近800家对冲基金在本年第二季度初持有的2.4万亿美元的股票总头寸后，高盛指出，对冲基金最近大幅削减了多头出资组合的持有期和换手率，反映出整个商场正在进行更广泛的财物重新装备。

高盛剖析以为，近年来，各国的低利率方针使得股市非常具有吸引力，出资者纷繁转向“除股票外别无挑选(ThereIsNoAlternativetoequities，简称TINA)”的出资理念。跟着组织出资者和家庭出资者添加股票敞口，长时刻成长性股票获益最大，估值加快上升。

但比较之下，现在康复正利率的趋势、日益增长的经济衰退忧虑，不断跌落的股市现已向出资者宣布另一种信号——商场上仍有很多其他的股票替代品(ThereAreReasonableAlternatives，简称TARA)，推进他们纷繁逃离股市。

出资者一直在进行财物重新装备。这种正在进行的调整反映出家庭和组织资金遍及撤出股市，特别是成长性股票。对对冲基金而言，这加重了股价跌落、杠杆率下降和活动性缺乏的恶性循环，正是这种恶性循环在本年发明了如此具有挑战性的商场环境。

对冲基金本年局面欠安

到2022年停止，贝塔系数和阿尔法系数的“逆风”都为对冲基金发明了极端困难的环境。标普500指数自年头至今累计跌落18%，是该指数自1932年以来的最差局面。

就阿尔法值而言，高盛的对冲基金VIP名单上最受欢迎的对冲基金多头头寸(GSTHHVIP)体现更糟，跌落了27%，而且自2021年头以来落后商场28个百分点，是该头寸有记载以来体现最差的一段时刻。

空头头寸体现也落后于商场。本年以来，高盛的对冲基金VIP名单上的空头头寸(GSCBMSAL)报答率为-31%，差于标普500指数和多头头寸。虽然如此，标普500指数成分股的空头仓位中位数仅相当于市值的1.5%，为25年来的低点。

到现在，美股空头头寸现已到达本年以来最高水平，愈加阐明当时商场看空心情延伸。对冲基金加快做空，也解说了近期VIX动摇指数上升以及股价暴降的原因。空头仓位上升，对冲基金的总敞口和净敞口下降。

2021年末开端的对冲基金净杠杆率下降，在最近几个月更是加快了这一趋势。高盛PrimeServices核算的敞口数据显现，与2021年春季的前史高点比较，净杠杆率现在处于曩昔五年的第30个百分位。相同，一起基金现金余额本年大幅上升，但在财物中所占份额仍低于2020年前的任何时刻。

“TINA走了TARA来了”

本年以来，空头头寸体现欠安，其间一个推进要素是散户出资者的兜售压力。在2020年和2021年头，散户的活跃买盘推进了巨大的空头揉捏，导致高盛最会集的空头头寸的体现显着强于大盘。

但是，自2021年末以来，家庭出资者资金活动的反转与空头头寸体现的反转相照应。依据高盛买卖部分的估量数据，散户出资者好像现已卖出了曩昔两年购买的大部分美国股票。一起，高盛衍生品研讨剖析师估量，虽然自疫情迸发以来，散户出资者一直在活跃购买看涨期权和纳斯达克股票头寸，即呈现出很显着的“TINA”战略趋势，但现在现已反转了这种趋势。

“TINA”战略的完毕有助于解说近期股市的兜售压力。近年来，极低的利率导致许多出资者以为，“TINA”战略为上乘之选。不断上涨的股市和不断添加的股票装备彼此强化，对冲基金净杠杆率上升至创纪录高位，一起基金现金余额跌落至创纪录低位，家庭股票持有量升至2000年的创纪录高点。

但是最近，利率上升、经济衰退危险添加和股价跌落向出资者宣布信号，标明“TARA”——挑选其他的股票替代品才是最佳战略。净杠杆率的下降和一起基金现金余额的上升，便是最好的印证。

高盛以为，虽然近几周股市兜售压力很大，但许多出资者集体(特别是家庭)的股票敞口水平依然较高，标明假如微观远景没有改进，可能会呈现更多兜售。

最值得注意的是，操控着美国股市大部分份额的美国家庭，相对于前史水平具有极高的股票敞口。虽然自4月初以来，美国股票一起基金和ETF现现已历了530亿美元的资金流出，但这还不到2020年末至本年第一季度总计流入3860亿美元的20%。

总而言之，现在仍不是放松警觉的正确机遇。虽然本年体现出色的四只动力股进入了高盛GSTHHVIP的多头仓位，但在其50只成分股中，科技股仍占了三分之一以上，FAAMG五家公司依然高居榜首。

高盛估量家庭持有至少70%的美国股票市值，包含直接头寸和经过一起基金和ETF直接持有的头寸，这些股票也呈现在高于均匀数量的对冲基金多头组合中。

成长性股票估值过高利率上升和杠杆率下降对其影响最大

高盛以为，“TINA”战略的完毕，也与对冲基金大举撤出长时刻成长性股票相照应。对冲基金现已显现出削减对成长性职业和股票出资的大趋势，由于实践利率的上升和杠杆率的下降对具有极高估值倍数的长时刻股票影响特别大。

在职业层面，最新的基金申报文件显现，对冲基金正从科技和非必需消费品转向动力、工业和资料类股票。出资者对科技和非必需消费品这两个板块的歪斜程度现在处于至少10年来的最低水平。一个比较直观的现象是：对冲基金正逐步从苹果、亚马逊和特斯拉的二级商场撤资。

从2009年到2019年，市售率(市售率为股票价格与每股销售收入之比，市售率高的股票相对价值较高)大于10倍的股票在股票商场中所占份额逐步添加，在对冲基金多头出资组合中所占份额乃至更高。这些权重在2020年大幅上升，由于财政和钱银影响办法导致股票估值倍数飙升，特别是市售率极高的长时刻成长型股票。

但是近几个月来，整个股市的估值倍数都受到紧缩，市售率极高的股票体现显着落后。高盛的数据显现，现在，对冲基金对这些股票的增持份额低于2014年以来的水平。在本年第一季度，对冲基金对市值超越50亿美元、市售率超越10倍的股票，持有份额的降幅最大。

虽然体现欠安，但高盛依然以为，相对于同行，低利润率的成长型股票估值过高，高利润率的成长型股票也特别如此。高盛的预期一致是，2023年企业的营收增长率为20%或更高，2023年的净利润率为5%或更低。迄今停止，这些公司的报答率中值为-51%，但与股市其他公司比较，它们的市售率仍较高。