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本文作者

张旭/邬亮/邵闯

摘要

职业全体净资产收益率居首，市盈率现已明显高于前史均值

曩昔三年（2016-2018），A股食物饮料职业的ROE平均值为17.53%，在29个一级职业（中信）中排名第1。曩昔三年，食物饮料职业的运营收入同比增速平均值为11.95%，归母净利润同比增速平均值为21.94%。2019年7月8日，食物饮料职业的动态市盈率为32.5X，高于曩昔三年市盈率平均值（31.0X）。食物饮料职业的首要细分职业包含白酒、啤酒、肉制品、调味品、乳制品等，从曩昔三年的平均值来看，白酒职业的ROE、营收增速和净利润增速在5个细分职业中都排名第1。

可转债发行出现加快趋势，19H1发行数量和规划超越2018全年

2010年以来，食物饮料职业共有6个公司发行过6只可转债。最早上市的可转债是燕京啤酒（000729.SZ）在2010年发行的燕京转债（126729.SZ）。2011-2017年食物饮料职业无可转债上市，2018年共有2只可转债上市，发行总规划为8.56亿元。2019年上半年有3只可转债上市，发行总规划为20.70亿元。

已退市可转债回忆

安井转债（113513.SH）：2019年4月后正股大幅上涨导致提早换回。安井转债于2018年7月31日上市，上市后的9个多月体现平平。2019年4月15日后，正股股价出现继续上升趋势，可转债价格也随之明显上涨。4月22日至6月19日，安井转债的累计转股份额从0.02%上升至86.63%。6月20日公司董事会决议提早换回悉数可转债。7月5日，安井转债中止买卖和转股。

首要存量可转债整理

千禾转债（113511.SH）：正股市盈率处于高位。曩昔三年，公司的ROE平均值、运营收入CAGR和归母净利润CAGR分别为16.55%、19.55%和53.37%。2019年6月25日至7月8日，千禾转债的累计转股份额从3.84%上升至46.34%。7月8日，公司股票的市盈率（TTM）为57.5X，明显高于近三年平均值（46.6X）。

绝味转债（113529.SH）：正股估值修正现已完结。曩昔三年，公司的ROE平均值、运营收入CAGR和归母净利润CAGR分别为25.47%、14.35%和28.66%。2019年7月8日，公司股票的市盈率（TTM）为31.4X，与近三年平均值（31.4X）相等。

中宠转债（128054.SZ）：正股股价遭到首要股东减持方案限制。曩昔三年，公司的ROE平均值、运营收入CAGR和归母净利润CAGR分别为14.98%、29.64%和0.45%。2019年6月19日，公司公告：公司第二大股东烟台和正出资中心方案自公告宣布之日起15个买卖日后的6个月内减持公司股份不超越340万股（占公司总股本的2%）。

危险提示：宏观经济增速未达预期，相关职业经运营绩未达预期，权益市场价格振幅加大。

1、职业基本面与股票估值

1.1、职业全体：净资产收益率居首

曩昔三年（2016-2018），A股食物饮料职业的ROE平均值为17.53%，在29个一级职业（中信）中排名第1。曩昔三年，食物饮料职业的运营收入同比增速平均值为11.95%，在29个一级职业中排名第17，归母净利润同比增速平均值为21.94%，在29个一级职业中排名第11。

2018年，A股食物饮料职业的ROE为19.54%（较上年上升1.62个百分点），运营收入同比增速为13.71%（较上年下降1.05个百分点），归母净利润同比增速为25.86%（较上年下降4.16个百分点）。

1.2、细分职业：白酒职业体现杰出

食物饮料职业的首要细分职业包含白酒、啤酒、肉制品、调味品、乳制品等，从2016-2018年的平均值来看，白酒职业的ROE、营收增速和净利润增速在5个细分职业中都排名第1，而啤酒职业的ROE、营收增速和净利润增速在5个细分职业中都排名第5。

1.3、股票估值水平：全体高于前史均值

食物饮料职业是典型的消费品职业，净利润较为安稳，在绝大部分情形下适合于用市盈率（PE）估值。2019年7月8日，食物饮料职业的动态市盈率为32.5X，高于曩昔三年市盈率平均值（31.0X）。细分职业中，当时啤酒、白酒、乳制品和调味品职业的市盈率高于前史均值，肉制品职业的市盈率低于前史均值。

2、可转债发行及前史体现

2.1、可转债发行：出现加快趋势

2010年以来，食物饮料职业共有6个公司发行过6只可转债。最早上市的可转债是燕京啤酒（000729.SZ）在2010年发行的燕京转债（126729.SZ）。2011-2017年食物饮料职业无可转债上市，2018年共有2只可转债上市，发行总规划为8.56亿元。2019年上半年有3只可转债上市，发行总规划为20.70亿元，可转债发行出现加快趋势。

2.2、燕京转债（126729.SZ）：上市初期转股溢价率过高

燕京转债（126729.SZ）2010年11月初上市，遭到出资者追捧，上市后10个买卖日的转股溢价率平均值为46.16%。上市之后的15个月，正股股价处于下行区间，可转债的转股溢价率继续处于高位（30%至70%），到2012年1月30日，累计转股份额为0.00%。

2012年头，因为正股价格降幅较大，触发下修条款，公司2012年3月23日举行股东大会，会议审议经过下修可转债转股价格的方案，赞同自2012年3月26日起，燕京转债转股价格由本来的21.66元/股调整为15.37元/股。3月26日，可转债的转股溢价率下降到13.67%，累计转股份额为23.23%，3月27日可转债很多转股，累计转股份额上升至92.61%。

燕京转债（126729.SZ）上市期间大致能够分为三个阶段：（1）上市初期的82个买卖日（2010年11月3日至2011年8月1日），可转债价格高于115元，转股溢价率继续处于较高水平，平均值为45.13%。（2）中心的774个买卖日（2011年8月2日至2014年11月26日），转债价格大致处于100至115元的区间。（3）上市买卖的最终122个买卖日（2014年11月27日至2015年5月28日），这个阶段正股价格上涨，转股价值超越了纯债价值，成为转债价格的支撑，可转债价格高于115元。

2.3、安井转债（113513.SH）：2019年4月后正股大幅上涨导致提早换回

安井转债（113513.SH）于2018年7月31日上市，上市后10个买卖日的转股溢价率平均值为4.86%。

安井转债上市后的9个多月体现平平，2019年4月15日后，正股股价出现继续上升趋势，可转债价格也随之明显上涨。4月22日，可转债价格打破115元，转股溢价率为3.32%，累计转股份额为0.02%。5月10日，可转债价格初度打破130元，转股溢价率为-0.21%，累计转股份额上升至31.98%。到2019年6月19日，安井转债的累计转股份额为86.63%。

2019年6月20日，公司公告称：因为公司股票自2019年4月24日至6月10日接连30个买卖日中有15个买卖日的收盘价格不低于当期转股价格（35.46元/股）的130%（即46.10元/股），已触发有条件换回条款，公司董事会决议提早换回悉数安井转债。7月5日，安井转债中止买卖和转股。

3、首要存量可转债整理

3.1、千禾转债（113511.SH）：正股市盈率处于高位

千禾味业（603027.SH）的主运营务包含酱油、食醋、焦糖色的出产和出售。分产品来看，2018年公司酱油事务完结收入6.09亿元，占运营收入的57.13%，焦糖色事务完结收入1.85亿元，占运营收入的17.40%，食醋事务完结收入1.78亿元，占运营收入的16.71%。公司的榜首大股东和实践操控人为伍出众先生，持股份额为43.50%。

曩昔三年（2016-2018），公司的ROE平均值、运营收入CAGR和归母净利润CAGR分别为16.55%、19.55%和53.37%。2018年，公司的ROE为20.26%（较上年提高5.51个百分点），运营收入增速为12.37%（较上年下降10.63个百分点），归母净利润增速为66.61%（较上年提高22.68个百分点）。1Q2019公司运营收入同比增加18.46%，扣非归母净利润同比增加19.07%。

依据万得共同猜测，公司2019年运营收入将同比增加22.69%，净利润将同比下降6.56%，ROE为15.00%，公司2019-2021年ROE平均值、运营收入CAGR、归母净利润CAGR分别为15.98%、19.55%和12.44%。

从估值水平来看，2019年7月8日，公司股票的市盈率（TTM）为57.5X，明显高于近三年平均值（46.6X），公司市净率为8.2X，明显高于近三年平均值（6.3X）。

千禾转债（113511.SH）2018年7月10日上市，上市后10个买卖日的转股溢价率平均值为14.27%。千禾转债上市之后的5个多月，正股股价和转债价格都处于低迷情况。

2019年后，正股股价出现继续上升趋势，可转债价格也随之上涨。2月13日，可转债价格打破100元，转股溢价率为35.20%。6月25日，可转债价格初度打破115元，此日转股溢价率为-1.08%，累计转股份额为3.84%。7月1日，可转债价格初度打破130元，转股溢价率为-1.02%，累计转股份额上升至31.72%。到2019年7月8日，千禾转债的累计转股份额上升至46.34%。

3.2、绝味转债（113529.SH）：正股估值修正现已完结

绝味食物（603517.SH）的主运营务为休闲卤制食物的出产和出售。分区域来看，2018年公司在华中区域完结收入11.40亿元，占运营收入的26.11%，在华东区域完结收入11.19亿元，占运营收入的25.63%，在华南区域完结收入7.40亿元，占运营收入的16.94%。公司的榜首大股东为湖南聚成出资有限公司，持股份额为38.35%，实践操控人为戴文军先生。

曩昔三年（2016-2018），公司的ROE平均值、运营收入CAGR和归母净利润CAGR分别为25.47%、14.35%和28.66%。2018年，公司的ROE为22.89%（较上年下降1.96个百分点），运营收入增速为13.45%（较上年下降4.14个百分点），归母净利润增速为27.69%（较上年下降4.24个百分点）。1Q2019公司运营收入同比增加19.63%，归母净利润同比增加20.38%。

依据万得共同猜测，公司2019年运营收入将同比增加14.36%，净利润将同比增加20.22%，ROE为21.36%，公司2019-2021年ROE平均值、运营收入CAGR和归母净利润CAGR分别为21.26%、13.52%和19.27%。

从估值水平来看，2019年7月8日，公司股票的市盈率（TTM）为31.4X，与近三年平均值（31.4X）相等，公司市净率为6.9X，明显高于近三年平均值（6.3X）。

绝味转债（113529.SH）于2019年4月2日上市，上市后10个买卖日的转股溢价率平均值为7.42%。绝味转债将于2019年09月16日进入转股期。

3.3、中宠转债（128054.SZ）：正股股价遭到首要股东减持方案限制

中宠股份（002891.SZ）的主运营务为宠物食物的出产和出售。分产品来看，2018年公司的宠物零食出售收入为11.55亿元，占运营收入的81.81%，宠物罐头出售收入为1.87亿元，占运营收入的13.22%，宠物主粮出售收入为0.49亿元，占运营收入的3.48%。公司的榜首大股东为烟台中幸生物科技有限公司，持股份额为30.47%，实践操控人为郝忠礼先生与肖爱玲女士。

曩昔三年（2016-2018），公司的ROE平均值、运营收入CAGR和归母净利润CAGR分别为14.98%、29.64%和0.45%。2018年，公司的ROE为7.85%（较上年下降6.63个百分点），运营收入增速为39.09%（较上年上升10.72个百分点）。2018年公司归母净利润同比下降23.39%，而2017年归母净利润同比增加9.51%。1Q2019公司运营收入同比增加37.45%，归母净利润同比下降45.75%。

依据万得共同猜测，公司2019年运营收入将同比增加34.06%，净利润将同比增加45.86%，ROE为9.89%，公司2019-2021年ROE平均值、运营收入CAGR和归母净利润CAGR分别为13.64%、32.38%和50.79%。

从估值水平来看，2019年7月8日，公司股票的市盈率（TTM）为60.8X，公司市净率为4.9X。

近期公司股价遭到首要股东减持方案限制。2019年6月19日，公司公告：公司第二大股东烟台和正出资中心（持有公司总股本的22.09%）方案自公告宣布之日起15个买卖日后的6个月内以会集竞价或大宗买卖方式算计减持公司股份不超越340万股（占公司总股本的2%）。

中宠转债（128054.SZ）于2019年3月14日上市，上市后10个买卖日的转股溢价率平均值为11.18%。中宠转债将于2019年08月22日进入转股期。

4、危险提示

1）宏观经济增速未达预期。

2）相关职业经运营绩未达预期。

3）权益市场价格振幅加大。

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