215亿营销费用创新高！助推营收增长广东榕泰股吧有限 投行下调蒙牛乳业目标价

“每天一斤奶，养分你要强。”曾作为2018年FIFA世界杯全球官方赞助商的我国蒙牛乳业有限公司(下称蒙牛乳业，02319.HK)于近来发布了其2019年财报。

数据显现，该公司2019年完成运营收入790.3亿元，同比添加14.57%；完成归母净赢利41.05亿元，同比添加34.91%。营收和净赢利尽管完成双添加，但营销费用却居高不下，净赢利增速也出现出动摇过大的态势。

成绩发布后不久，多家投行宣布评级陈述。花旗下调其方针价至39.05元，评级“买入”；里昂亦将其方针价由39元下调至35元，保持“买入”评级。

《出资》研究员注意到，近年来蒙牛乳业继续大规模对外并购，该公司曾先后收买君乐宝乳业集团(下称君乐宝)、雅士利世界控股有限公司(下称雅士利世界，01230.HK)、我国现代牧业控股有限公司(下称现代牧业，01117.HK)等，频频的并购不只使其财政杠杆高企，现金流承压，也面对着商誉减值危险。

此外，令人重视的还有，蒙牛乳业表明，“自新冠肺炎疫情爆发以来，集团部分产品运送线路遭到限制，售点运作和产品周转遭到较大影响，董事会估计疫情爆发或许会对2020年上半年度的出售及财政体现发生晦气影响，但难以量化该影响。”

净赢利增速动摇较大

3月26日，蒙牛乳业发布2019年财报，完成营收790.3亿元，同比添加14.57%；归母净赢利41.05亿元，同比添加34.91%。分事务条线来看，液态奶产品完成营收686.19亿元，同比添加15.54%；冰淇淋产品完成营收26.49亿元，同比下降2.74%；奶粉产品完成营收78.7亿元，同比添加30.78%。

运营收入和净赢利尽管完成双添加，但从该公司近年来的净赢利增速看，却出现出较大的动摇。

《出资》研究员查阅蒙牛乳业财政数据留心到，蒙牛乳业归母净赢利曾在2016年录得-7.51亿元，同比骤降131.73%。对此，该公司解说称，“雅士利世界年内完成营收22.03亿元，同比下降20.22%；归母净赢利-3.2亿元，同比大降370.67%。考虑到其运营情况和财政体现，公司于年内承认与相关奶粉产品事务的商誉减值拨备22.538亿元”。

其实，即使除掉雅士利世界当年亏损额及商誉减值，公司净赢利仍然同比下降27.6%。

蒙牛乳业2011—2019年营收和归母净赢利增速

数据来历：蒙牛乳业年报

为改变成绩下行，蒙牛乳业于2016年末施行了新事业部制组织变革，着力打造常温、低温、奶粉及冰淇淋产品等独立事务板块。

2017年作为其新办理团队就任的第一个完好财政年度，蒙牛乳业成绩迎来暴升，完成营收601.56亿元，同比添加11.86%；归母净赢利20.48亿元，同比暴升372.63%。同年，该公司提出“双千亿”方针，即2020年出售额和市值到达千亿元，依照近两年的营收增速和出售增速来看，要想完成千亿方针，则本年要到达近30%的增速，而2019年其营收同比添加仅为14.57%。

需重视的是，蒙牛乳业近三年运营活动发生的现金流量净额占净赢利份额分别为2.71、1.99、1.47，出现出下降趋势。

营销费用居高不下

快消品职业消费频率高、运用时限短，具有同质性、视觉性、活动性等特色，这使得顾客对其具有敏捷、激动、理性等消费行为。由此，在快消品职业的开展中，营销的效果显得尤为重要。

年报显现，为提高途径分销及品牌竞争力，蒙牛乳业采纳活跃的途径开展及加强品牌宣扬推行战略，叠加对商誉及无形资产进行减值拨备，运营费用高达288.1亿元，占营收的比重为36.5%，同比添加27%。

其间，出售及经销费用为近五年来新高，初次打破200亿元，达215.36亿元，同比添加14.35%，与营收增速非常挨近。这或意味着，添加的营销费用并没有高效拉动该公司的营收添加。

《出资》研究员注意到，近年来该公司营销费用出现上升趋势，在必定程度上加大了其资金压力。2019年蒙牛乳业现金及银行结存为64.76亿元，仅能掩盖活动负债的20.41%。

此外，与高额的营销费用构成鲜明对比的是公司研制投入较少，2019年研制费用为2.05亿元，占营收的份额仅为0.26%。

蒙牛乳业2015—2019年营销费用(亿元)

数据来历：蒙牛乳业年报

频频并购藏危险

引起《出资》研究员留心的还有，自2010年始，蒙牛乳业即环绕乳业上下游产业链布局，继续大举并购。

2010年11月，该公司以4.6亿元收买君乐宝51%股份，后于2019年4月以40亿元价格出售所持悉数股权。

2013年5月，蒙牛乳业取得现代牧业27.9%股份，成为其最大单一股东，后又于2017年2月以18.73亿港元增持现代牧业16.7%股权，至此蒙牛乳业成为现代牧业实践操控人。

2013年6月，该公司向雅士利世界一切股东宣布收买要约，算计取得雅士利世界75.3%股权。

2018年12月，蒙牛乳业出价3.03亿元并购内蒙古圣牧高科奶业有限公司(下称圣牧高科)51%的股权。

2019年9月，以71.11亿元收买澳大利亚奶粉品牌贝拉米。

频频的大举并购，不只加大了蒙牛乳业的财政杠杆，腐蚀现金流，也让该公司面对商誉减值危险。年报显现，“因为雅士利世界的出售、运营赢利的添加鄙人半年发生改变，以及添加不及预期，蒙牛乳业承认与相关奶粉产品事务的商誉减值拨备高达22.991亿元，相关无形资产拨备1.731亿元。”

值得注意的是，2019年蒙牛乳业资产负债率高达57.54%，创历年来新高。公司总负债为451.9亿元，其间，活动负债高达317.34亿元，占总负债比率为70.22%。未归还计息银行及其他假贷高达234.73亿元，有息负债率高达51.94%；一年内归还的计息银行及其他假贷为138.38亿元，同比大增112.15%。

针对短期计息假贷的添加，公司解说称“首要因为年内新增假贷以付出收买贝拉米所造成的”。

《出资》研究员注意到，蒙牛乳业收买贝拉米的溢价高达59%，而贝拉米除成绩体现欠安外，至今仍未取得我国婴幼儿奶粉配方注册。

贝拉米财报显现，2019年度其完成营收2.66亿澳元，同比下降19.01%；税后净赢利2170万澳元，同比下降49.3%。

贝拉米2019财年成绩简报(百万澳元)

数据来历：贝拉米官

此外，贝拉米股票已于2019年12月10日起停牌，停牌前收于13.23澳元，较收买之初上涨59.01%。

2020年，蒙牛乳业又展开了新一轮收买，要点布局奶酪事务。该公司拟以约2.8亿元受让妙可蓝多5%的股份，拟出资4.58亿元认购妙可蓝多子公司吉林省广泽乳品科技有限公司42.88%的股权。