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2017年3月24日，香港生意所发布公告宣告，4月7日将在香港商场推出5年期国债期货合约，这是我国榜首个离岸(即不在内地)的国债期货合约，遭到商场注目。

那么什么是国债期货?国债期货是与国债相关的衍生品，是受供求关系影响的特别“产品”。若觉得笼统，你可以把国债期货看作是一张有价值、有期限、可流转的标准化合约(浅显点说便是一份合同)。

举个比方，假定你用98元买了一张国债期货合约，也便是买了一份合同。这份合同规则，卖出合同的人需求在3个月后给你一张面额100元的国债。当然，因为是标准化合同，可以生意流转，所以你也可以在这份合同到期前以99元的价格卖给他人，可以取得1块钱的赢利。

所以简略了解，国债期货便是承载了国债的合约，生意国债期货便是在生意合约，获利的方法要么是持有到期，要么是进行生意低买高卖。

(1)为什么要推出香港国债期货?

朴实从出资视点看，香港国债期货的推出是为了给境外出资者添加躲避利率危险的对冲手法，进步国内债券商场的敞开度。

此前，受法规约束，境外出资者不能参加内地的国债期货商场，这意味着他们进入我国债券商场只能单向做多，做波段只能赌债券价格上涨，他们所持有的7000多亿的债券存量财物(图1)也暴露在利率危险中。

图1：境外组织现在持有国内债券7000多亿

而在推出香港国债期货后，境外出资者多了一个做空的东西，既能用于套期保值，也可直接套利，减轻利率(价格)变化带来的出资丢失乃至获利。

比方说我在现货商场上买入1亿国债一起卖出1亿的香港国债期货合约，1个月后，持有的国债价值跌落至0.9亿，国债期货合约跌落为0.8亿;那么我卖出国债丢失0.1亿，买入国债期货合约平仓获利0.2亿，净获利0.1亿。

(2)为什么挑选5年期的国债期货合约?

香港国债期货合约首推5年期是根据实践与历史经验的两层考虑。

经验看，5年期是国际上较为成功的合约期限之一。中金一切5年期与10年期两种国债期货合约，次序也是先5年后10年，取得了不错的效果。现在国内5年期每日的成交规划安稳在名义本金120亿左右，能较好的反映商场心情，与现货商场互联互通。

实践来看，当时我国的中期国债(即处于4-7年)规划巨大，存量有大约3.2万亿，流动性相对较好，是现在境外大型组织出资者持有的首要券种。一起，5年与公司债企业债的久期、境外出资者持有债券组合的久期也比较挨近，有利于境外组织进行套期保值，躲避危险。

(3)香港国债期货合约是怎么规划的?

如表1所示，5年期香港国债期货合约代码HTF，以人民币计价，每张合约的面额是50万元，期限是3个月。生意时刻分为早市9:00-12:00、午市13:00-16:30两段。

上市生意的合约暂定为两种，以最近的两个季月为准(3、6、9、12月)，因为当时现已处于3月末，4月7日上市的将是6月与9月到期的合约，记为HTF1706与HTF1709(HTF表明5年期的香港国债期货，17表明2017年，06、09表明在6月与9月到期结算)。

因为50万的面额过大，若直接报价过于冗长，为快捷报价生意，每份期货合约的生意报价将以商场价格占初始合约面额的百分比计，保存三位小数。比方说，某个时点咱们看到HTF1706价格是98.000，那就意味着面额为50万的合约现在价值50*98.000%=49万元。

涨跌幅约束上，国内关于5年期国债期货合约约束最高涨幅为1.2%，香港期货合约暂无规则，但规则了价格的最小动摇起伏为0.002%，这意味着HTF06的价格每变化0.002%，合约价值就变化50万*0.002%=10元。

表1：港交所期货合约与中金所期货合约的简略比照

(4)与期货合约对应的国债有哪些?

正如前面所介绍的，国债期货背面必定是承载着国债的。从港交所发布的细节看，香港国债期货合约对应的是票面利率3%的5年期的理论券，而实践标的则是中债登选定的一篮子债券。

这一篮子债券现在暂定包括3支个券，数量可根据后续实践状况进行调整。在挑选时，中债登需求先挑选出在银行间进行生意的固息国债;然后，在其间挑选期限在4-7年之间的中期国债组成债券池;终究，在债券池中挑选出生意最为频频，流动性最好的三只债券组成一篮子债券。每季度，中债登需求对一篮子债券进行更新调整。

(5)到期后怎么结算(交割)?

国债期货合约的结算方法分为两种，一种是什物结算，一种是现金结算。

内地的国债期货商场是什物结算，终究涉及到什物交给(即国债现券)。比方说我是一家私募基金，到期进行结算时，中债登在对我买入与卖出合约状况进行清算后，发现我净卖出了1张合约，那么我就要在商场上买入面额100万的可交割国债(国内一张合约100万)，把它交给给买我合约的人，并取得经转化因子调整后的发票价格。

香港国债期货合约则是采纳现金结算，它在终究结算时不涉及到什物。以相同一个比方，我净卖出了1张合约，它现在的价值是48万，那么在结算时我不需求在现货商场上买国债现券交给给买方，直接划拨48万现金给买方即可。

为什么香港国债期货合约不与内地相同采纳什物结算的方法呢?

咱们以为原因或许在于：境外出资者自身出资规划不大，真实进入终究结算更少。假如要进行什物结算，那么港交所还需求与中债登树立类似于中金所与中债登之间的互联体系，本钱高，流程会愈加杂乱。而采纳现金结算直接在港交所内部进行结算，方便快捷，本钱低。

(6)香港期货商场怎么与内地债券商场联通?

这与香港国债期货特有的价格体系有关。

香港国债期货合约有两个重要的价格，一个是出资者在商场上生意一份合约的价格，即生意价;还有一个是参阅结算价，它是进行隔夜持仓日终保证金结算时用于核算每张合约价值的价格。比方说某一天我买了一张合约，价格是97.000(即这张合约价值97%*50万=48.5万)，但当天的参阅结算价或许是98.000(即结算时，这张合约价值是98%*50万=49万元)。

生意价格首要受商场供需影响，而参阅结算价则是中债登根据内地银行间债券商场的现券价格核算所得。

1)中债登挑选出与国债期货合约挂钩的银行间债券，组成一篮子债券，即咱们在(4)问中所提及的。

2) 对一篮子债券当天的收益率先取平均数，然后再把它贴现到核算日得到当天的国债现货价格。

3) 使用公式：期货参阅结算价=国债现货价+国债现货价*[(到期结算日-核算日)/365]*(融资利率-国债到期收益率)，得到当天国债期货的参阅结算价。

从核算进程看，跟着到期结算日的接近，期货的结算价将逐步收敛至国债现货价(因为到期结算日与核算日之差越来越小)。与此一起，生意价也会逐步趋同于结算价，从而使：国债现券价≈期货结算价≈期货生意价。

为什么这么说?咱们以一个比方来看。

假定在结算的终究一天，结算价与现货价现已收敛至98元，而生意价仍是97。这意味着假如我在期货商场上以97的价格买入合约，等候交割，我就能取得98元，有1元钱的套利空间。但很快出资者会发现其间的套利空间，都会挑选这种战略，对合约的需求上涨，终究会使得生意价格上涨至98，收敛至现货价与结算价。

所以，参阅结算价其实是充当了中介的效果，使香港期货商场的生意价格终究收敛于内地债券现货商场，安稳操控期现价差，完成两个商场互联互通。

详细看，假如香港国债期货商场超涨，(现货价格-期货生意价格)缩小至极致，那么境外出资者就可以挑选做空香港国债期货合约，即先卖后买;一起做多现货，即先买后卖，完成获利。在这种操作战略下，期货商场价格会回落，而现货价格相对上涨，期现价差会扩展康复。

可是这种参阅结算价的设置是否确实真实有效还待查验。原因有三：

榜首，因为银行间商场属场外商场，报价并不接连，与场内生意比流动性差，透明度低，且一篮子债券中只要三支个券，假如不严加监管，或许存在着组织操作现货商场，影响结算价从而在期货商场投机的或许。

第二，因为场外生意，内地债券商场当天的成交价或许是此前生意双方约定好的价格，那么这样核算出来的结算价是滞后于当时商场的。

第三，一篮子债券中三支个券各自成交的每日占比并不安稳，带来了结算价核算中的不确定性，很难确定套利收益，不利于套利者的大规划参加。

(7)对国内债券商场的影响与展望

显着的一点是，香港国债期货的推出给境外出资者发明了做空的东西，出资国内债券商场的危险降低了，国内债市的吸引力会有所进步，买债的钱会增多，从而对债市构成利好。

但这种利好有限。一是现在境外出资者现已可以使用外汇衍生品进行对冲，离岸利率对冲需求未必很强;二是最近两年境外出资者持有的境内债券财物规划变化较小(图1)，阐明境内商场现在并未有较高的吸引力，且当时全球进入钱银边沿收紧周期，债券财物或许并不是最优的装备挑选，也会削弱进入我国债券商场的流量。

关于境内出资者而言，受本钱控制影响，参加香港国债期货商场的规划有限，依然首要由境外出资者主导，对国内出资者影响不大。但假如“债券通”发布，采纳“沪港通”的方式，使国内出资者能出资离岸商场，那么届时国内出资者或许会有新的生意战略与形式，比方跨商场套利战略。