天风证券：牛熊转换住房限购城市“三部曲” 当前处于哪个阶段

一、牛熊转化“三部曲”：

1、第一步：短贷、收据的增速，短期提振商场心情，构成反弹

2、第二步：过渡期，商场会震动或许调整，等候基本面承认(中长期借款趋势起来)

3、第三步：每一次估值中枢的趋势抬升，都对应着代表经济预期的的转机

二、其时处于哪个阶段：

1、其时或许处于第一步的结尾，后续进入第二步的验证窗口。

2、与20年武汉疫情前后的经济周期性要素相反，本次疫情前经济处于阑珊周期，疫后的经济非周期性要素回弹今后，经济的强势复苏和中长期借款的上升都或许需求必定时刻。

3、假如三部曲的第二步时刻太长，那么海外经济下行就简单带来危险。

三、危险提示：

宏观经济危险，疫情重复危险，公司业绩不及预期危险

三部曲的信号：短贷和收据的放量是方针拐点，也是抢先目标

1、短贷和收据大增触发信贷拐点，是稳添加的第一步，带来的是预期的改变

2、滞后一段时刻(可是犬牙交错)，中长期借款增速会呈现上升，代表的是稳添加的实际效果和后续经济复苏的强度。

三部曲的信号：中长期借款反转，对估值中枢有强力指引

水牛是极端特别的状况，估值的趋势改变，大多依赖于基本面预期

14-15年的主板，是仅有没有基本面支撑的所谓“水牛”

可是，构成14-15年“水牛”的金融立异环境难以仿制

高杠杆东西+躲避监管的第三方体系+通道事务+宽松的信贷资金监管，是14-15年“资金牛”构成的要害所在。

场外配资、结构化产品等高杠杆东西。以场外配资为例，14-15年行情火爆时分杠杆可以高至5倍乃至10倍。15年股灾前后已已发布多项监管令遏止。场内融资保证金份额也从15年50%进步至100%。

HOMS体系、铭创、同花顺等第三方体系的呈现，处理了其时场外配资事务的几个瓶颈：①其时“一人一户”的束缚，HOMS可以分拆多账户。②配资的风控问题，将风控标准化、自动化。③可以穿透证监会的监管，架空实名制。15年6月证监会已叫停第三方体系(制止新增账户和财物)，并发动自查。

银行资金凭借通道流向股市：其时银行资金凭借各类通道投向非标、股权类财物。银行理财还可以凭借通道参加配资事务，如典型的伞形信任。17年5月证监会清晰束缚通道事务。

银行信贷财物出表+信贷资金入市监管宽松：银行表内信贷财物受贷存比、不良率、本钱充足率等目标束缚，表内转表外则可避开这些束缚，这也是其时通道事务昌盛的原因。信贷财物出表后，银行也可以腾出规划放更多的借款。而且因为宽松的监管环境，信贷资金入市在其时并没有遭到太多束缚。

退一步讲，其时银行间流动性能否持续那么宽松或许还要调查

跨季公开商场投进特征：央行往往倾向于在跨季时添加公开商场投进以应对跨季流动性压力，而在下季度初挑选回笼资金作为平衡。曩昔四个季度均表现出相似特征(如图中蓝框、红框部分)。

央行惯例逆回购操作以100亿规划居多：从曩昔阅历来看，季度初回笼资金时，央行大多挑选100亿规划的惯例操作，则前期投进量到期后天然构成季度初的净回笼(如图中蓝框部分)。

近期央行较罕见地采纳30亿逆回购投进：7月4日和5日，央行接连两日进行30亿元7天逆回购操作。上一次呈现接连100亿以下逆回购是在2021年头，1月8日-26日期间央行接连进行20亿或50亿规划的逆回购，令其时流动性宽松的预期失败。

牛熊转化阅历三个过程：经典事例复盘

1、第一步：短贷、收据的增速，短期提振商场心情，构成反弹。

2、第二步：过渡期，商场会震动或许调整，等候基本面承认(中长期借款趋势起来)

3、第三步：每一次估值中枢的趋势抬升，都对应着代表经济预期的的转机。

牛熊转化“三部曲”：本轮的第二步过渡期或许需求必定时刻

库存周期：20年疫情之前，底部发动；22年疫情之前，高位见顶

PMI:20年疫情之前，小幅震动上升；22年疫情之前，持续回落

失业率：20年疫情之前，在5-5.2%；22年疫情之前，快速上升

地产：20年疫情之前，出售回暖；22年疫情之前，出售大幅回落

20年疫情后，美国库存低位；22年疫情前后，库存高位

20年疫情后，美国消费快速复苏；22年疫情前后，消费难言更好

20年疫情后，美国产能利用率底部上升；22年疫情前后，产能高位

假如三部曲的第二步时刻太长，那么海外经济下行就简单带来危险

因而，海外阑珊是否对咱们产生影响，很大程度也取决于中长贷

另一种概率比较小的状况是，假如如果美国真的立刻就开端阑珊了，对A股的影响要害便是看国内经济本身能否先起来，所谓“打铁还需本身硬”。

比方2018年Q4，我国PMI和中长期借款增速都没起来，美国经济快速向下，A股影响就比较大。

可是2019年Q1，我国PMI和中长期借款增速上升，即使美国经济持续快速向下，A股受影响就比较有限了。

危险提示：

宏观经济危险

疫情重复危险

公司业绩不及预期危险