龚方雄建议拨1000亿美元 外储专买“大小非”

　　从“双防”到“一保一控”，宏观政策定调在下半年发生了微妙的变化。而在摩根大通研究部主管、大中华区首席经济学家龚方雄看来，在外需放缓的条件下，中国经济下滑的风险正在加大，而宏观调控政策则应从紧缩转为全面的放松。此前龚方雄刚刚抛出了一份“千亿经济刺激方案”的报告称，政府正在考虑一个2000亿~4000亿元的经济刺激方案。

　　昨天，龚方雄在上海接受了媒体的采访。

　　次贷扩散将导致出口放缓

　　在龚方雄看来，对美国次贷危机所带来的影响的认识的加深是促使政策转向的主要因素。

　　他指出，美国次贷危机所引发的全球性金融危机现在处在一种扩散的态势中。而在这场危机中，欧洲、日本所受到的影响要大于美国。这引发了美元的反弹。而在这一趋势下，我国的出口将大大放缓。

　　今年我国出口的增长主要来自于欧洲和日本等国家。而在美元反弹的情况下，人民币虽然对美元的升值速度在放缓，但对欧元、日元的升值速度却在加快。而同时欧洲、日本经济的衰退也使得需求会减缓，双重因素的作用，将会使我国对欧、日本的出口大受影响，未来我国的出口形势将不容乐观。而出口的放缓将带来国内非国有固定资产投资的下降，再加上未来房地产市场的投资也会下降，这样出口和固定资产投资这两个拉动我国经济增长的主要因素都将受到影响。

　　龚方雄表示，如果国家不采取刺激性的措施，中国经济增长速度会放缓至9%以下，而8%到9%的经济成长是不能容忍的，要保证充分就业，中国需要维持到9.5%~10%以上的GDP增长速度。

　　由此，龚方雄认为，目前我国的财政政策和货币政策都有很大的刺激经济增长的空间。

　　一方面，国家应该“通过减税来刺激消费，这是最快的经济刺激方法”。今年1~7月份，国家税收收入增长了3.7万亿元，较去年同期增长了30%以上。从这个角度来讲，我国有很大的减税空间。另一方面，政府应该增加基础建设和公共交通建设等固定资产投资，如城际铁路、地铁等城市轨道交通建设，这将有效地刺激内需。

　　下调存款准备金率有空间

　　在货币政策方面，龚方雄表示：到年底应该有下调空间。

　　他指出，在美元强势反弹、人民币对美元升值速度放缓的情况下，热钱流入会大幅减缓，同时出口的放缓也会使外贸顺差增长放缓，这样我国的流动性过剩局面会大大缓解。在这种情况下，存款准备金率的下调就有了空间。而存款准备金率下调0.5个百分点就会释放出2000多亿元资金，对经济的刺激也很大。

　　“我们希望政策的出台越快越好。”他说。

　　建议成立基金接盘“小非”

　　在龚方雄看来，宏观调控政策已经发生了转向，而资本市场的反应则显得大大落后了。

　　“A股有一个很大的问题，它想往前看有一个很大包袱——大小非减持。”龚方雄认为，大小非减持是造成市场信心不足的主要因素，这个问题不解决，A股可能很难涨上去。

　　对此，龚方雄建议成立一个基金专门接盘“小非”的减持，主要是市值排在前100大的小非减持，由于国有股这一部分基本不会减持，那么要接盘“小非”的基金大概只要2万~3万亿元，这样可以起到稳定指数的作用。

　　他认为，目前股市的估值已经到位，现在已经是可以建仓的时机，可以有选择的建仓下游行业，例如炼油、基建、机械、发电设备板块等。

基金半年报分析大跌：大小非冲击机构资金优势

　　基金经理在半年报中分析上半年股市大幅下跌原因：“大小非”解禁冲击基金资金优势

　　本报讯 基金半年报正在密集披露中，在分析上半年股市大幅下跌的原因时，基金经理普遍认为，除了基本面因素之外， “大小非”解禁是一个重要原因。基金经理认为，限售股解禁彻底改变了市场的博弈格局和供求关系，市场的估值水平将向实业资产的内在价值靠拢。而随着大小非的陆续解禁，公募基金传统的资金优势将消失殆尽。

　　华宝兴业多策略增长基金经理牟旭东在半年报中详尽分析了“大小非”解禁的影响 ：“随着股改的产物———大小非的解禁，原有的市场格局正在被打破，一直以秉承各种投资理念著称的各类基金管理人将首次面对新的挑战。这种格局变化将体现在：（1）上市公司的股价将需要第一次来自实业资本的真正确认。在这一过程中，双方的理念将相互影响、相互交融，直到形成新的均衡。这种变化需要一定的时间。（2）基金的资金优势将不复存在，股价的定价权将会适当转移”。

　　基金兴华基金经理阳琨也认为，上半年我国股票市场“后股改效应”显现，“大小非”流通对原有市场估值体系形成冲击，二级市场股票价格向实业资产的内在价值靠拢。

　　牟旭东认为，2008年正是处于市场结构转型期最困难的一年。从基本面找寻下跌的原因，可以清晰地看到随着各类要素价格的上升以及美国次债引发的经济衰退，国内经济在通胀的压力下，GDP的增长率有所放缓。

　　但牟旭东认为，大小非解禁也有积极的作用，他认为在大小非的集中解禁后，中国股市也将真正具有了资源配置功能，未来购并、重组将成为市场的永恒主题。产业购并重组将会在不久真正走上历史的舞台。而做为投资管理人也将比以往更需要多角度的思维，才能保持持有人的资产稳健地成长。

　　华夏大盘精选基金经理王亚伟在半年报中认为，在国际化和全流通的大背景下，中国金融资产的价格将逐步与国际接轨，产业资本的价值取向也将丰富证券市场价值投资的内涵。中国股市走向成熟的过程中波动和结构调整不可避免，风险和机会并存。

大小非行为再析：资本利得依然决定小非行为

　　提要：在当前的市场格局中，大小非影响是毋庸置疑的。而我们之所以连续发文分析大小非的行为模式，也正是基于此。我们认为，随着市场持续下行，有必要不断的对大小非行为模式转变进行跟踪。

　　一、资本利得依然决定小非行为

　　目前小非减持已经过半，可以说抛售意愿最强的小非们已经基本出局，而剩余的小非可能出于各种原因而暂时采取观望态度。我们认为，小非的主要利益着眼点还必然是资本利得，这也就决定市场本身的环境预期在很大程度上也会影响小非行为。

　　可以估计的是，一旦市场继续走弱或政策面限制大小非预期加强，那么当前存量小非这部分稳定性并不高的筹码还将成为打击市场的主要力量。与之相反的是，一旦市场预期改变，那么这部分小非抛售意愿也可能减弱。

　　从这点来看，小非的行为模式有点类同于金融资本，毕竟其主要利益着眼点也是资本利得。

　　二、影响大非行为的因素将多样化

　　大非的行为模式目前来说可能更加复杂，大非的长期行为模式取决于产业资本利益。但中期内，其行为模式可能受到政策、经济环境和资金情况等多重因素的影响。

　　我们看到在最近公布的大小非减持份额中，大非减持占解禁比20%，这说明部分大非也加入抛售行列。目前难以获得最客观的数据去分析决定大非行为的因素，但我们可以合理推测以下几种可能的情况：

　　1、导致大非减持的因素

　　部分占比超过5%但是非控股股东的大非，其行为模式其实类同于小非，决定这部分大非行为的也主要是资本利得方面的价差收益，在目前情况下其减持动力也较为强劲。不过这其中有部分大非实际上是大股东的关联方，那么其行为又更加倾向于产业资本模式。这一方面情况较为复杂，应根据不同状况来分析。

　　还有部分大非哪怕是控股股东由于资金较为紧张或者其它宏观环境因素，也可能在合适的时机抛售股权。不过考虑大非的长期利益，其一般应配合合理的资本运作来调整手中筹码。

　　2、产业价值是影响大非的主要长期因素

　　虽然明知股市跌跌不休的时候接受定向增发结果只能是套牢，但是近期一些上市公司的大股东在面对定向增长时依然“勇往直前”。从今年6月10日股市跳空低开之后到8月25日，共有18家上市公司向机构投资者或者上市公司股东定向增发，其中营口港(600317)、宏润建设(002062)、苏宁环球(000718)等10家上市公司的股价已经跌破定向增发价格。

　　这充分说明，从长期而言产业资本不太在乎股价的阶段性走势，而更加看重其中隐藏的长期产业机会。并且随着市场持续下跌和估值越来越具有吸引力，定向增发或回购锁筹的产业资本可能越来越多，这正是市场重新走向平衡的希望所在。

　　三、金融资本行为模式

　　由于以基金们为主的金融资本恰好处于一个痛苦的转型期，决定当前估值体系必然陷入一个空前混乱阶段，是市场由混沌走向有序的一个前奏。在当前的客观环境下，基金行为可能向以下两类模式发展：

　　1、与产业资本结盟

　　部分基金和券商机构已经开始关注上市公司的重置成本计算，就是在向产业资本思路上跟进的一个主要信号。这样做可能会加快市场估值体系转型的步伐，也让市场较快回到均衡点。

　　2、抱团来对抗产业资本的冲击？

　　金融资本抱团的对象必然是产业资本薄弱点，这类股票一般具备以下特征，大小非占比小、市场流通股份大、股本较小。当然，基本面的配合也很重要。实际上，最近半年的市场机会主要是以游资主导的小盘题材股活跃就足以说明这一点。

9月“大小非”解禁潮暂退

　　8月“大小非”解禁洪峰已经临近尾声，随着9月的来临，全年“大小非”解禁的“谷底”也将到来。

　　Wind资讯统计数据显示，从“大小非”解禁的股份规模来看，8月解禁股数合计282.38亿股，高出今年12月解禁规模28％。随着东北证券(000686)、津劝业(600821)和四川湖山(000801)等五家上市公司的1.07亿股限售股今日正式上市流通，8月未解禁的股改限售股仅剩下3.96亿股，仅占全月“大小非”解禁规模的1.4％。

　　即将到来的9月仅有63.24亿股限售股解禁上市，其中9月19日北京银行（601169.SH）将有27.56亿股获解禁，成为全月单家上市公司解禁规模之最，并占据了全月解禁规模的43.58%。解禁规模仅次于北京银行(601169)的是国电电力（600795.SH），它也是9月份首家解禁的上市公司，解禁规模达6.38亿股。

　　9月的解禁高峰主要集中在第三周，当周“大小非”解禁规模合计高达31.74亿股，此外第一周的12.72亿股的解禁规模也将给市场带来一定压力。

　　不过在9月之后，市场将迎来“大小非”的大规模冲击。第四季度三个月中，每个月“大小非”解禁规模都超过百亿股，合计解禁规模将达到483.93亿股，占全年的29.73％，其中10月份“大小非”解禁的规模将达到101.39亿股，在全年中“仅”保持中间水平。

　　国联证券研究员洪阳认为，随着规范“大小非”解禁的相关政策出台，以及市场的大幅回落，目前“大小非”减持动力已有所衰减。而市场估值的大幅回落，以及部分个股跌破发行价、跌破增发价甚至跌破净资产，也使部分“大小非”减持时多一层考虑。不过，存量的“大小非”是否会在9月重现市场，目前仍然难以判断。相比8月份的解禁高峰，9月“大小非”给市场带来的增量供应无疑大大减少，市场压力有望减轻。

九月“大小非”解禁详情一览表

　　时间</o:p>

解禁股数(亿股)</o:p>

解禁市值(亿元)</o:p>

　　第一周</o:p>

12.71941885</o:p>

71.18555926</o:p>

　　第二周</o:p>

9.09257726</o:p>

86.92793917</o:p>

　　第三周</o:p>

31.74371324</o:p>

307.7392122</o:p>

　　第四周</o:p>

5.56418923</o:p>

45.41106397

韩志国VS徐斌：大小非是否政策失误

　　上周三，因传言大小非将引人“二次发售”利好，促发股市大涨，不少市场人士认为，这再一次验证了大小非问题乃是A股市场维稳的关键，只要大小非难题有了破解方案，市场就能走出低迷。

　　“大小非减持完全把这个市场搞坏了。”北京邦和财富研究所所长韩志国认为大小非是当前A股市场面临的最大问题，并极可能把股市拖垮。然而安邦咨询公司高级分析师徐斌认为，市场应该由市场自身来调节，“政府不应该被市场所绑架，大小非是A股市场成为成熟市场必须要过的坎。”

　　焦点一：大小非是政策失误？

　　韩志国认为，对于大小非问题，在现有的政策框架和思维方式下，大小非很可能会最终拖垮整个中国股市，使得整个市场都成为政策失误与决策失误的牺牲品。

　　“当初股改的时候，监管部门就应该考虑到08、09年这么多的大小非将会冲击市场资金面。”韩志国对于目前的股市状况十分担忧，“大小非的问题不解决，股市就永远好不了。”

　　但徐斌对此有不同看法，他认为市场传言的二次发售政策一旦出台，将意味着政府被市场所绑架，“股改是正确的，全流通是一个必然结果，如果实行二次发售，当初的股改承诺岂不是成了儿戏？”

　　徐斌坚持认为市场自身如何消化大小非，是市场本身的行为，“为什么允许股值偏高而不允许估值偏低？市场本身就是有涨有跌的。政府不应被市场绑架。”

　　焦点二：A股估值系统已坏？

　　“目前流通股才6000多亿股，未来两年内将有1.2万亿股的股票要从禁售股转化为流通股，这样的巨量完全逆转了供求关系，这摧毁了A股的估值体系。”韩志国认为。

　　的确，大小非解禁让市场一下子扩容3倍，如果在股市资金面不变的情况下，股市的资产定价功能无从谈起。

　　“当股价低于股票的合理估值的时候，并不意味着股市的资产定价功能的丧失，价格背离价值的情况常常会发生，或高或低。”徐斌认为，股市的资产定价功能并没有丧失，只是目前处于价格低于价值的状态，“中国人的投资意识在觉醒，中国远远好于其他国家的经济发展态势也将吸引更多国际投资者。”