负债167亿，西王和解草案二选一 债转股、留债期限酒鬼酒股票代码将成博弈焦点

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作为三家上市公司的大股东，西王集体在2019年出现债券兑付危殆，一度致使企业出现生计危殆。在地方政府、企业和债款人通力合作下，两头有望杀青破产息争协议，相干债券以留债或债转股体式格式处理。关于处理草案，有债券持有人暗示，若以非上市公司股权做为转股标的，则已逾越了基金的出资限制，草案不行接纳。

自2019年下半年出现债券违约以来，上市公司西王食物的控股大股东西王集体于本年2月下旬被山东省邹平市地方法院裁决破产息争。就债券持有人供给的资料来看，中止2019年岁尾，西王集体总财物155亿元、欠债167亿元。尽管息争方案现在还没有宣告，但有债券持有人向《红周刊》记者走漏，息争体式格式有两种选择：1.部份留债部份债转股；2.全部留债。两个草案中，留债期限都长达数年，长于大部份资管产品的存续周期。

本次债转股的标的究竟是集体层面的非上市公司股权，照样旗下已上市子公司股权就成为债款人最为重视的事,有多位债券持有人暗示，如以非上市公司股权为转股标的，则已逾越了基金的出资限制，草案不行接纳。

西王集体恳求破产息争

邹平市辅导挂帅管理人

自2019年10月出现债券兑付公开违约以来，经由数月弯曲后，西王集体债款危殆迎来严重希望。2020年2月下旬，山东省邹平市法院宣告《裁决书》，称西王集体“以不能了债到期债款且财物不足以了债全部债款”为由向法院提长进争恳求，法院裁决受理。

天眼查闪现，西王集体始建于1986年，是一家以玉米深加工和特钢为主业，出资活动营养、物流、股票等工业的大型企业，旗下有西王食物(000639.SZ)、西王特钢(01266.HK)、西王置业(02088.HK)三家上市公司。而相干公开资料也闪现，在2017年时，集体完结销售收入435亿元、利税26亿元、上缴税金12.8亿元，位列2018年我国企业500强第358位。可是进入2018年后，西王集体的债款压力凸显，西王债成了高收益债出资者眼中的红票。

在《红周刊》此前刊发的《独家|西王“躺倒”：劳累于互保危殆，纾困资金难明近渴》一文中，记者曾就西王集体债款问题的成因和商洽希望做过呼应分析，其时西王集体副总王磊对债款违约一事也进行了呼应诠释：1.保证问题。西王集体此前曾为山东另一家大型企业齐星集体供给保证，且在齐星露出危险后，西王集体还曾保管数月。2017年3月，齐星集体爆发债款危殆，西王集体因代偿责任而被拖累个中；2.2018年2月，大公世界将西王主体评级从AA下调为AA，融资环境恶化，偿债压力加大。

关于西王集体所面临的偿债压力问题，一名恳求匿名的组织持有人代表暗示了利诱：“西王的根底面究竟是怎样坏到这一步的？没有人能给出惬意的答案。”他认为，到现在为止，西王的两大主业――油脂和特钢均运营往常，齐星保证危险也在山东省政府的辅佐下得到处理。“西王是一个家族企业”，他猜测，即便管理形式和高管个人风格的冲击也无法完好诠释西王的债款问题。

在法院宣告的《裁决书》中，法院认为，西王旗下3家上市公司在高端特钢、活动营养等领域有较强竞争力，具有较高息争价值。并指定西王集体清算组背负管理人，邹平市委副书记、副市长胡云江为管理人负责人，邹平市政府副秘书长王兵等3人、及金杜状师事务所的一名状师共4薪酬副组长，其他成员则以当地政府多个部分的一把手为主。

公开信息闪现，胡云江于2019年11月被提名为邹平市副市长，其也曾是滨州国资委全资子公司――滨州市财金出资集体法定代表人、董事长，以及滨州港务集体的法定代表人。据《红周刊》记者相识，胡云江有着雄厚的股票和企业管理经历，此次担此重任，明显是为了更快更好地处理滨州市的几大民企债款危殆问题。

财物欠债表“挤水份”

《裁决书》还披露，中止2019岁尾，西王集体总财物155亿元，欠债167亿元，财物欠债率107%，这一数字明显和西王集体2019年三季报中披露的数据存在较大不同。西王三季报的吞并财物欠债表闪现，中止2019年三季末，西王集体总财物500亿元、总欠债309亿元。关于如此明显的数据误差，一家大型私募的投研负责人暗示，往常企业破产时需要重新核算一遍财物和欠债，“相差大很往常，由于原本的财物欠债表本身大约就有水份。”

裁判文书信息也闪现，自客岁下半年以来，西王集体已被华夏银行滨州分行、安定银行青岛分行等告状，而其2018年以来赞助和冠名的CBA劲旅――西王篮球沙龙，也因诉讼问题致使2000万元股权被法院凝聚。

Wind资讯闪现，现在西王集体有15只债券未完好兑付，余额在百亿元支配，个中有8只已实质性违约。在这8只债券中，15西王01、16西王01的规模最大。据《红周刊》记者操控的信息，15西王01的大额持有人包括广州证券、我国安静旗下的安静养老。此前广州证券曾持有宁夏上陵集体、丹东港、中信国安等的违约债券。其他，西王集体子公司山东永华出资也因“质押式证券回购纠葛”被海通证券旗下的海通财物所告状，而永华出资恰是西王食物的二股东，持股占比近23%。

需要重视的是，此前滨州市财金出资集体也曾介入过对西王集体的纾困。2019年7月，山东股票财物公司、滨州财金出资集体、邹平国投集体宣告合作树立30亿元的基金，支撑西王集体纾困。《红周刊》记者在2019年11月尾列入西王债券持有人聚会时得知，上述资金优先用于置换西王的股权质押。以西王食物为例，西王食物股权之前重要质押给了吉林信赖、东吴证券、华创证券等组织，在纾困基金树立后，上述股权解押后，又质押给了山东国资委旗下的山东信赖，后者已经是西王食物股权的重要质权人。

两套了债草案

西王管理人宣告的《债款申报指引》指出，“触及持有人自二级商场受让债券的，还需提交与钱已收的让渡合同或其他生意事务相干凭证原件。”有债券持有人将此举视为大约“根据二级生意事务本钱打折兑付”。

不过厥后西王管理人对媒体暗示：不存在打折了债情况，大略分为两种债款息争方案――“部份现金了债部份转股”或“全额现金了债”，都可全额掩盖债券。(《红周刊》记者得知，3月4日前后，有债券持有人向管理人核实，已不再恳求供给持仓本钱证明。)

那末，具体的偿付方案是什么呢？两位债券持有人走漏，传言中的偿付草案以下：

1.50%留债6年50%转西王集体股份(转股价根据净财物打九折)；

2.全部债款留债10年，留债时期利钱参阅一年期LPR。

一名恳求匿名的私募基金司理也向《红周刊》记者证明，上述思绪还处于草案阶段，毕竟版别还有批改空间。他指出，上述方案势必然引发强烈的博弈，“只管管理人说服了大额债款人，很有希望取得2/3以上投票金额的支撑，但论人数，小额债券持有人数目占多数，而上述方案很难令小额持有人惬意。”

其还暗示，往常而言，银行类债款人金额占比较大。“关于银行，息争经由进程、全额了债，只管周期很长，但最大的长处是不用计提坏账”，因此，银行切当很有大约附和。另据《新华社》于2月下旬报道，邹平市副市长暗示，西王集体与重要债券出资人“形成了一揽子债款息争方案，取得债款额度占比赶过三分之二的债券出资组织支撑”。

债转股、留债期限成博弈中心

不过，前述私募基金司理也指出，上述草案还存在三个中心矛盾：1.长达数年的兑付周期，明显会逾越大部份资管产品的存续期，“这是最大的问题，稀有证券型基金的存续期能抵达6年”；2.短少现金偿付，考虑到持有人的活动性需求、尤其是组织的换回压力，管理人和刊行人最好初步了债必定份额的现金，并且建议设置几个必定的现金了偿时点；3.上述草案中转股的标的是集体股权、非上市公司股权，“关于证券型基金，持有非上市公司股权面临层层法律法规和机制阻滞，并且已逾越了基金的出资限制。”

基于此，他暗示，西王刊行人先行偿付了一部份本金，“最少先把利钱兑付了”；其他可参阅*ST盐湖的重整方案，理解在了债期限内每隔若干年偿付必定份额的现金。如此才容易争取到债券持有人的支撑。《红周刊》记者得知，上海一家私募基金近来已在电话联络小额持有人，提出“全价80元收购西王债”。

对此，《红周刊》记者以持有人身份拨通了这家组织的电话，一名吕姓密斯暗示，切当在收购15西王01债券，“走生意事务所固收渠道”，不过由于头几天已收购必定数目，因此到3月6日、收购价已降到65元(全价)。

“就近几年的已有事例来看，一是现金了债，了债率往常在两成支配；二是债转股。”我国法学会银行法学研究会秘书长、隆安状师事务所高级合伙人潘修平向《红周刊》记者指出，除了小额债款人大约全额现金了债外，由于股票组织广泛难以接纳较低的现金了债率，因此毕竟照样会附和债转股。

基于此，潘修平指出，怎样折股是博弈症结。“一方面，破产企业的财物点评广泛有高估征象，企业原有股东也希望保存一部份股权；另一方面新引入的策略出资者反常强势，常常要占据较大的股权份额。在这两方面的挤压下，只能减缩债款人转股份额，使得债款人在转股进程傍边债款被打扣头。”因此表决中，股票类债款人不乏持反对态度，此刻破产企业就会凭借地方政府的力量来给股票组织施加压力，破使股票组织接纳重整方案。

关于债款可否转为上市公司的股票，他认为，只管西王旗下有3家上市公司，但以上市公司股权为转股标的也存在阻滞：假设选择增发形式，需要满意羁系层的恳求，这会摊薄上市公司原有股东的权益，难度较大，成功事例很少见；假设以西王持股“以股抵债”，其现在的市值又距总债款有较大缺口；并且西王持有的上市公司股权根底全处于质押情况。

以集体股权为转股标的，可以躲避上述困难。关于股票组织可否持有非上市公司股权问题，潘修平认为：“对股票组织来讲，在债款人破产时被迫持有公司股权，实操中是可以接纳的。”比如交易银行按划定不得持有实业公司股权，不过《交易银行法》也划定，“交易银行因使用抵押权、质权而取得的不动产或许股权，应该自取得之日起二年内予以处分”。

除了上述恳求外，关于此前商场中撒布已久的结构化发债猜测，此前本刊也曾报道称，有债券持有人希望能核对组织持有人穿透后的资金来源等信息，以必定是不是存在结构化发债的举动，并在投票和了债方案中对结构化持有人做出区别对待。

不过，前述匿名私募基金司理直言，上述建议很好，但几乎不大约完结。“查核责任应由管理人和主承销商来担负。但即便核实存在结构化举动，主承销商会认可吗？必定不会，由于结构化已涉嫌敲诈刊行，并且此前还被证监会认定为不合规。那末，主承销商最初的勤奋尽责是不是推广到位？”

其他，前述大型私募投研负责人也暗示，即便有结构化持有人，对其区别对待也不合理，“不论资金来源怎样，每张债券对应权益都是相同的。”

结构化发债是信誉债商场上的一个敏感话题，到现在为止，已暴光的事例还很稀有。以《红周刊》记者操控的资料为例，2019岁尾亿阳债委会宣告的《自救方案》走漏，亿阳集体6.3亿元的生意事务性股票财物中，有4亿元为出资私募公司易禾水星的资管产品，穿透后底层财物为亿阳债。比照亿阳集体债款表，易禾水星申报债款算计达8.31亿元。不过易禾水星的代表仍然多次列席债委会，毕竟的重整方案中也未对其债款做区别对待。

《红周刊》记者也就上述利诱经由进程邮件、电话等体式格式联络了西王集体高管、以及管理人，其副总王磊和管理人经由进程短信、邮件复兴称，“关于债券息争的各项工作都在自动推进中，管理人也会根据进展合时宣告相干信息。现在不方便接纳媒体采访。”