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wx 2022-06-13 13:11:13 6

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　　长江电力：全球稀缺水电财物，优质生长型蓝筹

　　类别：公司研究机构：方正证券股份有限公司研究员：郭丽丽日期：2018-04-23

　　全球最大水电公司，高分红预期清晰。公司首要从事水力发电事务，总装机容量达4，549.5万千瓦，是全球装机容量最大的水电公司。公司大股东三峡集团实力雄厚，掌握着很多优质财物，已建、在建和权益总装机规划到达1.18亿千瓦。公司自2003年上市以来累计分红656.47亿元，分红率一直保持在较高水平。公司最新规章许诺，2016年至2020年每股分红将不低于0.65元，2020年至2025年每年按每股不低于当年完成净赢利的70%进行现金分红。在高分红方针的效果下，公司股息率现在排名职业榜首，一起也长时刻超越A股商场、电力职业商场以及十年期国债收益率。安稳性：公司成绩动摇性小，规划稳居水电职业榜首。

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　　历史上，公司的运营成绩动摇较小，这是由天然禀赋、运营环境和本钱结构的特性决议的。天然禀赋方面，公司电站坐落金沙江下流和长江上游，具有绝佳的资源禀赋，流域来水量足够且相对安稳;运营环境方面，公司具有较好的电能消纳才能，公司电价选用倒推电价的定价办法，火电本钱较高导致现在上电价支撑力度较强;本钱结构方面，财物折旧和财务费用占总本钱比重达七成，可变本钱占比少，本钱端安稳。水电是高壁垒职业，公司现在水电装机规划排名榜首，十三大水电基地规划总装机超越28576万千瓦，已投产56.99%，待剩下电站悉数投产时，长江电力水电装机量依然位列榜首。稀缺性：国内水电增量挨近结尾，水电龙头稀缺性凸显。

　　水电站的开发利用是遵从先易后难的准则，后续开发的水电站建造难度和本钱将会越来越高，经济性持续下降;一起，现在我国十三大水电基地的开发增量现已不到20%，且首要会集在开发难度较大的中上游区域，除白鹤滩和乌东德外，不存在500万千瓦以上的巨型电站，作为具有国际前十大水电站中五座电站的长江电力稀缺性凸显。

　　内生生长：盈余才能随时刻增加而进步，梯级联合调度进步发电才能。内生生长性来源于两方面，一方面是水电的商业模式决议其是典型现金牛事务，公司可以经过削减财物负债率来下降财务费用，以及因为财物折旧期限远短于财物实际运用期限，因而若干年后等候财物折旧结束迎来赢利大幅增加;另一方面是经过上下流水库的梯级联合调度，进步水能资源的利用率，然后进步发电机组的发电量。公司正在活跃推动雅砻江、金沙江下流和长江上游的大规划梯级联合调度，有望进一步进步公司的成绩水平。外延生长：水电规划有望持续进步，打造归纳清洁动力供货商。

　　公司经过财物注入的办法完成了盈余才能的稳步进步，EPS从2003年的0.25元/股进步至2017年的1.01元/股。偏好于用更多的现金去收买财物可以确保整体投资人的利益，三峡集团在建的白鹤滩和乌东德水电站装机总容量达2620万千瓦，未来财物注入后有望新增净赢利109亿元，EPS有望进步30%。一起，公司正在活跃布局配售电和海优势电等范畴，未来将打造成为归纳的清洁动力供货商。

　　盈余猜测及估值：咱们估计公司2017-2019年可以完成收入501.21亿、512.49亿和507.63亿，完成归母净赢利222.08亿、211.69亿和210.58亿元，完成EPS为1.01元、0.96元和0.95元，对应现在PE为16.00、16.78和16.87倍。二级商场一般选用市盈率给水电企业估值，大体量的进入成熟期的水电企业因为生长性较差，其市盈率水平大概在10-15倍。因为水力发电是资源转化型的事务，咱们以为此类估值办法忽视了优质大水电天然的资源禀赋和其安稳的分红。依据水电企业的运营特性，咱们运用重置本钱法和肯定估值法给水电企业进行估值，评价的公司的合理股价分别为18.74元和20.82元。

　　危险提示：宏观经济下滑危险、来水低于预期、电价下调危险。

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