万向钱潮(丝路基金)

全球经济将进入“三高一低”格式，即高利率、高通胀、高债款和低添加。全球供应链会逐步开端实质性的调整改变，各国将在效益、安全和干劲平衡中寻觅“降我国化”和“多边供应链”计划；欧美已把碳中和作为工业革新以来最为重要的全球经济金融原则和规矩重塑的革新，博弈将沿着政治方针、规矩拟定、技能创新、商场敞开和进步透明度等方面打开

文/朱民

2022年将是全球经济金融的一个转折点，2022年之后国际经济金融形势将显着恶化。

通货膨胀将持续开展并持续高位

咱们估量通货膨胀在2022年持续开展，2022年之后持续高位，是未来国际经济金融走势最为重要的调查变量。2020年新冠疫情的爆发从总需求和总供应两个方面打破了之前全球低通胀的局势。美国前所未有的财务强影响和美联储的超级宽松钱银方针推进总需求持续上升，疫情冲击和地缘政治影响下供应结构性严重缺乏，2022年1月美国物价上涨到7.5%的高水平。未来供应链瓶颈和动摇将持续存在，大宗产品价格将持续动摇上升，疫情和气候改变影响下农产品和食物价格也将持续上升。作业商场全体劳作参加率下降和结构性供应缺乏并存，薪酬现已上涨并将进一步全面上涨，房价现已上涨并现已超越2007年全球金融危机前的水平，全球遍及的PPI大幅高于CPI的高剪刀差将持续存在。

拜登政府经济方针在中美冲突和美国中期推举下高度政治化，持续推出影响方针，这将推进美国总需求持续上扬，也会促进美国通货膨胀走向在需求和供应两方面冲击下的“完美风暴”。新冠疫情从德尔塔到奥密克戎持续变异开展，尽管本轮冲击在欧洲和美国的峰值已过，但最近印度、巴基斯坦、孟加拉国和巴西、哥伦比亚的感染数据显着上升，显现病毒搬运或许和之前开展途径一起：从欧洲和美国转向拉美、南部非洲和南部亚洲。而拉美、非洲和南亚的疫苗接种率都十分低，延伸危险很高。作为“柳叶刀全球抗疫委员会”委员，咱们内部评论以为，2022年疫情未可达观。尽管疫情在各国延伸纷歧，对不同经济部门冲击纷歧，以及各国影响方针的力度和结构纷歧，但通胀的上升正在从不同国家之间、不同工业之间的结构性通货膨胀逐步延伸到遍及的通货膨胀。金融商场的通货膨胀预期现已上升。

美联储将在2022年快速举动，但不会改动美国活动性宽松根本面

美国前史上只要五次通货膨胀率高于5%，三次引起了阑珊。美联储现已高度警觉，开端从开端的坚持通货膨胀“暂时性”的判别撤退。从已发布的最新点阵图看，估量美联储将会从一季度末开端加息，钱银方针呈现减少购债、升息、缩表三种东西接连和协同操作。商场现已反响，美国10年期国债收益率现已上扬50个基点，回到2019年末的水平，资金大幅流入与通货膨胀挂钩产品，股市下调，5年期通胀掉期曲线开端上扬。这都是在方针利率改变之前，商场预期改变引导的利率先行改变，长期利率先于短期利率上升，并引发财物危险定价改变和商场出资结构性改变的典型动摇。

尽管最新美联储点阵图标明，董事们倾向2022年升息4次，2023年升息3次-4次，2024年升息2次-3次，使得利率水平到达2.5%-3%的水平。但咱们剖析，美国经济会在2022年后敏捷跌回到1.8%左右的潜在添加水平，美国财务债款在高达133%的GDP前史最高水平上持续上升，美国实体经济其实不具备较大起伏升息的条件。估量美联储会在升息到1.25%-1.5%左右停下来，因而，美国依然处于活动性十分宽松的商场环境。美联储升息后本钱回流美国商场，美国财务部账上还有未发出去的1.2万亿美元未拨付财务影响款，所以美联储退出方针不会对美国金融商场活动性发生实质性的影响。

但从我在IMF阅历的2013年美联储放缓经历和参数看，美联储加息对全球本钱活动和对全球金融商场的冲击依然不行轻视。由于美联储之前对通货膨胀态度暧昧，适当长期坚持“暂时性”，现在敏捷转向“鹰派”，而全球融资和活动性周期也正在见顶并进入趋紧通道，国际各国是严重的。一些新式经济和开展我国家也由于通货膨胀快速上扬，现已采取了预防性升息。但对土耳其、南非、阿根廷等新式经济体的股市、债市和钱银商场冲击的概率依然很大。

资源民粹主义鼓起将推进大宗产品价格持续上涨

在碳中和预期下传统动力结构转化、2021年气候改变和地缘政治冲击下，石油和天然气价格不断上涨，锂、铬、钴和铜等碳中和布景下新动力需求的稀缺金属价格现已飙升。这两个上涨趋势将会持续存在，一是对石油和天然气的需求在上升，而石油和天然气出资和库存都在下降；二是估量新动力需求的锂、铬、钴和铜等稀缺金属需求在未来10年景倍数的上升，将推进稀缺金属价格持续不断上涨。传统石油和天然气的供需格式和商场结构都在被打破，一个新的以锂、铬、钴和铜等为中心的大宗产品需求、供应结构和商场结构正在构成。全球看，现已呈现了对碳中和有关稀缺金属的民粹主义倾向，例如有拉美国家要把锂矿国有化，对铜矿加税翻番，还有进步资源税。亚洲有国家约束煤出口，非洲加大了对稀缺金属的维护，毁约已有合同的状况开端呈现。一些国际金融巨子也开端布局与碳中和有关的稀缺金属金融商场，美国和兴旺国家开端拟定关于稀缺金属的产能和交易的控制方针。未来几年传统动力和碳中和有关的稀缺金属价格都将持续高位，并持续上升。

我在IMF做的相关性研讨发现，2000年之前，大宗产品范畴内的各个产品价格相关度并不高，例如农产品之间，以及农产品和金属产品之间的相关性低于10%-20%。2008年后，跟着大宗产品金消融，产品之间的价格相关性敏捷上升，构成以石油价格为中心，各个产品价格与石油价格改变高度相关的局势。咱们调查到，大宗产品的价格相关正在从石油主导走向以锂、铬、钴和铜等碳中和有关的稀缺金属价格动摇为中心的相关和动摇。由于碳中和转型将持续和动摇地影响对稀缺金属的需求，稀缺金属的价格动摇和上扬将主导大宗产品价格动摇和上升趋势。

兴旺国家的供应链全球评价根本完成，将开端实质性变局

在疫情和地缘政治的冲击下，全球供应链在曩昔两年流转不畅，大幅动摇，本钱急剧上升，严重影响全球经济复苏。美国挑起中美冲突后，美国和欧洲等国在除传统农业和动力供应链的评价以外开端对通讯电子、高端制造业、物流和消费供应链的评价，特别是技能工业链的评价。这些评价从效益、耐性、安全和可持续的多重维度考虑，经过两年的研讨现已开端成型，全球供应链会在2022年后逐步开端实质性的调整改变。

由于我国制造业在全球的规划、系统和掩盖面的简直不行逾越位置，各国意识到不或许彻底“脱钩”或“去我国化”，而只能在效益、安全和干劲平衡中寻觅“降我国化”和“多边供应链”计划。

从干劲维度看，各国将开端调整不同产品对我国的高度集中化和依赖性。但由于效益的原因，“外包”不或许“回包”，所以不或许彻底去我国化，只能经过“降我国化”寻觅第三方或第四方一起参加构成“多边供应链”。从安全维度看，主要在科技和技能供应链方面分类处理，加强对高科技端的严控，对中高科技的可控，并经过供应链的数字化，加强供应链的透明度和管控才能。在可持续方面，提早对碳中和规范拟定、边境税设置、碳中和方针下的减碳和新动力替换预先布局，借此把一部分我国企业在碳中和方针下用商场的办法“挡在外面”。

气候改变日益政治化，根底预备严重缺乏，全球博弈加重

从格拉斯哥气候大会看，欧洲和美国推进国际气候改变向泛气候化的政治化开展，推进全球言论在政治和意识形态上把方针推得越来越高。气候方针从上升2℃进步到上升1.5℃，从约束碳排放添加到甲烷排放，并要求提早全面去煤等。这客观上为我国和新式经济体的碳中和合格添加难度，有利于完成欧美使用数字化和绿色转型构成新的竞赛优势和新式经济。但是在方针、技能、资金以及公正、协作等根底方面的作业预备显着缺乏。

碳中和是人类自工业革新以来自主的从出产、消费、社会、宏观管理结构以及价值观的“范式改变”。欧美现已把碳中和作为工业革新以来最为重要的全球经济金融原则和规矩重塑的革新，开端全力占有碳中和规矩拟定的制高点，力求从头夺回在工业范畴失掉的控制权，并重构全球碳中和下的管理机制，替代二战后在传统工业革新理念下树立的布雷顿森林系统。往后几年我国和欧美在碳中和范畴的博弈和竞赛都会上升，博弈将沿着政治方针、规矩拟定、技能创新、商场敞开和进步透明度等方面打开。关于商场规矩拟定的竞赛现已开端，包含绿色工业科目和规范、低碳信息发表、低碳商场监管原则等。

国际经济金融从2008年后的“三低一高”格式到“三高一低”的新变局

国际经济从2008年全球金融危机以来进入“三低一高”格式，即低添加、低利率、低通胀和高债款。利率根本为零，通胀远低于2%的各央行方针水平，经济添加则处于低位，公共债款高企。

2020年以来，国际各国在疫情中施行大规划财务和钱银影响方针，疫后经济反弹和通货膨胀的上升，国际在2020年-2022年进入一个“三高一低”的新变局，即高通胀、高添加、高债款和低利率，通胀上升远远超越2%的央行方针，经济添加在2021年微弱反弹，并在2022年持续反弹的结尾，许多国家的债款高于二战以来的前史高位，利率开端上升，但依然全体处于低水平。但这仅仅一个过渡，2023年开端，国际经济将回归到疫情危机后的正常轨道，其他经济变量也将改变。

我在IMF作业时期调查到，全球经济金融危机不光冲击总需求，也冲击总供应，冲击经济结构。各国政治和财务空间有限，只能影响经济反弹，阻挠经济大幅下滑，但无力在经济影响后持续经济结构变革，因而危机后都随同潜在经济添加率全体下移。据联合国贸发会剖析，在2000年-2007年全球均匀经济添加速度是3.54%，2008年全球金融危机后，2009年-2019年全球经济添加速度下降到3.13%。估量2023年后直至2030年全球均匀经济添加速度会进一步降到2.54%。这和咱们的猜测根本符合。通货膨胀进一步上扬，推进全球经济进入一个新的“三高一低”格式，即高利率、高通胀、高债款和低添加。在这三个阶段中，仅有不变并持续上升的是“高债款”，这将是未来影响金融安稳的严重危险。

国际经济金融“命悬”通货膨胀一线。这次疫情危机，全球债款大幅上升，大大添加了未来的金融危险。由于零利率，各国在债款上升的一起，付出财务赤字的利息支出不升反降，企业也同理。以兴旺国家为例，全体财务债款上升50%，利息支出却下降了GDP的1.5个百分点。这是兴旺国家财务得以保持的重要根底。影响方针下，股市的指数和估值都处于前史高位和高危，房价高位高危。一旦通货膨胀上升，引发利率被逼上升，将对股市、房市和财务发生巨大冲击，国际经济金融走向危机的概率在上升。