星源转债370568正股分析 中签收益是多少

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　　基本情况

　　债券期限：本次发行的可转债的存续期限为自发行之日起 6 年，即自 2018 年 3 月 7 日 至 2024 年 3 月 7 日。

　　票面利率：第一年 0.30%、第二年 0.50%、第三年 1.00%、第四年 1.30%、第五年 1.50%、 第六年 1.80%。

　　债券到期赎回：本次可转债到期后五个交易日内，公司将以本次可转债票面面值上浮 6%(含最后一期利息)的价格向投资者赎回全部未转股的可转债。

　　初始转股价格：本次发行的可转债初始转股价格为 27.99 元/股。

　　信用评级：星源材质主体长期信用等级 为 AA-，本次债券信用等级为 AA。

　　票面年收益率： 税前年化收益率为1.72%，税后年化收益率为1.57%。

　　纯债价值：根据对应评级企业债收益率，可以计算出纯债价值为78.77元。

　　正股分析

　　锂电隔膜龙头，产能释放后业绩有望回升。星源材质主要从事锂离子电池隔膜研发、生产和销售服务，是全球少数同时具备干法和湿法锂电隔膜生产工艺的企业之一。2014年至2016年，随着公司业务规模的扩张和市场需求的增加，公司产能充分释放，业绩稳步高速增长，2014/2015/2016年营收同比增速分别为30.81%/41.81%/18.97%，净利同比增速分别为43.01%/73.07%/31.34%。

　　2017年业绩快报显示，公司全年实现营业收入5.21亿元，同比增长3.09%，实现归母净利1.07亿元，同比下降31.06%。导致公司2017年营收增速下降、净利大幅下降的主要原因为新能源汽车补贴标准退坡、各地方补贴政策未及时落地，下游市场的波动影响了公司一季度出货量;同时干法隔膜产品竞争加剧，公司产品价格下调，毛利受损，而公司在湿法隔膜市场产能扩张晚于国内其他公司，湿法隔膜产品未有效接力。除此之外，合肥星源在下半年工艺调试使得费用增加，同时因其产能未全部释放，导致生产成本上升。预计2018年随着公司合肥项目和常州项目陆续投产，公司业绩有望回升。

　　下游动力电池需求稳步增长，价格战或压低毛利。锂离子电池隔膜是锂离子电池的关键内层材料之一，星源材质所处的锂离子电池隔膜行业，上游行业主要包括聚丙烯(PP)、聚乙烯(PE)及添加剂等石油化工行业，下游包括新能源汽车、储能电站、电动自行车、电动工具、航天航空、医疗及数码类电子产品等锂离子电池终端应用领域。

　　由于上游石化行业的供应商资源丰富，供应充足，且原材料成本占产品成本比例较小，因此对公司经营无明显影响。下游需求方面，由于产品技术发展、性能提升及节能减排等方面发展趋势的要求，下游锂离子电池终端应用领域正逐渐由数码类电子产品向新能源汽车、储能电站等新兴领域实现规模化的应用拓展。

　　近年来新能源汽车行业在国内爆发式增长，2017年产销量近80万辆，带动动力锂电池快速放量。此外，2018年初，国内一线隔膜企业高调宣布通过价格战的方式围猎客户，这意味着国内隔膜价格战或将愈加惨烈，可能压低公司毛利。

　　干法需求压缩，龙头仍能稳定盈利。具体来看，星源材质的产品包括单层、双层和多层干法以及湿法等规格较为齐全的锂离子电池隔膜。作为干法单拉技术的开创者和领导者，2016年以来，公司干法出货量达到2.2亿平，位居国内第一，并遥遥领先于中科科技等其他竞争对手。星源材质在干法隔膜领域，牢牢占据最大的市场份额，是绝对的干法龙头企业。磷酸铁锂动力电池应用干法隔膜一直非常成熟。但近年来，具备高能量密度优势的三元动力电池逐渐兴起，这类电池基本都使用湿法隔膜，干法隔膜的市场空间被湿法隔膜压缩，尤其是低端隔膜竞争激烈，产品价格持续下降，降幅超过15%。但考虑到公司具有低成本优势、且干法高端隔膜质量优异，预计仍能稳定盈利。

　　湿法加速扩产能，业绩有望厚积薄发。由于政策鼓励高能量密度电池，国内湿法隔膜替代加速，产品供不应求，占比逐步提升。2016年国内湿法隔膜出货量超过4.61亿平方米，同比增长96.2%;2017年上半年隔膜产量6亿平，湿法隔膜占比达到55%。

　　星源材质2006年就自主研发并掌握了湿法工艺技术，并建立了中试生产线。但由于湿法工艺与干法相比设备复杂、产线投资较大、建设期长、成本高，因此，公司刚开始将主要业务重心放在干法隔膜上。2014年底公司第一条湿法隔膜产线投产，至2017上半年公司湿法产能扩大至7000万平。从2016年的出货量来看，公司已位居国内第六，市场占有率5.3%，仅次于上海恩捷、苏州捷力、金辉高科、重庆纽米和湖南中锂。公司本次可转债募资4.8亿元也将用于建设湿法生产线--3.6亿平湿法及涂覆隔膜生产线。

　　2017年上半年，公司深圳总部0.5亿平干法隔膜及合肥星源0.4亿平湿法隔膜产线相继投产，使得总产能达2.5亿平(干湿法各1.8/0.7亿平)，2018年合肥星源有望继续扩大产能贡献，缓解湿法产能不足、干湿法比例严重失调的矛盾，公司出货量有望再度提升。

　　行业状况

　　公司所处行业为锂离子电池隔膜行业，属于新能源、新材料和新能源汽车领域重点发展的关键材料行业。根据《上市公司行业分类指引》(2012 年修订)行业目录及分类原则，锂离子电池隔膜行业属于“C26化学原料和化学制品制造业”。

　　锂离子电池隔膜行业是高性能膜材料行业的一个分支，隔膜是锂离子电池生产的关键材料之一，是其产业链的重要组成部分，最终产品广泛应用于手机、平板电脑、笔记本电脑、可穿戴式智能设备、移动电源等数码类电子产品领域，以及新能源汽车、电动自行车、电动工具、储能电站等动力类应用终端领域。其中，国内数码类电子产品与消费者行为密切相关，国民经济周期波动对其有一定影响;国内动力类应用终端领域受国家产业政策的影响较大。

　　随着锂离子电池应用范围的逐步扩张，其规模的相应迅速扩张带动了整个锂离子电池隔膜产业的高速增长，未来发展前景广阔。但由于我国锂离子电池隔膜行业起步时间较晚，国内中高端隔膜大部分依赖进口，再加上国外的长期技术垄断和技术封锁，使得我国国产隔膜的发展整体上明显落后于发达国家。近年来，我国锂离子电池隔膜行业在技术创新和需求推动的相互促进下取得了快速发展，但在技术性能提高和应用领域拓展方面仍需大力投入和长期发展。提高我国锂离子电池隔膜行业的产业化水平，大力发展中高端锂离子电池隔膜对我国锂离子电池行业的健康发展具有重要的战略意义。

　　目前，公司掌握了干法和湿法锂离子电池隔膜制备技术，建成了先进的隔膜生产线。随着公司产品工艺和产品质量管理水平的持续提升，公司锂离子电池隔膜的技术指标已处于国内领先水平，在占领国内相关领域的主要市场的同时也为国际知名锂离子电池厂商提供产品和技术服务，跻身于全球具有一定影响力的锂离子电池隔膜供应商之列。

　　申购建议

　　星源转债(370568)对应正股星源材质为锂离子电池隔膜龙头企业之一，在行业内有一定优势，正股波动率极高，根据目前的数据，申购星源转债(370568)出现中签亏损的概率低于10%，预期单签收益99.5元，强烈建议参与申购。

　　星源材质对应正股星源材质为国内锂离子电池隔膜龙头企业之一，短期毛利率，净利润下滑，业绩承压。但公司在行业内技术上较为领先，未来2年公司通过积极布局湿法产能力争重夺行业优势地位。公司未来2年湿法新增产能为现有湿法产能的3倍，若能成功实施并达到预期效益，对公司未来2年的成长贡献巨大。

　　未来2年星源材质正股面临比较大的不确定性，配置正股风险较高。对于转债来说倒是一个不错的选择，星源转债若上市后出现低于100元价格，有一定配置价值，星空君考虑少量配置。

　　星空君对于100元左右的星源转债的配置逻辑很简单，若未来几年新能源汽车行业获得较大发展，公司通过努力，数倍于现有产能的投产顺利，能发挥预期中的效益，业绩大幅度反转，重新获得行业内明显优势地位，星空君将充分分享企业发展成果和行业龙头溢价。

　　而如果公司未来几年因行业大量扩张产能投产，需求端没有跟上，整个行业竞争激烈，公司在竞争中落败，行业地位进一步下滑。星空君也可以拿回本金出局。