三花转债072050打新价值分析

5月27日：权重搭台后中小唱戏的格局初成

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转债基本情况分析

三花转债发行规模30亿元，债项与主体评级为AA+/AA+级;转股价21.55元，截至2021年5月28日转股价值102.37元;各年票息的算术平均值为1.08元，到期补偿利率10%，属于新发行转债一般水平。按2021年5月28日6年期AA+级中债企业到期收益率4.06%的贴现率计算，债底为90.50元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为3.88%，对流通股本的摊薄压力为3.95%，对现有股本摊薄压力较小。

正股分析：深耕制冷热管理，汽零业务高增长

1、深耕三十余年，行业龙头地位稳固

三花转债正股三花智控是全球最大的制冷控制元器件和全球领先的汽车空调及热管理系统控制部件制造商，“三花”牌制冷智控元器件已成为世界知名品牌，是全球众多车企和空调制冷电器厂家的战略合作伙伴。公司主要业务包括制冷空调电器零部件业务和汽车零部件业务，覆盖了阀、泵、热交换等三大类部件，多项产品全球市占率领先。制冷空调电器零部件业务占公司营业收入80%以上，主要包括四通换向阀、电子膨胀阀、电磁阀、微通道换热器、Omega泵等，广泛应用于空调、冰箱、冷链物流、洗碗机等领域。汽车零部件业务近年来增速较高，营收占比逐年提升，主要产品包括热力膨胀阀、储液器、电子膨胀阀、新能源车热管理集成组件、电子水泵等，广泛应用于传统燃油车、新能源汽车。

三花智控2021Q1经营高增长，实现营业收入34.1亿元，同比增长37.22%;实现归母净利润3.6亿元，同比增长70.36%。2020年受疫情等因素影响，归母净利同比增速为2.88%，增速较前几年下降，2021Q1增速恢复。盈利能力方面，三花智控毛利率和净利率整体保持平稳态势。2018至2020年，三花智控毛利率保持在28%至30%附近。2021Q1毛利率为27.24%，高于2020年一季度和2019年一季度毛利率。

2、汽零业务高增长，新能源客户占比六成

三花智控两大业务板块中，空调冰箱元器件保持稳定，近三年营收保持在90亿元以上。汽车零部件业务产生的营收和利润占比呈上升趋势，业务增长迅速，2020年汽零业务单元实现营业收入24.69亿元，同比翻倍以上增长。公司在新能源汽车空调及热管理系统领域快速发展，汽车零部件的营业收入规模快速增加，利润也随之增加。根据三花智控披露的投资者关系交流记录，汽零业务单元中新能源客户营收占比61%，传统汽车占比39%。新能源汽车业务已经进入全球知名车企供应链体系，包括欧洲、美洲、日韩、传统车转型和互联网造车，主要客户有大众、奔驰、宝马、PSA、FCA、通用、福特、丰田、本田、现代、比亚迪、上汽、蔚来、理想、小鹏等。与传统汽车相比，新能源汽车热管理系统更高的单车价值。新能源汽车热管理系统较传统汽车新增冷却板、电池冷却器、电子水泵、电子膨胀阀、PTC加热器或热泵系统等，核心产品价值量从2,230元提升至6,410元左右，即新能源汽车热管理价值量比传统提升近2倍。

3、发行转债产能升级

本次发行转债拟募集资金30亿元，扣除发行费用后主要用于“年产6,500万套商用制冷空调智能控制元器件建设项目”、“年产5,050万套高效节能制冷空调控制元器件技术改造项目”以及补流。募投项目的实施将有助于促进公司产品向着更加高效、节能的方向发展，有助于巩固和提升公司在行业中的领先地位和核心产品的市场占有率，最终提高企业的核心竞争力。

中签率分析

截至2021年一季度末，公司前三大股东三花控股集团有限公司、浙江三花绿能实业集团有限公司、香港中央结算有限公司(陆股通)分别持有占总股本29.44%、20.68%、14.10%的股份，控股股东未承诺优先配售，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在67%左右。剩余网上申购新债规模为9.90亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于150-250万户，预计中签率在0.0396%-0.0660%左右。

申购价值分析

公司所处行业为家电零部件(申万三级)，从估值角度来看，截至2021年5月28日收盘，公司PE(TTM)为49.18倍，在收入相近的10家同业企业中高于同业平均水平，市值792.31亿元，高于同业平均水平。截至2021年5月28日，公司今年以来正股下跌9.40%，同期行业指数下跌3.88%，万得全A上涨3.06%，近100周年化波动率为42.08%，股票弹性较好。公司目前股权质押比例为6.35%，质押风险较低。其他风险点：1.主要原材料价格波动风险;2. 新冠疫情影响风险;3. 国际贸易风险。

三花转债规模中等，债底保护一般，平价高于面值，市场或给予13%的溢价，预计上市价格为116元左右，建议积极参与新债申购。