观察：新经济周期带来机会 震荡结构市将延续

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【新闻评论】

　　昨日，长江证券以“慢牛起舞”为主题的2011年投资策略研讨会在四川举行。长江证券表示，2011年经济转型仍将持续，会是一轮新周期的起点，驱动经济的核心动力也会有所变化，同时宏观经济的新周期也会给证券市场带来新的机会，2011年或是未来3-5年牛市的一个起步。

　　长江证券策略分析师邓二勇表示，首先，PPI水平将在明年二季度进入一个稳定阶段，明年的盈利将见到这一轮的低点;其次，明年全年将有三个季度的被动去库存阶段(对应经济周期中的经济复苏)，这一微观层面的核心库存动力，构成了未来3-4年这样一个周期波动的起点重要支撑;再次，依据对8-10年的中周期判断，不论是从时间点的角度，还是从实体企业折旧水平的空间角度，明年都是一个中周期的复苏起点之年。

　　正是基于这样一个中周期起点的基础判断，邓二勇将2011年整体的市场节奏，形象地表述为“三重奏的睡美人行情”。邓二勇表示，年底至明年二季度初之前，将经历2011年中周期起点的第一个阶段，即预期经济的完全见底，汇率、利率及商品都将趋于稳定，市场整体将震荡向上，其中靠近前端的行业配置会在这个阶段或有明显的超额收益，基于库存周期的轮动及季节性因素的共同作用，建议配置集中在房地产、建材、化工这一条产业链上。

　　第二重唱则发生在明年二季度至明年三季度初，邓二勇表示，此阶段将是确定经济复苏的过程，但该时间点的美元反转预期将会强烈，对国内的汇率市场有负面作用，同时商品在这个阶段有向下的压力，因此在这种负面叠加因素下，国内资本市场进行估值修复将是大概率事件，并且可能幅度会跌破第一阶段的起点，此阶段建议配置低估值领域。

　　而一个全新的中周期起点真正开始于三季度之后，同时中周期的核心增长动力将开始缓慢的体现，资产品价格的压力缓解。邓二勇表示，那时，市场将重新步入真正的慢牛起舞阶段，将步入一个真正的经济因素主导的阶段，以核心增长动力相关的股票尤其是设备制造业相关材料类行业、辅助设备类行业都将获得长期的超额收益率，与此同时，与资本品相关的行业包括保险、券商、有色等也会有较大的收益。

　　外围因素的干扰，使得市场连日来始终围绕两大均线进行震荡整理;不过，盘面上，个股的活跃与指数的震荡之间形成了一定的差异。尽管当前机构对于未来通胀形势及政策走向的预期仍存在明显的分歧，市场难以获得持续向上的动力，但权重股也并不存在持续下跌的空间。我们维持市场区间震荡整理的判断，投资者可在控制仓位的前提下继续寻找通胀受益和新兴产业个股的投资机会。

　　通胀压力不宜夸大

　　近期市场调整与外汇、商品市场的变化关联较大。在外围市场普遍完成一轮下跌后，市场焦点集中在国内通胀形势及相应的政策选择上，预计未来这仍将继续成为行情发展过程中的扰动因素。

　　在10月份宏观数据公布后，市场对通胀问题的关注度迅速提高。11月CPI升幅再创年内新高，这也导致2011年上半年国内通胀压力继续加大成为市场共识。而央行在1个月内连续3次动用准备金率(含差别准备金)工具，也显示管理层对通胀问题的关注度在迅速提高。物价指数继续走高引出的政策全面紧缩预期，成为市场谨慎情绪的主要来源。

　　从数据变化的趋势来看，CPI继续走高的趋势可能无法避免。前两年货币信贷大规模释放的效果正逐步显现，因而政策收紧是必然的选择。不过我们认为，目前不宜过度担忧未来政策紧缩的实际影响。今年下半年以来的通胀形势是由内外部多重复杂因素共同造成的，且存在着人力成本提升、土地产能下降等刚性特征，而推动CPI上升的蔬菜等食品价格上涨则与天气自然灾害等有密切的关系，货币政策代表的总量紧缩并不解决供求环节的失衡矛盾。

　　此外，目前国际大宗商品价格涨幅相对有限，尤其是作为基础能源的石油，由上游资源推动新一轮全面价格上涨的可能性较低。而在现实层面考虑，作为“十二五”规划的第一年，明年经济面临结构转型和培育新增长动力的挑战，为了配合积极财政政策和产业扶持政策的推行，货币政策实际紧缩的空间可能十分有限。

　　当然我们也必须承认，过去两年货币供应量大幅增加，当前市场利率水平过低，也都是未来中长期国内经济稳定运行的隐患，因此，货币政策适时从紧，回归“中性”也是调控经济的必要举措。未来市场必将受到政策紧缩调整的影响，但投资者无需对此过度恐慌。

　　震荡市追踪两大线索

　　政策调控的压力会成为市场向上的制约因素，而场内多数权重股处于估值低端的现实也能为指数提供较高的安全边际，预计在政策调控基调明朗之前，市场仍会维持区间震荡的特征。

　　目前市场所处的基本环境特征可以概括为：经济初步止跌企稳，通胀压力迅速提升，政策调控趋于紧缩。可以看出，增长与通胀的矛盾，国内与国外的矛盾，决定了政策腾挪的空间，市场也没有出现单边趋势的主导性因素。而在经济增长动力、通胀前景方面也都有不小的变数，如投资反弹的驱动力来自保障性住房建设，净出口表现出明显的季节特征，再如，行政手段介入、大宗商品调整直接削弱通胀预期等等。在经济、通胀、调控三者没有形成新的清晰逻辑之前，我们认为市场也很难摆脱区间震荡的整体运行格局。

　　从市场层面来看，由于目前银行、地产等权重股基本跌回10月初指数启动前的位置，估值水平也维持在历史低位区间，指数整体风险不大。而国外流动性扩张、国内流动性整体充裕的现实，以及国内资金结构性转移的趋势，也都会为市场提供支持热点活跃的资金来源。

　　建议投资者适当控制仓位，规避市场波动风险。在投资方向上，短期市场热点仍然集中在食品饮料、医药等稳健增长行业以及受益政策扶持的战略新兴产业个股上，这同时也表明通胀预期和经济转型仍是市场的主流线索。值得注意的是，当通胀走势回稳、政策压力减弱时，可继续关注资源、矿产、农业、化工等具有规避通胀能力、估值弹性较高的品种。